【国金证券】业绩受汇兑影响，核心客户增速亮眼-260331（4页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 公司于 3 月 30 日公布 2025 年年报。全年实现营收 309.9 亿元，同增 8.1%，归母净利润 58.3 亿元，同降 6.7%；H2 实现营收 160.3亿元，同增 2.2%。公司 2025 年预计总计派发股息 2.58 港元，派息率为 60.9%。经营分析 休闲类产品整体增速更高，欧美市场表现更优。休闲类产品整体增速更高，欧美市场表现更优。分产品看，25 运动类产品营收同增 5.9%至 209.7 亿元，其中 H2 营收同增 2.4%。休闲类产品 25 全年营收同增 16.7%至 84.1 亿元，其中 H2 营收同增 3.8%，增速较其他

2、品类更优。内衣类产品营收同比下降 2.3%至14.0 亿元，其中 H2 营收同降 13.1%，主要为日本市场之内衣采购需求下降所致。分地区看，欧美市场表现更优，欧洲和美国地区 25营收分别同增 20.6%/21.0%至 62.6/55.8 亿元。日本市场营收同增6.4%至 51.4 亿元，保持稳健增长。国内市场则相对疲软，营收同降 8.4%至 73.9 亿元，主要由于国内市场运动类产品采购需求下降。25 前三大客户贡献营收 230.4 亿元，同比增长 13.7%，核心客户增速显著高于公司整体增速，体现出公司深度绑定大客户。海外产能持续扩张，一体化龙头优势稳固。海外产能持续扩张，一体化龙头优势稳

3、固。公司积极推进海外产能扩张，越南第二面料工厂已完成生产主体土建工程及部分设备安装，柬埔寨新建成衣工厂生产效率已达正常水平的 85%，随着人员到位产能将进一步释放。公司目前正在规划于印尼建设新成衣生产基地。海外产能的持续释放有效对冲潜在的贸易风险，进一步提升公司的成本竞争力和对客户需求的快速响应能力。同时，公司持续推进宁波、安徽生产基地技术改造，自动化水平显著提升。毛利率短期波动，盈利受汇兑等因素影响。毛利率短期波动，盈利受汇兑等因素影响。25公司毛利率为26.3%，同比下降 1.8 个百分点，主要由于 1）生产工人之平均薪酬高于上年同期，且柬埔寨新成衣工厂运行效率仍待提升；2）分担美国市场客

4、户关税成本。公司费用管控情况良好，销售费用率下降0.15pct 至 0.8%，管理费用率稳定在 6.8%的水平。受毛利率下滑和汇率影响，公司 25 净利率为 18.8%，同比下降 2.97pct。多维度提升长期竞争力，看好公司稳健发展。多维度提升长期竞争力，看好公司稳健发展。公司持续提升核心竞争力。1）产品端持续创新，力争实现功能性、差异化、环保性能的技术升级突破。2）产能方面通过新建+改造持续升级，扩建新设施的同时推进现有产能自动化、智能化转型。在关税扰动背景下，公司持续夯实核心竞争力，有望在行业出清背景下稳步提升市占率。盈利预测、估值与评级 公司短期经营受关税等因素扰动，随着耐克等大客户稳

5、步复苏，我们预计 2026 年公司营收有望稳健成长。我们预计 26-28 年 EPS 为4.26/4.67/5.12 元；PE 分别为 9/8/7 倍，维持买入评级。风险提示 大客户品牌恢复不及预期、关税风险、汇率波动风险。公司基本情况（人民币）项目 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元)28,663 30,994 33,674 36,496 39,455 营业收入增长率 14.79%8.13%8.65%8.38%8.11%归母净利润(百万元)6,241 5,825 6,396 7,016 7,692 归母净利润增长率 36.94%-6.66%9.81%

6、9.69%9.63%摊薄每股收益(元)4.15 3.88 4.26 4.67 5.12 每股经营性现金流净额 3.51 0.00 3.62 3.90 3.96 ROE(归属母公司)(摊薄)17.41%15.54%16.19%16.85%15.59%P/E 13.17 13.93 8.78 8.01 7.30 P/B 2.29 2.16 1.61 1.53 1.29 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,00046.0050.0054.0058.0062.0066.0070.0074.00250331250630250930251231港币(元)成交