康方生物-9926.HK-港股公司研究报告：决胜之年双抗龙头引领下一代肿瘤免疫范式-260330（29页）.pdf

1、 证券研究报告|公司深度报告 2026 年 03 月 30 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）决胜之年，双抗龙头引领下一代肿瘤免疫范式决胜之年，双抗龙头引领下一代肿瘤免疫范式 消费品/生物医药 目标估值：NA 当前股价：126.4 港元 康方生物首创康方生物首创 PD-1/VEGF 双抗展现出超越双抗展现出超越 K 药的潜力，成为中国创新药产业药的潜力，成为中国创新药产业崛起的崛起的标志性事件标志性事件。2026 年是公司核心临床数据验证和商业化实现盈利的关键年是公司核心临床数据验证和商业化实现盈利的关键之年，之年，我们看好我们看好康方康方作为中国作为中国双抗龙头引领双抗龙头引领I/O 2.

2、0的先发优势和全球价值兑现，的先发优势和全球价值兑现，当前股价未充分反映当前股价未充分反映其其长期全球商业价值。首次覆盖，给予长期全球商业价值。首次覆盖，给予“强烈推荐强烈推荐”评级。评级。康方生物康方生物：引领肿瘤免疫升级迭代，自免创新迈入新征程：引领肿瘤免疫升级迭代，自免创新迈入新征程。HARMONi-2 试验的成功，印证了 PD-1/VEGF 双抗有潜力取代“药王”K 药成为下一代 I/O 疗法的基石药物，康方生物也带动了中国PD-(L)1/VEGF 双抗出海浪潮。从竞争格局来看，PD-1/VEGF 双抗大药潜力已被验证，康方处于最领先的位置。AK112 已确立先发和“de-riskin

3、g”优势，有望率先重塑肺癌乃至多瘤种的治疗标准。我们详细梳理了康方生物我们详细梳理了康方生物 26-27 年的催化剂年的催化剂，我们预计，我们预计公司公司在在 2627年的催化剂主要是依沃西三条主线年的催化剂主要是依沃西三条主线+一项关键验证一项关键验证临床临床。短期内，2Q26的 HARMONi-3 鳞癌 interim PFS 和 HARMONi-6 interim OS 数据读出是关键近端催化剂；中期看，2H26 的 HARMONi-3 鳞癌 final PFS+interim OS，HARMONi-2 试验的成熟 OS 数据更新以及 26 年 11 月 14日的 PDUFA 可能是股价

4、影响显著的事件。AK112：多项重磅数据将于：多项重磅数据将于 26-27 年读出，既是公司核心成长催化，亦年读出，既是公司核心成长催化，亦领衔领衔中国创新药出海中国创新药出海。HARMONi-6 和和 HARMONi-3 的数据将重塑的数据将重塑 1L sq-NSCLC 竞争格局。竞争格局。H6是全球首个在鳞癌一线头对头证明依沃西+化疗优于PD-1单抗+化疗的 III 期研究，结果改写了中国肺鳞癌一线治疗格局。我们认为，H6 足以支持 H3 鳞癌队列 interim PFS 的乐观预期。H6（中国鳞癌、vs 替雷利珠+化疗）用真实世界高危人群（30%咯血史、67%中央型肿瘤）打出 PFS H

5、R 0.60（+4.2 个月）、3 级出血仅 2%的优势数据，有望映射到 H3 全球鳞癌队列（vs K 药+化疗）。机制一致、人群高度重叠、安全性已证明可控。若 H3 的 interim PFS 显著阳性，则将重塑全球 1L sq-NSCLC 格局，亦是中国人群优势数据向西方人群数据转化的又一有力证明。HARMONi-2 试验试验 PFS 数据成功具备划时代意义，等待最终数据成功具备划时代意义，等待最终 OS 数据披数据披露露。H2 试验（AGA-,PD-L1 TPS1%,EGFRwt NSCLC）是全球首个在单药头对头 K 药的 III 期研究中，取得统计学优效性结果的临床试验，打破了 K

6、药在 NSCLC 一线免疫治疗的金标准地位。中国已获批上市，后续成熟 OS 与全球 HARMONi-7 数据将是 AK112 能否在全球 NSCLC 一线治疗替代 K 药的关键验证。HARMONi-A 和和 HARMONi 试验结果填补试验结果填补 2L+EGFRm NSCLC 治疗空治疗空白，中国已上市，美国已提交白，中国已上市，美国已提交 FDA BLA。SITC 2025，公司更新HARMONi-A 数据，PFS 和 OS 双阳性。基于 HARMONi 研究，FDA 已经受理 BLA，PDUFA 目标日期为 2026 年 11 月 14 日，这是 AK112 海外进度最快的适应症。多个联