家电行业资金面系列专题一：从业绩博弈到稀缺性溢价——家电板块估值重构与白电龙头新机遇-260105（47页）.pdf

1、从业绩博弈到稀缺性溢价一一家电板块估值重构与白电龙头新机遇推荐(维持)资金结构变化，定价权向险资和被动资金转移，白电龙头处于估值重塑前夜，价值中枢提升或达年化10%。市场普遍关注白电的基本面韧性，却忽视了资金面结构变化：宽基ETF的被动扩容与险资FVOCI账户的配置需求。我们测算，在悲观/中性/乐观假设下，未来三年公募与险资将为家电板块带来1100/1544/2228亿元的净流入。基于A股市场的非弹性假说（资金乘数约4.0倍），仅资金面因素在中性情景下理论上即可支撑板块年化10%的估值中枢上移。险资mathbfFVOCI账户与公募资金回补和扩容共振成为最大边际变量。公募端正迎来被动崛起与主动回

2、补的双重利好：一方面，TMT板块成交额占比突破30%触及拥挤度红线，风格高低切换窗口或开启，主动基金对家电龙头的配置仍低于沪深300权重（如美的低配0.48pct），均值回归有望给家电板块带来213亿元增量；另一方面，宽基ETF贡献了ETF市场63%的规模增量，未来三年仅宽基自然扩容即可给家电板块带来332亿元被动买盘。险资端则在新会计准则驱动下，为平滑利润波动而大幅增配计入FVOCI的高股息资产。我们测算险资FVOCI股票仓位已从2024H1的27%增长至40%。在中性假设下（新增保费20%入市、家电配置5%），险资未来三年将为家电板块注入999亿元的长线资金，成为定价的核心压舱石。白电龙头

3、具备显著的安全边际。我们构建了静态测算模型，剔除业绩增长与估值扩张预期，仅以分红与回购作为回报来源。测算结果显示，在筛选出的275只核心资产池中，格力电器、美的集团、海尔智家的2025年预期收益率分别达到7.2%、7.1%和4.5%，分列第8、第10和第133位。仅从资金面出发，白电龙头依然能提供年化4%-8%的基准回报，相对于十年期国债具备明确的安全垫。此外，白电公司全球化布局带来的内生增长潜力，将为投资组合提供额外的收益弹性。1、美的集团：公司分红+回购提供了绝对收益安全垫，且充分具备内生增长动能：公司海外家电业务空间广阔与B端业务（机器人与楼宇科技）持续增长为公司收入、利润、现金流的扩张

4、提供支撑。高分红+稳增长契合保险资金安全+弹性的投资偏好。2、海尔智家：公司受益于全球化成长的Alpha与降息的Beta共振。依托并购+本土化深耕，公司在欧美成熟家电市场建立了全面的品牌矩阵，积极拓展中东非和东南亚新兴市场。作为北美家电龙头，海尔将受益于美联储降息周期带来的需求和盈利能力修复。全球成长+顺周期复苏的逻辑双击，使其分红率具备较为确定的提升空间。3、格力电器：仅凭分红收益，公司三年回报预计可超20%。类债属性使其成为险资FVOCI账户在资产荒背景下的理想防御资产。风险提示：原材料价格大幅波动；海外关税政策超预期变化；房地产市场复苏不及预期；险资入市节奏不及预期；测算局限性与假设偏差

5、风险。华创证券研究所行业基本数据相关研究报告投资主题投资逻辑股票资金结构重塑与绝对收益评估，白电龙头配置价值提升。本报告从A股微观资金结构的变迁出发，论证了家电板块，尤其是白电龙头在险资FVOCI账户扩容与被动ETF崛起背景下的配置价值提升。市场定价权正向险资+被动发生转移。我们测算，在中性假设下，未来三年公募与险资将为家电板块带来合计约1544亿元的净流入。其中，险资端受新会计准则驱动，FVOCI股票仓位已从2024H1的27%增长至40%，预计未来三年将为家电板块注入999亿元的压舱石资金；公募端则受益于宽基ETF贡献了ETF市场63%的规模增量，家电板块仅依靠宽基的自然扩容即可带来332

6、亿元被动买盘。基于A股非弹性市场假说（资金乘数约4.0倍），仅资金面因素在中性情景下理论上即可支撑板块30%以上的估值中枢上移。绝对收益测算显示白电龙头仍具备极厚的安全边际。我们以股息率与回购比例之和，对静态绝对收益率进行测算。测算结果显示，在筛选出的275只核心资产池中，格力电器、美的集团、海尔智家的2025年预期收益率分别达到7.2%（第8名）、7.1%（第10名）和4.5%（第133名），显著跑赢十年期国债（约2.0%）。此外，美的集团还存在显著的指数催化预期，其机器人业务若纳入中证机器人指数，或成为股价上行的催化剂。报告亮点当前市场的主要观点集中在内需高基数与原材料成本压力，并习惯于以