宏观：PPI何时转正？-260301（40页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 宏观宏观 PPI 何时转正何时转正?华泰研究华泰研究 易峘易峘 研究员 SAC No.S0570520100005 SFC No.AMH263 +(852)3658 6000 吴宛忆吴宛忆 研究员 SAC No.S0570524090005 SFC No.BVN199 +(86)10 6321 1166 常慧丽，常慧丽，PhD 研究员 SAC No.S0570520110002 SFC No.BJC906 +(86)10 6321 1166 王洺硕，王洺硕，CFA，PhD 研究员 SAC No.S057052507

2、0003 SFC No.BUP051 +(86)10 6321 1166 2026 年 3 月 01 日中国内地 深度研究深度研究 近期，PPI 从去年 6 月-3.6%的低点反弹至今年 1 月的-1.4%，预计 2 月降幅将进一步收窄至-1.1%。按目前趋势，PPI 可能在今年 5-6 月走出长达 3年半的“负增长周期”。我们认为，PPI 转正根本上由供需基本面改善驱动，而非仅由全球工业品价格上升拉动。本文从宏观、中观及企业层面数据多方面论证这一观点所以，PPI 转正可能有一定持续性，同时，名义 GDP增长显著回升、企业盈利增长明显修复，而后者弹性更高。更进一步，名义增长回升或将成为顺周期属

3、性较强的人民币汇率加速重估的“催化剂”，并与人民币资产表现形成“正循环”，加速全球资本配置、国内资本回流至人民币资产。我们上调 2026 年底美元兑人民币汇率预测至 6.62。由此，2026年美元计价中国名义GDP增长有望达到11%左右这意味着同样口径下中国企业盈利增长有望高于美国及全球主要发达经济体。一一、结论先行：预判结论先行：预判 PPI 转正时点与名义增长走势转正时点与名义增长走势 我们预计，中国我们预计，中国 PPI 或将在今年或将在今年 5-6 月转正，为月转正，为 2022 年年 10 月来首次；月来首次；2026全年平均全年平均 PPI 或将从或将从去去年的年的-2.6%回升至

4、回升至+0.1%，而，而今年今年年底年底 PPI 可能达到可能达到1%左右左右。虽然海外工业品和大宗商品价格中枢抬升且有一定粘性，但过去3 年的中外“剪刀差”走势表明，中国 PPI 根本上受国内供需变化驱动。核心核心 CPI 和和 GDP 平减指数的走势与平减指数的走势与 PPI 趋同趋同。GDP 平减指数有望今年平减指数有望今年 2季度回正季度回正。2026 全年名义 GDP 增长可能从去年的 4%回升至 5.1%；而今年 4 季度名义增长可能达到 5.6%，比去年 3 季度低点提升近 2 个百分点。二二、基本面：制造业供需平衡改善，海外基本面：制造业供需平衡改善，海外工业品工业品价格传导更

5、为顺畅价格传导更为顺畅 需求侧，预计今年外需增长高位上行、内需边际改善。需求侧，预计今年外需增长高位上行、内需边际改善。外需方面，正如我们在更“耗材”的全球投资周期意味着什么？（2026/1/19）中所分析的，今年全球资本开支有望加速、热点扩散，叠加关税扰动减退，全球制造业景气度有望继续上升。中国、乃至亚洲出口增长有望继续高增。同时，AI 相关资本开支持续超预期、中美经贸关系迎来“窗口期”、全球国防及再工业化投入加码等因素均将利好出口增长。内需领域，投资有望回升：预计地产、尤其建安投资磨底，对工业品需求的拖累势微；高端制造业投资持续加码；基建投资适度加速；而关税波动对制造业投资的压制减轻、甚至

6、部分逆转。供给侧，宏观与行业、公司多个维度的数据均显示制造业产能整合已经进行供给侧，宏观与行业、公司多个维度的数据均显示制造业产能整合已经进行了了 2-3 年，今年年，今年或将或将进入“收尾期”进入“收尾期”。制造业投资一般滞后于 PPI 半年左右，今年制造业投资增长有望总体好于去年，但是，“统一大市场”，“反内卷”，“双碳”等政策约束可能抑制相关产能过快扩张，延长 PPI 景气周期。国内供需改善可能令海外/上游价格传导更为顺畅，中下游利润压力有望缓解。三三、上调人民币汇率预测，更加看好制造业及中国资产重估前景、上调人民币汇率预测，更加看好制造业及中国资产重估前景 实际增长实际增长-名义增长名