【国盛证券有限责任公司】固定收益点评：信用扩张放缓，债市欠配再现-260414（6页）.pdf

1、证券研究报告|固定收益点评 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 固定收益点评固定收益点评 信用扩张放缓，债市欠配再现信用扩张放缓，债市欠配再现 3 月社融及信贷同比均少增，具体来看，月社融及信贷同比均少增，具体来看，3 月新增信贷月新增信贷 29900 亿元，同亿元，同比少增比少增 6500 亿元，新增社融亿元，新增社融 5.23 万亿，同比少增万亿，同比少增 6701 亿元。亿元。信贷结构放缓，企业贷款和居民贷款均出现放缓，显示信贷扩张节奏回落信贷结构放缓，企业贷款和居民贷款均出现放缓，显示信贷扩张节奏回落。3 月企业信贷当月新增 26600 亿元，同

2、比少增 1800 亿元，主要是企业中长期贷款同比少增 2300 亿元。居民方面，3 月居民信贷当月新增 4909 亿元，同比少增 4944 亿元，居民短贷及中长期贷款均表现疲弱，或反映出社会终端需求及购房意愿仍未明显改善。社融同比少增，高基数下政府债券发行节奏略慢于去年。社融同比少增，高基数下政府债券发行节奏略慢于去年。3月新增社融5.23万亿元，同比少增 6701 亿元，社融存量同比增长 7.9%，增速较上月回落0.3pct。结构上来看，除信贷表现疲弱外，政府债融资放缓也是社融增速放缓的主要原因。3 月政府债券新增规模 1.16 万亿元，同比小幅放缓，在去年政府债融资高基数、企业中长贷修复偏

3、弱的背景下，预计 2026 年上半年社融增速或将延续平缓下行趋势。货币增速同样回落。货币增速同样回落。2026 年 3 月 M1 同比增速环比回落 0.8 个百分点至5.1%，一方面，虽然工业品价格等显著上升，但更多是成本推动，尚未有效转化为大部分企业盈利改善，因而企业现金状况回升有限。另一方面，信贷增速放缓，企业融资节奏回落，同时一季度专项债发行节奏同比放缓，对 M1 的支撑作用有所减弱。而信贷社融增速放缓，带动 M2 增速随之回落，3 月 M2 同比增速环比小幅下滑 0.5 个百分点至 8.5%。存贷款增速差进一步扩大，形成银行资产缺口。存贷款增速差进一步扩大，形成银行资产缺口。3 月新增

4、存款 4.47 万亿元，同比多增 2200 亿元，其中非银存款同比多增 6010 亿元，是存款多增主要贡献项。3 月末存款同比增长 8.6%，贷款同比增长 5.7%，增速差为2.9pct，前值为 2.7pct。存贷款增速差进一步拉大或将导致银行资产缺口上升，银行进一步需要配置债券和进行资金融出来弥补资产缺口，这会形成资金持续宽松，以及债市配置力量的持续增强。信用扩张放缓，债市欠配再现。信用扩张放缓，债市欠配再现。随着信贷社融的放缓，整体信用扩张节奏回落。而 2 季度则是融资淡季，特别是 4、5 月份，新增信贷社融规模都会季节性回落，因而信用扩张节奏会持续放缓。同时，当前居民风险偏好有限，居民存

5、款持续保持高增，推动整体存款增速保持高位。这形成了银行缺资产的状况。银行一方面增加资金融出，一方面增加债券配置。在短端利率压至较低水平之后，债市由短及长行情展开，债市再度出现欠配行情。13 日 10 年国债大幅下行 1.95BP 至 1.788%，非银长债仓位较低，如果行情持续后续存在补仓需求，在短端利率不变情况下，预计本轮 10 年国债有望下行至 1.7%左右，30 年国债有望下行至 2.1%左右。风险提示：风险提示：测算可能产生风险，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。作者作者 分析师分析师 杨业伟杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱： 分析师分析师 李美雍李美雍 执业

6、证书编号：S0680525070011 邮箱： 相关研究相关研究 1、固定收益定期：猪价再创新低基本面高频数据跟踪 2026-04-13 2、固定收益点评：市场调整时，关注转债估值和流动性风险 2026-04-13 3、固定收益点评：如何看待二永的供给压力？2026-04-13 2026 04 14年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表目录图表目录 图表 1：2020-2026 年 3 月信贷规模一览.3 图表 2：居民与企业贷款同比表现.3 图表 3：近五年政府债新增各月同比表现一览.3 图表 4：社融增速与 10 年国债利率.3