【华源证券】桂冠电力（600236）-拟收购集团西藏公司 “十五五”开启成长模式-251230（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告公用事业公用事业|电力电力非金融非金融|公司点评报告公司点评报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（维持）（维持）证券分析师证券分析师查浩SAC：S刘晓宁SAC：S邓思平SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 1212 月月 2929 日日收盘价（元）7.16一 年 内 最 高/最 低（元）7.68/5.90总市值（百万元）56,437.83流通市值（百万元）56,437.83总股本（百万股）7,882.38资产负债率（%）55.

2、24每股净资产（元/股）2.26资料来源：聚源数据桂冠电力桂冠电力(600236.SH)(600236.SH)拟收购集团西藏公司“十五五”开启成长模式投资要点：投资要点：事件：事件：公司发布 2026 年第一次临时股东会会议议程，预计在 2026 年 1 月 14 日召开：1）拟收购大唐西藏能源开发有限公司（简称“大唐西藏公司”）及中国大唐集团 ZDN 清洁能源开发有限公司（简称“大唐 ZDN 公司”）；2）赵大斌先生因工作变动将不再担任公司第十届董事会董事，同时中国大唐集团有限公司推荐周克文先生为公司第十届董事会董事（非独立董事）候选人。20.2520.25 亿元现金收购集团西藏资产，资产包

3、括怒江支流等清洁能源资产亿元现金收购集团西藏资产，资产包括怒江支流等清洁能源资产。根据公告，本次交易作价合计 20.25 亿元，其中标的股权评估价值合计 13.54 亿元（大唐西藏公司 13.50 亿元，大唐 ZDN 公司 0.04 亿元；合计合计 PBPB 对价对价 1.11.1 倍倍），基准日 2025年 6 月 30 日；另有大唐集团新增实缴出资 6.71 亿元（基准日至 2025 年 11 月 30日）。根据企查查，大唐西藏公司旗下拥有大唐玉曲河水电开发有限公司（持股 100%，简称“玉曲河公司”）、西藏大唐扎拉水电开发有限公司（持股 100%，简称“扎拉公司”）以及西藏 ZDN 清洁

4、能源开发有限公司（51%，简称“ZDN 公司”）。承接集团在藏使命，承接集团在藏使命，“十五五十五五”开启成长模式。开启成长模式。本次交易溢价或主要系大唐西藏公司在西藏的定位与潜在成长性，根据大唐西藏公司官网，其主要负责中国大唐在藏发展战略，开发、投资、建设和运营在藏能源电力项目。根据大唐西藏公司官网 2025年年中工作会议信息，大唐西藏公司或与 ZDN 国家级清洁能源示范基地有关。获得怒江支流获得怒江支流 2GW2GW 水电开发权水电开发权，水电主体地位稳固水电主体地位稳固。收购资产中，玉曲河公司与扎拉公司合署管理怒江左岸一级支流两库七级 198.4 万千瓦水电站的开发，年发电量94.42

5、亿千瓦时；其中扎拉水电站 101.5 万千瓦预计在 2026 年底-2027 年投产，年发电量可达 39.46 亿千瓦时，中国西藏新闻网显示其预计每年上缴利税约 0.74 亿。我们认为，本次资产收购预计将稳固公司在大唐集团体内水电定位以及怒江流域的本次资产收购预计将稳固公司在大唐集团体内水电定位以及怒江流域的开发权。开发权。公司拥有怒江中下游龙头水库松塔水电站（360 万千瓦，地处西藏）的开发权，预计本次西藏资产的收购有利于怒江流域未来开发。盈利预测与评级：盈利预测与评级：预计公司 2025-2027 年的归母净利润为 28、30、32 亿元（暂不考虑收购资产），当前股价对应的 PE 分别为

6、20、19、18 倍，假设 2025 年分红 70%，对应股息率为 3.5%，我们认为水电板块具备长期投资价值我们认为水电板块具备长期投资价值，同时公司承接集团在藏同时公司承接集团在藏电力能源项目，电力能源项目，“十五五十五五”开启成长模式，维持开启成长模式，维持“买入买入”评级。评级。风险提示风险提示：来水波动，电价不及预期，火电煤价上涨来水波动，电价不及预期，火电煤价上涨。盈利预测与估值（人民币）盈利预测与估值（人民币）20232023202420242025E2025E2026E2026E2027E2027E营业收入（百万元）8,0919,5989,78410,39611,049同比增长