贵州茅台-600519-A股公司深度研究：白酒周期寻金系列一再论贵州茅台成长空间-260424（24页）.pdf

1、国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2026 年年 04 月月 24 日日公公司司研研究究评评级级：买买入入(维维持持)研究所：证券分析师：刘旭德STable_Title白白酒酒周周期期寻寻金金系系列列一一：再再论论贵贵州州茅茅台台成成长长空空间间贵贵州州茅茅台台（600519）公公司司深深度度研研究究最近一年走势相对沪深 300 表现2026/04/24表现1M3M12M贵州茅台3.6%9.1%-2.6%沪深 3006.6%1.4%26.0%市场数据2026/04/24当前价格（元）1,458.4952 周价格区间（元）1,322.01-1,645.00总市值（百万元）1,826,42

2、3.59流通市值（百万元）1,826,423.59总股本（万股）125,227.02流通股本（万股）125,227.02日均成交额（百万元）8,003.41近一月换手（%）0.27相关报告贵州茅台（600519）2025 年报点评：不破不立，以市场化铸新局（买入）*白酒*刘旭德 2026-04-17贵州茅台（600519）2025 年三季报点评：稳健增长，降速纾压（买入）*白酒*刘洁铭，胡家东2025-10-31投投资资要要点点:前前言言：本文是周期寻金系列的第一篇报告，写于贵州茅台 2025 年报披露之后，2026 一季报之际。在贵州茅台年报首次下滑后，市场观点分歧加剧，我们细致解读报表，并

3、结合贵州茅台市场化改革举措，认为贵州茅台的投资范式将再度切换，成长性思维或成下一阶段估值主线。我们希望能够为市场提供新的增量视角，解读焕然一新的贵州茅台。本文核心聚焦以下问题：1）为何市场化改革能重塑贵州茅台估值框架？2）精品茅台为何能够驱动公司二次成长？3）如何展望公司业绩、估值演绎？贵贵州州茅茅台台估估值值之之辩辩：从从确确定定走走向向二二次次成成长长。本轮估值定价中，以普茅为核心的经营确定性是贵州茅台估值体系的基石，伴随持续推进市场化改革、取消搭售模式，茅台酒价与股价之间关联亦逐步脱敏，且伴随业绩下滑，原有思维范式进一步陷入迷茫。我们再审 2025 年报，挖掘蕴藏公司定价逻辑的切换与全新

4、成长脉络。两两大大关关键键信信息息打打破破了了原原有有思思维维格格局局约约束束：一一是是公公司司可可以以接接受受报报表表下下滑滑，二二是是茅茅台台酒酒的的供供给给持持续续受受限限，不不因因短短期期经经营营压压力力盲盲目目放放量量。基于此，我我们们认认为为市市场场化化改改革革化化解解“业业绩绩-供供给给-批批价价”三三端端矛矛盾盾，精品产品有望打开估值天花板，而 3 月末普茅提价亦印证我们对于量价逻辑的观点。精精品品茅茅台台打打造造第第二二增增长长极极，大大单单品品的的增增长长演演绎绎。当前普茅价格随行就市下，2000+元超高端价格带存在真空，精品有望充分承接高端商宴、礼赠需求。此外，市场化拓展

5、新增需求亦有望被培育为目标客群。未来伴随市场化深化改革，精品大单品的打造过程呈现三大特点：市市场场化化运运作作、客客群群培培育育、资资源源倾倾斜斜。我们认为，未来公司将充分借力经销杠杆，加速品牌培育，并呼吁公司尽早招商，开启市场化运作，依托品牌势能，加速市场培育。同时，我们看到针对精品培育动作已逐步落地，期待未来精品能够快速成长，释放增长势能。估估值值演演绎绎：飞飞天天涅涅槃槃筑筑基基底底，精精品品扶扶摇摇启启成成长长。供给端看，茅台酒产能依旧稀缺，结构提升是应有之义，预计 2026 年整体销量 5 万吨左右。批价端看，2026 年 H1 预计需求扩容带动普茅量增在先，H2 减少投放下批价有望

6、持续回升，而高附加值产品短期聚焦纾压，H2 飞天稀缺下有望承接增量，中长期看精品放量释放业绩弹性。后后续续估估值值回回升升或或分分二二阶阶段段演演绎绎：先是普茅量增带动确定性估值修复，再是精品逻辑全面兑现，估值有望持续上修，若行业需求复苏回暖，估值修复节奏将进一步加速上行，估值中枢进一步抬升。盈盈利利预预测测和和投投资资评评级级：璀璀璨璨星星河河下下的的崭崭新新视视界界。自下而上看，茅台超优秀的商业模式为公司带来破局之法，行业承压期内，公司主动自我革新，以破釜沉舟之势推动市场化改革，需求扩容破解“业绩-供给-批价”的三端矛盾，公司全新成长周期或将开启，我们预计公司2026-2028 年营业总收