3月通胀数据解读：高油价下债市如何反应？-260410（14页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 债券研究债券研究 债券日报债券日报 2026 年年 04 月月 10 日日 【债券日报】高油价高油价下下债市如何反应？债市如何反应？3 月月通胀数据解读通胀数据解读 一、一、高油价背景下债市一般如何反应？高油价背景下债市一般如何反应？1、根据美伊格局缓解、维持、加剧等情境，假设未来油价中枢分别对应根据美伊格局缓解、维持、加剧等情境，假设未来油价中枢分别对应80/100/120/150 美元美元/桶，可对桶，可对 PPI 和和 CPI 的

2、走势进行测算：的走势进行测算：（1）PPI 同比：若油价维持同比：若油价维持 100 美元美元/桶以上，全年中枢将突破桶以上，全年中枢将突破 1.5%，高突，高突破破 2.5%。油价中枢在 80/100/120/150 美元四种情境下，考虑 3.5%的油价弹性，或分别拉动后续 PPI 环比变动-0.2pct/+0.5pct/+1.2pct/+2.3pct，对应全年同比中枢在 1%/1.5%/2%/2.8%。（2）CPI 同比：若油价维持同比：若油价维持 100 美元美元/桶以上，全年中枢将突破桶以上，全年中枢将突破 1%，高点突，高点突破破 1.6%。油价中枢在 80/100/120/150

3、美元四种情境下，考虑 1%的油价弹性，或分别拉动后续 CPI 环比变动-0.2pct/0pct/0.2pct/+0.5pct，对应全年同比中枢在0.9%/1%/1.2%/1.4%。2、短期来看，除了油价之外，机构关注通胀预期的传导和货币政策变化对债短期来看，除了油价之外，机构关注通胀预期的传导和货币政策变化对债市的影响。（市的影响。（1）通胀预期传导：通胀读数较高市场交易通胀预期影响债）通胀预期传导：通胀读数较高市场交易通胀预期影响债市。市。按通胀数据统计时间的月份，计算当月 10y 国债较上月末的最大上行幅度，当 PPI 环比0.5%时，2020 年以来平均冲击幅度在 7bp 附近，本轮基本

4、符合历史规律，对通胀预期交易较充分。（2）货币政策：通胀引发货币政策变）货币政策：通胀引发货币政策变动影响债市。动影响债市。通胀对于债市的影响最终需要通过货币政策方向变化来传导，而货币政策会关注通胀形成的原因及其他政策目标综合调整。目前看通胀限制了货币宽松操作进而降低债券赔率，但尚不具备资金显著收紧的条件，需要观察过度宽松之后的资金条件逐步回归。3、若高油价持续债市若高油价持续债市一般一般如何反应？历史上经历由“胀”到“滞”的交易如何反应？历史上经历由“胀”到“滞”的交易。（1）当油价高于 70 美元且继续上涨超 20%时（类似今年 3 月）：历史上共有7 轮，债市通常先交易“涨”的影响；（2

5、）当油价高于 100 美元且继续上涨超20%时（后续情境展望）：历史上共有 4 轮，由于较高油价容易引发全球经济衰退，债市开始更多反应“滞”的影响。二、二、3 月月 CPI：节日效应退坡拖累食品和服务价格，但油价有所支撑节日效应退坡拖累食品和服务价格，但油价有所支撑 1、环比环比下行下行至至-0.7%：影响 CPI 环比变动从高到低依次是：能源（0.31pct）核心消费品（0.06pct）畜肉（-0.16pct）生鲜（-0.32pct）服务（-0.54pct）。2、食品项：食品项：环比环比下降下降 2.7%。（1）畜肉：受节日效应退却，价格小幅下降。（2）生鲜：受天气转暖供给增加、节后需求回落

6、等因素影响，鲜菜、鲜果、鸡蛋、水产品、价格均有所下行。3、非食品项、非食品项环比环比：环比环比下下行至行至-0.2%（1）能源：油价上涨，影响 CPI 上行约0.31pct；（2）核心消费品：变化相对有限，衣着、数据存储设备价格上涨但金价有所回落。（3）服务：出行回归淡季，相关服务价格表现弱于季节性。三三、3 月月 PPI：油价上涨带来的输入性通胀明显，环比上涨至油价上涨带来的输入性通胀明显，环比上涨至 1%，同比转正，同比转正 1、PPI 环比环比：涨幅上涨至涨幅上涨至 1%，采掘业依旧为涨价主导部门。，采掘业依旧为涨价主导部门。3 月生产资料价格上行 1.3%（+0.8pct），其中采掘工