山高环能（000803）-A股公司研究报告：政策驱动SAF规模化放量UCO稀缺资源价值凸显-260227（22页）.pdf

1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/22 公司深度报告|环保 证券研究报告 公司评级 增持（首次）报告日期 2026 年 02 月 27 日 基础数据基础数据 02 月 26 日收盘价（元）9.08 总市值（亿元）42.34 总股本（亿股）4.66 来源：聚源，兴业证券经济与金融研究院整理 相关研究相关研究 分析师：蔡屹分析师：蔡屹 S0190518030002 研究助理：隋佳航研究助理：隋佳航 山高环能(000803.SZ)政策驱动政策驱动 SAF 规模化放量，规模化放量，UCO 稀缺资源价稀缺资源价值凸显值凸显 投资要点：投资要点：山高环能聚焦山高环能聚焦 UCO 主业，受益于主业，受益于

2、 SAF 需求景气盈利能力向好，定增稳步推进带来资需求景气盈利能力向好，定增稳步推进带来资产扩张空间。产扩张空间。公司聚焦有机废弃物处置及资源化利用，核心产品 UCO（工业混合油）位于生物柴油产业链上游，是生物航煤（SAF）的关键原料。2025 年，欧盟 SAF 强制掺混政策落地，SAF 进入规模化放量元年，公司作为国内 UCO 龙头企业受益于 SAF需求景气，2025 年前三季度实现归母净利润 5261 万元，同比扭亏为盈；公司同期经营性现金流达 2.22 亿元，同比+1.32 亿元，自由现金流亦实现转正。当前定增计划有序推进，公司融资利率已进入下行通道，资金落地有望压降资产负债率与融资成本

3、，并助力公司实现三年内将垃圾处理能力扩张至 8000-10000 吨/日规划。展望生物柴油产业链：掺混政策驱动展望生物柴油产业链：掺混政策驱动 SAF 需求高增，核心原材料需求高增，核心原材料 UCO 稀缺性凸显。稀缺性凸显。SAF 为航空业碳减排的关键路径，据 IATA 预测，净零排放目标下 2050 年 SAF 将承担全球航空业 65%的减排责任。为实现航空脱碳，多国探索 SAF 掺混政策，其中欧盟已于 2025 年起实施 2%强制掺混，据 S&P 测算该政策为欧盟带来约 130 万吨 SAF 需求增量，而 2024 年当地 SAF 使用量仅 60.24 万吨。在此驱动下，国内 SAF 产

4、能快速扩张，对生产原料 UCO 形成稳定需求支撑。而 UCO 供给受人口总量与人均食用油消费量约束，存在天然上限。故在 SAF 需求扩张下 UCO 资源稀缺性凸显，量价支撑明确。聚焦公司经营：特许经营模式保障原料稳定，提质增效驱动盈利空间上行。聚焦公司经营：特许经营模式保障原料稳定，提质增效驱动盈利空间上行。公司餐厨垃圾处理项目多采用特许经营模式，服务期长达 20-30 年，从源头锁定原料供应稳定性。公司当前并表运营垃圾处理能力 5160 吨/日、托管运营 450 吨/日，项目主要布局于人口密集地区及饮食耗油量较高地区，为其经营效能提供保障。公司持续以精细化运营提质增效，提升单位产能盈利能力，

5、如 2024 年表内项目产能处理效率达 75.55%、同比提升 6.08pct，厂内餐厨提油率约 4.5%、同比提升 0.2pct；单位产能效率提升摊薄固定成本，同期自产 UCO 平均生产成本压降 13.26%，毛利率同比提升 4.01pct 至 36.08%。投资建议：投资建议：预计公司 2025-2027 年营业总收入分别实现 16.92 亿元、21.14 亿元、26.45亿元，同比+16.8%、+25.0%、+25.1%，归母净利润分别为 0.69、1.86、2.78 亿元，同比+425.6%、+171.6%、+49.4%，对应 2026/2/26 收盘价 PE 估值分别为 61.8x、

6、22.7x、15.2。首次覆盖，给予首次覆盖，给予“增持增持”评级。评级。风险提示：政策变动风险，产能扩张不及预期风险，新兴技术替代风险，宏观经济波动风险。主要财务指标主要财务指标 会计年度会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）1449 1692 2114 2645 同比增长-31.0%16.8%25.0%25.1%归母净利润（百万元）13 69 186 278 同比增长 47.3%425.6%171.6%49.4%毛利率 19.2%25.0%25.6%26.3%ROE 0.9%4.5%7.8%10.4%每股收益（元）0.03 0.15 0.40 0.6