钨行业深度报告：钨罕见供给收缩金属上游矿企持续受益-251230（52页）.pdf

1、行业研究钨：罕见供给收缩金属，上游矿企持续受益钨：我国唯二指标控制优势金属，但集中度偏低。钨是我国优势资源，2023年，我国钨精矿产量占全球比达80.77%；储量占全球比52.27%，均位列世界第一。钨与稀土为我国目前唯二实行开采总量指标控制的金属矿产，与稀土相比，钨的另一大特点是集中度偏低：2024年我国钨矿的产能CR4仅为43.94%，CR6仅为55.87%，与稀土行业的两大稀土集团相比，行业集中度亟待提升。低行业集中度意味着小型钨矿企业遍布，更易出现钨矿的违规开采或是超采的现象。未来我国钨精矿供应持续收紧，逻辑有三：1、我国钨矿开采持续实行管控与指标配额制。2025年度第一批钨矿配额同比

2、下降6.45%，长期看配额呈放缓趋势；2、我国超采钨产量持续下降。2015年我国超采钨占产量比重为35.78%，2024年这一数字降至12.63%；3、我国钨矿开采历经100多年，钨资源品位逐年下降。全国处理钨原矿品位由2004年的0.42%下降到2016年的0.28%需求端，硬质合金根基稳健，亦有军工、光伏等增长点。2024年国内钨需求拆分：硬质合金(58.51%)、钨材(22.61%)、钨特钢(15.05%)）、钨化工(3.83%)。硬质合金近年来需求保持平稳增长。在当今全球小规模武装冲突持续、大国军费支出持续提升的大背景下，军工用钨的需求将持续增长。光伏钨丝属于钨材，用量小但增速快。钨价

3、上涨短期内将会导致少量的钨品被替代。硬质合金刀具的替代品包括高速钢、超硬材料与陶瓷，光伏钨丝的替代品为钢丝线。硬质合金端，随着未来机床数字化进程加速、企业对刀具的管理使用愈发合理，硬质合金在刀具行业中的地位将十分稳固；光伏钨丝端，随着硅料价格逐步修复上行恢复合理位置，钨丝金刚线的性价比将会逐步体现，受到影响的需求也将随之修复。整体看，此轮钨价上涨仅在短期对钨需求产生少量冲击。钨的供需平衡表：未来偏紧平衡的格局将持续。我们分别测算了未来几年我国及全球钨金属的供需平衡情况，预计未来我国及全球钨金属均将处于偏紧平衡的格局，2025/2026/2027年的我国钨供需缺口占该年总需求量的-3.78%/-

4、4.61%/-1.46%,，2025/2026/2027年全球钨供需缺口占该年总需求量的-3.11%/-3.78%/-1.48%。叠加由于环保等压力上升的采矿成本，我们认为钨价将在高位运行。投资建议：钨未来偏紧平衡的供需格局有望持续，叠加钨精矿开采成本的挺价，虽然钨精矿价格将会出现一定回调，我们仍判断2026-2027年钨价将于高位运行。钨相关上市公司有望受益，建议关注中钨高新、章源钨业、厦门钨业、翔鹭钨业。风险提示：钨品价格波动风险；额外钨矿供应风险；下游硬质合金产品被替代、光伏钨丝推广不及预期的风险；理论测算与实际不符风险等。有色金属增持(维持)相关研报投资聚焦2024年二季度我国钨精矿价

5、格一度创下历史新高；并且该高点已于2025年二季度再次突破。较高的钨精矿价格带来了很多具有价值的问题：钨价增长的动力与来源在哪？钨价高企对于行业带来了哪些影响？未来钨价会如何演绎？高钨价又给钨上市公司带来了多少利弊？我们尝试在本报告中回答这些问题。我们的创新之处3我们结合了对钨供给端与需求端的扰动，列示了2025/2026/2027年的国内钨金属供需平衡表。股价上涨的催化因素投资观点钨矿供给受限，近年来国内外可观增量仅哈萨克斯坦巴库塔钨矿投产。根据我们所列示的钨金属供需平衡表，钨未来偏紧平衡的供需格局有望持续，叠加钨精矿开采成本的挺价，虽然钨精矿价格将会出现一定回调，我们仍判断未来2026-2

6、027年钨价将于高位震荡运行。钨相关上市公司有望受益，建议关注中钨高新、厦门钨业、章源钨业、翔鹭钨业。有色金属1、2024/2025年钨精矿价格屡创新高2024年二季度我国钨精矿价格一度创下历史新高；并且该高点已于2025年二季度再次突破。2024年二季度我国钨精矿价格一度创下历史新高；并且该高点已于2025年二季度再次突破。2024年钨价的高点出现在2024年5月24日的15.8万元/吨，突破自2012年以来的历史前高(2013年8月12日的14.4万元/吨），当日年内累计涨幅达到29.26，2025年，随着我国开始对钨制品实施出口管制、第一批钨精矿开采配额同比下降等价格利好因素的出现，钨精