乐舒适（2698.HK）-港股公司深度研究报告：洁云覆热土舒帆启新航-260305（33页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 港股公司港股公司 纺织服装纺织服装 2026 年年 03 月月 05 日日 【华创轻纺|出海大时代】乐舒适（02698.HK）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）洁云覆热土，洁云覆热土，舒帆启新航舒帆启新航 目标价：目标价：33.24 港元港元 当前价：当前价：28.02 港元港元 新兴市场发展红利明确，中端存在结构性机遇。新兴市场发展红利明确，中端存在结构性机遇。新兴市场主要系位于非洲、拉丁美洲及中亚的经济体，经济增长强劲，行业渗透

2、率低，人口基数大、增速快、年轻化，消费需求旺盛。在非洲市场，消费者对价格高度敏感，市场供给高度依赖进口，而国际品牌价高难及、本土白牌质次不稳，高性价比、高适配、高触达的中端产品供给严重不足，为具备供应链优势、本土化适配能力的企业提供结构性机会。但与此同时，当地渠道以传统零售为主，近似 90 年代中国流通形态，现代零售区域分化显著，电商渗透率极低，基建、物流等发展滞后导致供应链高度碎片化，形成极高的市场进入壁垒，先发者优势明显。背靠森大根基深厚，工贸一体背靠森大根基深厚，工贸一体奠定领先地位。奠定领先地位。森大集团是国内最早进入非洲的国贸企业之一，乐舒适前身系森大集团快消品营销中心，早期作为集团

3、业务分部，主营非洲市场婴儿纸尿裤、卫生巾等卫品业务，以差异化品牌切入市场。2018 年通过工贸一体化转型实现本地化生产，确立成本领先与供应链快速响应壁垒，在晚于竞对几十年进入的情况下实现快速追赶与超越，2024 年其婴儿纸尿裤/卫生巾按销量计位列非洲第一（市占率 20.3%/15.6%）。2022-2024 年公司营收 CAGR 为 19%，经调整净利润 CAGR 高达 130%。天时地利人和逻辑闭环，构筑核心竞争壁垒。天天时地利人和逻辑闭环，构筑核心竞争壁垒。天时：时：精准卡位低渗透、高增长、刚需行业红利窗口期，借市场发展时间差完成品类补位与跑马圈地，稳占先发优势。地利：地利：采取“先贸后工

4、”发展思路，做难而正确的事，构建下沉市场深度分销体系，触达所在国家 80%以上人口；本土化生产规避运输、关税等外贸壁垒，形成显著成本优势，产品定价低于竞对 20%-30%。人和：人和：以解决痛点为锚，产品设计、品牌广宣、人才管理极致本土化，“非洲特色”紧抓消费者心智，确保品牌壁垒的长期可持续。未来空间：内生外延扩品可期，成熟经验复制拓市。未来空间：内生外延扩品可期，成熟经验复制拓市。森大集团快消品业务覆盖日化、家清、个护等多品类，乐舒适定位领先的综合快消品集团，可考虑通过外延并购+资产导入延展边界，深化区域整合与渠道复用，充分发挥协同效应，打开新增长曲线。从市场增量看，非洲基本面红利驱动自然增

5、长，叠加东非/西非主力市场下沉渗透与中非空白市场覆盖，预计可贡献稳定增量；拉美基于中国/非洲成熟经验切入，产能加速落地，预计将贡献强劲动能；中亚市场同样坚持先贸后工战略，产能规划明晰，投产支撑放量。投资建议：投资建议：公司作为非洲卫品龙头，综合壁垒深厚，新兴市场拓展节奏清晰，未来外延并购与集团业务导入拓品有望打开全新增长空间。我们预计公司 25-27 年归母净利润分别为 1.1/1.3/1.6 亿美元，当前市值对应 PE 为 21/17/14X。参考可比公司估值和历史估值中枢，给予公司 2026 年 20X PE，对应目标价约33.24 港元/股，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：风险提示

6、：政策变动风险、汇率波动风险、市场拓展不及预期等。主要财务指标主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万美元)454 541 637 742 同比增速(%)10.5%19.1%17.8%16.4%归母净利润(百万美元)95 108 132 158 同比增速(%)47.0%13.3%22.5%19.8%每股盈利(美元)0.15 0.17 0.21 0.25 市盈率(倍)22 21 17 14 市净率(倍)15.6 4.0 3.6 3.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2026年3月5日收盘价 证券分析师：刘一怡证券分析师：刘一怡 邮箱： 执业编号