宏观：人民币升值一定导致出口走弱？-260322（16页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|宏观专题报告 2026 年 03 月 22 日 专题专题报告报告 传统传统人民币升值压制出口人民币升值压制出口的线性分析框架已难以解释当前市场运行。的线性分析框架已难以解释当前市场运行。2015-2025 年间，年间，我国我国出口结构出口结构升级升级和出口竞争力较强和出口竞争力较强，叠加人民币结算，叠加人民币结算普及普及与企与企业汇率风险管理能力提升，人民币汇率对出口增速的影响机制已从简单的价格业汇率风险管理能力提升，人民币汇率对出口增速的影响机制已从简单的价格竞争传导，转向竞争传导，转向订单景气订单景气-行业结构行业结构、竞争力、竞争力-企业行为企业行

2、为的的多重多重传导模式传导模式。人民币升值并不必然导致出口走弱，传统线性逻辑已难以充分解释当前出人民币升值并不必然导致出口走弱，传统线性逻辑已难以充分解释当前出口表现。口表现。2015-2025 年数据显示，人民币实际有效汇率（REER）与出口同比增速并不存在稳定、持续的负相关关系，部分阶段呈现反向变动，但也存在人民币升值与出口高增并存的情形，说明“升值=出口走弱”的简单推导已不再稳固。短期内决定出口走势的核心变量，更多是订单和全球需求，而非汇率点位短期内决定出口走势的核心变量，更多是订单和全球需求，而非汇率点位本身。本身。制造业 PMI 新出口订单指数与出口增速的联动关系显著强于REER，且

3、通常对出口增速具有 3-4 个月左右的领先性；全球制造业 PMI与我国出口增速的同步关系也较强，外需景气度才是近端主导因素。从长期看，我国从长期看，我国出口结构变化，是传统汇率出口结构变化，是传统汇率-出口逻辑被削弱的重要原出口逻辑被削弱的重要原因。因。2015-2025 年间，我国出口由劳动密集型主导持续转向机电和高技术产品主导，机电产品占出口总值比重由 56.6%升至 62.5%，而服装及衣着附件占比由 8%降至 3.8%。高汇率敏感行业权重下降、低汇率敏感行业权重上升，使总量出口对汇率波动的敏感度明显下降。机电出口内部也在升机电出口内部也在升级，进一步降低了价格竞争型汇率传导。级，进一步

4、降低了价格竞争型汇率传导。2020-2025 年，机电出口内部明显向高技术含量和强产业链属性商品集中，集成电路、汽车、汽车零配件、船舶等占比提升较快。这类商品更多依赖技术、供应链黏性和认证壁垒，需求价格弹性较低，人民币升值对其订单量的直接冲击相对有限。我国我国出口竞争已逐步从“同收入国家间的低成本竞争”转向更高产业层级出口竞争已逐步从“同收入国家间的低成本竞争”转向更高产业层级上的综合能力竞争，汇率变动对上的综合能力竞争，汇率变动对我国我国出口竞争力的影响相对有限出口竞争力的影响相对有限。从产业竞争格局看，与我国人均 GDP 水平相近的经济体，整体上并不是我国在制造业领域的主要竞争对手。一方面

5、，我国较完整的产业链配套、规模制造能力和供应链组织效率，使其相较同收入国家仍具备明显的综合成本优势；另一方面，随着我国产业持续升级并向中高端制造环节突破，其出口结构与德国、日本、韩国等人均 GDP 明显高于我国的制造业经济体重合度反而上升。也就是说，也就是说，我国我国出口竞争的核心，越来越不是发生在“同收出口竞争的核心，越来越不是发生在“同收入国家之间的低成本竞争”，而是发生在更高产业层级上的综合能力竞入国家之间的低成本竞争”，而是发生在更高产业层级上的综合能力竞争。争。汇率传导并非单向弱化，而是由“价格竞争”转向“结构汇率传导并非单向弱化，而是由“价格竞争”转向“结构+行为”驱动的行为”驱动

6、的重塑。重塑。分阶段回归结果显示，REER 对出口增速的影响系数并非持续向零收敛，而是经历由负转正的非线性变化，说明传导机制发生了质变。背后既有外需环境变化的共同影响，也有人民币结算普及、风险对冲等多层缓冲机制共同作用。相关报告相关报告 1、“美国因素”如何影响我国对“一带一路”国家的出口？“一带一路”观察系列之二2026-03-16 2、从资本开支到利润修复：2026 年行业景气再判断2026-03-13 3、70-80 年代商品行情会否重现？2026-03-10 张静静张静静 S1090522050003 罗丹罗丹 S1090524070004 人民币升值一定导致出口走弱？人民币升值一定导