基础化工行业深度报告：资本开支下行叠加反内卷双轮驱动化工景气回升-251225（22页）.pdf

1、资本开支下行叠加反内卷，双轮驱动化工景气回升评级：看好核心观点相关研究.回顾过去：行业基本面触底回升，估值修复。2020年以来化工行业景气上行，2021年、2022年企业盈利高位，资本开支快速增长，行业处于产能扩张周期。2024年行业供给宽松，而需求疲弱，原料价格高位，企业盈利承压。进入2025年，供给增速放缓，需求逐步复苏，虽然CCPI延续下行趋势，但企业盈利分化，在氟化工等高景气子行业带动下，前三季度归母净利润同比增长，盈利能力同比提升，行业景气度触底回升。市场行情方面，基础化工（申万）行业指数2025年以来回升向好，年初至12月12日跑赢沪深300指数7.74mathrmpct，估值出现

2、修复。.展望未来：供给增速放缓，内需政策足，原料价格低位。供给端，2024年行业资本开支同比大幅下降17.84%，2025年前三季度继续同比下降9.68%。2025年三季度末，行业在建工程同比下降15.11%，同样出现了下降趋势。政策层面，自从2024年7月中共中央政治局会议吹响“反内卷”的号角之后，多项举措不断落实，行业层面持续推进。需求端，在海外市场存在不确定性的背景下，国内持续释放政策信号，着力稳定房地产市场和扩大内需，为经济稳中有进奠定坚实基础。原料端，石油、煤炭、天然气等主要原料震荡下行，企业成本压力缓解，盈利能力修复。.投资策略：经济复苏看好顺周期，推荐龙头股、农化和制冷剂。我们认

3、为2025年CCPI仍在探底，顺周期相关的大宗化工品生产企业盈利仍处于低位，预计2026年国内经济稳中向好，化工行业供需格局改善，成本压力缓解，企业有望迎来业绩提升。2025年化工行业的估值修复主要由科技主题相关的新材料板块带动，2026年的市场行情有望由“业绩提升”接棒“估值修复”，看好基础化工行业的投资价值，推荐拥有系统竞争的龙头股、兼具刚需和资源属性的农化、处于长景气周期的制冷剂。拥有系统竞争优势的龙头股：化工龙头企业所具有的不仅是单纯的成本优势或技术优势，而是在多年的发展和竞争进程中，围绕化工这一系统工程所做的全方位积累与提升，我们称之为系统竞争优势，正是这种持续增强和迭代的系统竞争优

4、势造就了强者恒强的局面。持续看好化工龙头企业的投资价值，推荐万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学。兼具刚需和资源属性的农化板块：粮食需求刚性，农化产品需求刚性。磷化工产业链原料端磷矿石支撑强劲，下游磷肥刚性需求叠加新能源新增需求，推荐拥有磷矿资源的云天化、兴发集团。国内钾肥对外依存度高，推荐在海外拥有钾肥资源，未来有望持续放量的亚钾国际。处于长景气周期的制冷剂板块：2024年作为三代制冷剂的配额元年，开启了制冷剂价格价差持续向好的新景气周期，企业盈利随之增长。未来供给硬约束一直存在，而全球制冷需求整体稳中有升，制冷剂行业将迎来长期景气向上周期。推荐巨化股份，三美股份。bullet风险提示：油

5、价大幅波动，化工品价格大幅波动，政策不及预期，在建项目进展不及预期。1回顾过去：2025年行业盈利企稳回升，行业指数跑赢沪深3001.1基本面：CCPI探底，行业盈利虽然内部分化，整体企稳回升中国化工产品价格指数（CCPI）震荡筑底。本轮化工景气周期开始于2020年中，公共卫生事件爆发几个月之后，社会生产经营逐步恢复正常，2021年海内外化工品需求景气，叠加7-10月限电、限产政策执行，供需矛盾加剧，中国化工产品价格指数(CCPI)于10月创近年来新高，带来化工行业此轮景气周期顶部。2022年，原油、煤炭、天然气价格高位支撑成本端，海内外需求向好，CCPI再次冲高至前期高点附近。自2023开始

6、，伴随美元加息，全球需求疲弱，CCPI高位回落。2024年CCPI均值4561，同比下降2.47%，降幅较2023年明显收窄。进入2025年，CCPI延续了前期下跌走势，前三季度均值分别为4344、4100、4022，环比分别下降0.53%、5.62%、1.90%。2025年12月12日CCPI降至3854，已接近2015年周期低点。(divcenter)图1中国化工产品价格指数（CCPI）震荡筑底(/divcenter)2025年前三季度申万基础化工行业营收和归母净利润均实现同比增长。2024年，全球经济复苏缓慢，国内房地产等下游需求仍较疲弱，化工行业景气底部震荡，同时石油等主要化工原料，以