中通快递~W（2057.HK）-港股公司深度研究报告：大物流时代系列研究（三十）电商快递步入新阶段中通料享龙头红利-260314（34页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 港股公司港股公司 快递快递 2026 年年 03 月月 14 日日 中通快递-W（02057.HK）深度研究报告 强推强推（上调）（上调）电商快递步入新阶段，中通料享龙头红利电商快递步入新阶段，中通料享龙头红利 大物流时代系列研究（三十）大物流时代系列研究（三十）目标价：目标价：236 港元港元 当前价：当前价：188.50 港元港元 电商快递步入新阶段：件量增速换挡，提质挺价优先，龙头份额提升电商快递步入新阶段：件量增速换挡，提质挺价

2、优先，龙头份额提升。1、数据特征显现行业正在发生重大变化：数据特征显现行业正在发生重大变化：1）件量：）件量：从高增长到个位数从高增长到个位数。2025年年前高后低，Q4 降至个位数增长，我们预计 26 年年行业件量增速前低后高，保持 8%左右的韧性增速。2）价格：）价格：自上而下自上而下旗帜鲜明反内卷旗帜鲜明反内卷。2025 年 7 月 8日，国家邮政局党组召开会议，明确“防止内卷式恶性竞争”“防止内卷式恶性竞争”，8 月华南地区月华南地区率先提价。率先提价。对比月度数据，25 年 12 月相较于 7 月单票价格均有显著修复（圆通+0.17 元、韵达+0.24 元、申通+0.36 元）。3）

3、行业格局：）行业格局：龙头份额持续提升，龙头份额持续提升，行业分化日益显著行业分化日益显著。25Q4 公司市占率 19.6%，实现了 25 年首个季度市占率同比提升及业务量增速跑赢行业。2、我们我们判断判断电商快递行业正式步入了新阶段电商快递行业正式步入了新阶段 1）逻辑一：“反内卷”具备可持续性。）逻辑一：“反内卷”具备可持续性。我们从客户需求、监管要求、战略诉求我们从客户需求、监管要求、战略诉求三个维度分析快递行业“反内卷”具备可持续性。三个维度分析快递行业“反内卷”具备可持续性。a）客户需求）客户需求：电商平电商平台更台更注重高质量发展注重高质量发展，对电商快递提出更高品质需求从电商发展

4、看。b）监管要求：）监管要求：2025 年并非第一次从行业管理层面提出“反内卷式竞争”。2021 年行业有过一轮涨派费：基于对快递员的权益保障。2）逻辑二：）逻辑二：行业格局或持续优化行业格局或持续优化。a）啤酒行业“价格战”啤酒行业“价格战”始末始末带来带来的的启示启示：我们引用华创研究所食品饮料团队对啤酒行业的研究成果，啤酒行业 2013 年后经历三大拐点：产量拐点、竞争决策拐点、盈利拐点。b）从快递行业看从快递行业看存存在一定的可借鉴性在一定的可借鉴性：行业门槛抬升行业门槛抬升+监管托底，存量博弈格局定型。监管托底，存量博弈格局定型。（资本门槛极高、市场集中度高、网络效应与品牌壁垒、政策

5、与监管限制）因此 2022 年后几乎不会有新的进入者重新进入到电商快递的赛道。资本开支放缓，供给扩资本开支放缓，供给扩张趋理性张趋理性。Capex 峰值时点清晰，2022 年以来普遍回落。行业增速降速：从高行业增速降速：从高增转中低增，旺季峰值平滑、淡季承压增转中低增，旺季峰值平滑、淡季承压。中长期视角看行业整体进入常态化中速增长期；大促峰值继续平滑。龙头龙头份额份额、盈利份额双提升，分化加速、盈利份额双提升，分化加速。竞争焦点从“拼价格”转向“拼服务质量”：反内卷后单票收入降幅收窄、价格下探空间有限，服务质量将决定份额与利润，行业分化延续，份额集中度持续提升，头部占优趋势明确。公司公司核心竞

6、争力：核心竞争力：1）前瞻性资本开支厚积薄发）前瞻性资本开支厚积薄发：中通快递在行业发展早期，前瞻性地洞察到重资产模式在行业竞争中的关键作用，率先利用自有资金进行大规模资本投入，持续加码基础设施建设。总结来看，中通前瞻性的重资产投入，为公司中长期成本锁定和议价能力提供坚实底座。2）单票成本优势）单票成本优势：快递行业具备显著的规模效应，上市以来，受益于前期大量的资本开支，中通产能不断扩张，公司核心成本（运输+分拣）优势显著，2024 年中通/圆通/申通/韵达/极兔中国的单票分拣+运输成本分别为 0.68/0.7/0.7/0.68/0.79 元。3）平衡）平衡分配打造“软护城河”，科技赋能新引擎