【海通国际】4Q25营运表现点评：4Q25流水符合预期，上调25年净利率指引-260115（12页）.pdf

1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 15 Jan 2026 李宁李宁 LI N

2、ING(2331 HK)4Q25 营运表现点评：4Q25 流水符合预期，上调 25 年净利率指引 4Q25 Operating Review:GMV in Line with Expectations;25E Net Profit Margin Guidance Raised Table_Info 维持优于大市维持优于大市Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$19.55 目标价 HK$22.30 HTI ESG 0.8-2.2-3.5 E-S-G:0-5,(Please refer to the Appendix for ESG commen

3、ts)市值 HK$50.53bn/US$6.48bn 日交易额(3 个月均值)US$42.39mn 发行股票数目 2,585mn 自由流通股(%)86%1 年股价最高最低值 HK$20.28-HK$13.96 注：现价 HK$19.55 为 2026 年 01 月 15 日收盘价 资料来源：Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 10.6%17.7%34.9%绝对值（美元）10.4%17.4%34.7%相对 MSCI China 5.0%16.2%-7.2%Table_Profit Rmb mn Dec-24A Dec-25E Dec-26E Dec-27E Revenue 2

4、8,676 28,793 30,103 31,686 Revenue(+/-)4%0%5%5%Net profit 3,013 2,640 2,724 3,011 Net profit(+/-)-5%-12%3%11%Diluted EPS(Rmb)1.17 1.02 1.05 1.16 GPM 49.4%49.0%49.2%49.4%ROE 11.5%10.3%10.0%10.5%P/E 17 19 19 17 资料来源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)4Q25 流水流水符合预期，符合预期，上调上调 25 年净利年净利率

5、率指引指引。4Q25 公司流水呈低单位数下降，其中 10 月受益于国庆与中秋双节连休为正增长，11-12 月终端需求转弱，流水回落至低-中单位数下滑。分渠道看，线下流水中单位数下降，批发/直营流水为中单/低单位数下滑，线上流水持平。直营渠道表现较优，主要因为约一半自营店铺为奥莱店，为去冬季库存折扣增加，4Q折扣同比环比低单位数加深，线下折扣略低于 60 中段位置，因此年末全渠道库销比在 4-5X 健康水平。元旦流水超预期，受益于 3 天假期，1 月至今整体表现较弱，管理层对 26 年行业增速和客单价呈谨慎态度。公司指引全年收入有望实现正增长，净利率水平高个位数偏上水平，好于我们预期，受益于 1

6、.政府补贴实际落地情况好于预期；2.下半年营销开支实施弹性管控成效显著，叠加亏损店铺关闭处置得当，渠道费率表现优于预期。下半年除户外品类外，其他品类增速均放缓。下半年除户外品类外，其他品类增速均放缓。4Q25 跑步品类录得中单位数增长，较 1H25 明显放缓，主要因为 1.消费力较弱；2.下半年本是跑步淡季；3.11 月末上海马拉松博览会期间发布搭载超及超胶囊全新科技平台的飞电 6 Elite 和飞电 6 Ultra 跑鞋，消费者反馈良好，有一定断货。未来李宁跑步品类坐 2 望 1,26 年将继续增加对跑步品类的投放，获取份额。综训品类是李宁的优势品类之一，2H25 放缓主要因为部分三合一、卫