债券研究-固收专题研究：摊余债基2026Q1配置行为观察-260428（12页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 固收专题研究 摊余债基 2026Q1 配置行为观察 摊余债基一季报持仓有何变化？从规模角度观察，对比 2025Q1 和 2026 年 Q1的季报数据，3Y 和 5Y 摊余在规模上均小幅增长。3Y 摊余债基的规模从 7227 亿元增长至 7741 亿元；5Y 摊余债基的规模从 4539 亿元增长至 4982 亿元。从投资组合角度观察，信用债持仓市值显著上升，利率债、金融债和债券投资总市值有所下滑。2026 年一季报显示，摊余债基所持有的企业发行债券市值较 2025 年一季度上升了 4068 亿元。而其他品种均有下行趋势

2、，下行比较明显的政策性金融债，其 2026 年一季度的市值同比下降了 3871 亿元。3Y 摊余基金的一季报情况。1-3 月迎来开放期的 3Y 摊余产品持仓相对分散，信用债占比较高，杠杆水平较高。从杠杆水平来看，20 只产品的平均杠杆水平为136.32%；杠杆最高的产品持有的债券占其净值的比例约为 173.93%，杠杆最低的产品持有的债券占其净值的比例约为 101.11%。3Y 摊余产品一季度前五大持仓债券涵盖了信用、商金、利率等不同品种。观察商金债的投资标的，部分管理人在银行选择上下沉到了中山农商行、湖南银行、西安银行等主体。观察券商债的投资标的，部分管理人选择了比券商普通债收益更好但可以通

3、过 SPPI 测试的券商次级债。观察除金融债之外被重仓的信用债，可以发现重仓券通常为资质较好的国央企，仅有少数产品会下沉至 AA+级主体。较为热门的主体有光大集团、华润控股、汇金等。5Y 摊余基金的一季报情况。1-3 月迎来开放期的 5Y 摊余产品持仓相对集中，信用债，杠杆水平较高。我们统计了开放期为 2025 年年末至 2026 年 3 月初的 15只 5Y 摊余产品（定开周期为 60、63、64 和 66 个月）的一季报债券品种配置的情况，利率债的持仓占净值的比例约为 70.19%；而企业发行债券占净值比例为31.34%，说明这一批 5Y 摊余更多延续利率配置的思路；金融债是也是部分 5Y

4、摊余产品的重点配置之一，金融债占净值比的平均值为 65.83%。从杠杆水平来看，15 只产品的平均杠杆水平为 123.62%；杠杆最高的产品持有的债券占其净值的比例约为 182.91%，杠杆最低的产品持有的债券占其净值的比例约为71.49%。统计范围内的 15 只 5Y 摊余产品规模合计 1305 亿元。其中 7 只产品的政金债持仓占净值比例超过了 80%；4 只产品的企业发行债券占净值比例超过了 70%，8 只产品金融债持仓占净值比例超过了 80%。不难发现，这一批摊余债券中多数产品的主要投资方向为金融债。摊余债基一季报对未来投资有什么指引？根据一季度债基的配置行为，我们建议摊余债基的对手方

5、可以提前关注 3Y 和 5Y 附近的政金债、商金债、券商债和好资质国央企的信用债产品。2026 年 4 月以来，随着人行和金融监管总局的批文公布，银行开始发行 2026 年的商金债和资本债，摊余的投资者或可以关注和自己产品封闭期相匹配的银行商金债。若观察历史发行数据，可以发现 3Y 是普通商金债和证券公司债的主力发行期限之一，3-5Y 也是摊余产品可以选择的证券公司次级债的主要发行期限。从套息空间的角度观察，2025 年下半年至今，3Y 国开和 R001 的平均套息空间为 28bp,5Y 国开和 R001 的平均套息空间为 35bp。相比 2025 年年初套息空间有所回升。我们预计后续打开的摊

6、余产品，或可以延续一季度利率+信用配置方法。3Y 摊余由于利率的套息空间较窄，未来管理人可能延续一季报的思路配置信用债；5Y 摊余债基的管理人或延续利率债套息为主，信用债套息为辅的思路。风险提示：估算偏差、政策不确定性、基本面变化超预期。分析师 徐亮 执业证书：S0590525110037 邮箱： 研究助理 黄天睿 执业证书：S0590126010047 邮箱： 相关研究 1 流动性跟踪与地方债策略专题：基金对地方债的参与明显提升-2026/04/28 2 固收专题研究：哪些固收+基金具有精准的股票调仓能力-2026/04/28 3 信用债周策略 20260428：如何看待地产类主体近期估值下