【宏观快评】美国三季度GDP点评：美国经济的冷与热总量向上民生向下-251226（15页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 宏观研究宏观研究 宏观快评宏观快评 2025 年年 12 月月 26 日日 【宏观快评】美国经济的冷与热：总量向上，民生向下美国经济的冷与热：总量向上，民生向下 美国美国三三季度季度 GDP 点评点评 事事 项项 三季度美国 GDP 好于预期，GDP 环比折年率+4.3%，前值+3.8%，预期+3%，显著强于季节性；GDP 同比+2.3%，前值+2.1%，预期+2%。主要观点主要观点 核心结论：核心结论：Q3 经济超预期的主要来源为：经

2、济超预期的主要来源为：库存投资负向拖累大幅改善（库存投资对 GDP 环比增速的拉动率为-0.2%，较前值提升 3.2 个百分点），主要为抢进口修复后回归常态；个人消费支出继续强劲增长（私人消费对 GDP环比增速的拉动率为 2.4%，较前值提升 0.7 个百分点），但结构仍是服务消费强、耐用品消费弱。Q3 数据进一步佐证了美国经济冷热不均的分化，且短期难以改善这一分化。数据进一步佐证了美国经济冷热不均的分化，且短期难以改善这一分化。总量向上：总量向上：AI 投资继续拉动经济+富人财富效应下支撑消费偏强。但民生向下：但民生向下：传统制造业与商品消费弱，导致“蓝领”就业难；普通人享受不到 AI 的财

3、富增值，反而财务状况不断恶化，67%的人口处于“月光族”。经济冷热不均的分化经济冷热不均的分化能暂时避免经济衰退能暂时避免经济衰退的到的到来来，但无法解决政治风险。考虑，但无法解决政治风险。考虑到到 2026 年为中期选举年，不排除特朗普在经济矛盾无法解决的背景下，通过年为中期选举年，不排除特朗普在经济矛盾无法解决的背景下，通过施压美联储宽松、转移社会矛盾（如将矛盾指向移民、贸易政策等）、提供能施压美联储宽松、转移社会矛盾（如将矛盾指向移民、贸易政策等）、提供能源或农业补贴等手段，来稳定其选票的基本盘。源或农业补贴等手段，来稳定其选票的基本盘。1、AI 投资的热投资的热 VS 剔除剔除 AI

4、投资的冷投资的冷 三季度三季度 AI 相关投资对经济的拉动保持了较强增长，相关投资对经济的拉动保持了较强增长，2026 年有望延续强势。年有望延续强势。Q3剔除进口后的 AI 相关投资对 GDP 环比折年率的拉动率为 0.4%；今年上半年的拉动率为 0.3%。根据 MAG7 资本开支指引，预计 2026 年 AI 相关投资（剔除净进口）的同比增速约为 9%（2025 年预计为 6%），对 GDP 年同比增速的拉动率可达 0.4%（2025 年预计为 0.2%）。剔除剔除 AI 的非住宅投资与住宅投资同比增速则为负，对应了传统制造业与房地的非住宅投资与住宅投资同比增速则为负，对应了传统制造业与房

5、地产业增长的偏弱；产业增长的偏弱；2026 年这一趋势暂时也未看到改善信号。年这一趋势暂时也未看到改善信号。一则，核心耐用品新订单通常领先 GDP 非住宅投资 2 个季度，目前该指标指向未来 2 个季度非住宅投资增长空间有限。二则，美国国内银行对大中型企业贷款标准收紧净比例为正，即银行在收紧贷款标准，企业融资相对困难。2、富人消费的热、富人消费的热 VS 普通人消费的冷普通人消费的冷 富人与普通人的财富分化长期存在。富人与普通人的财富分化长期存在。收入前 20%的人群持有居民部门所有股票资产的约 87%，而收入前 20%以后的人群仅持有 13%，因此 AI 所带来的财富效应高度集中在富人，并带

6、动其服务消费韧性，而普通人并无法共享 AI 所带来的资产增值。依赖工资生活的人口中，有依赖工资生活的人口中，有 67%处于“月光族”，处于“月光族”，2021 年年-2024 年间这一比例年间这一比例大致维持在大致维持在 60%左右；左右；其中约 23%不仅“月光”、且难以支付日常各类账单，约 44%“月光族”能勉强支付账单但存不下钱。这或许也是为何目前居民信用卡、汽车贷等违约率大幅提升，居民消费者信心降至历史低谷的原因之一。3、总量数据的热、总量数据的热 VS 民生体感的冷民生体感的冷 总量数据的热最直观体现在总量数据的热最直观体现在 GDP 上，三季度上，三季度 GDP 增速大幅超预期，目