贵州茅台-600519-A股公司深度研究报告：雄关漫道真如铁而今迈步从头越-260609（35页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 白酒白酒 2026 年年 06 月月 09 日日 贵州茅台（600519）深度研究报告 强推强推（维持）（维持）雄关漫道真如铁，而今迈步从头越雄关漫道真如铁，而今迈步从头越 目标价：目标价：2030 元元 当前价：当前价：1262.98 元元 站在站在 2026 年中年中看看当下的茅台当下的茅台，白酒行业深陷周期困局，消费场景正经历时代白酒行业深陷周期困局，消费场景正经历时代性重塑性重塑，而而茅台以破釜沉舟茅台以破釜沉

2、舟之势之势推行推行全面市场化改革全面市场化改革，一季度双稳增一季度双稳增高质开高质开局，局，打响了这场周期破局的转折之战打响了这场周期破局的转折之战。当下之茅台，既站在跨越周期低谷的关键节点，更站在“以消费者为中心”新时代的历史起点。本文在我们前期一系列研究基础上，系统梳理茅台市场化改革的要点理解和营销体系本质变革，建议把握茅台战略性布局机会。短期破局：短期破局：市场化改革是市场化改革是今年今年最优最优破局之道破局之道，淡季挺价将成盘活全局关键一，淡季挺价将成盘活全局关键一招招。去年底市场价格、产品结构、渠道亏损等诸多矛盾爆发，传统调控量价的手段显然已无法有效破局，但也迎来开启市场化改革的历史

3、性契机，茅台新领导班子以新思路破解今年诸多难点，我们认为正是破局最优解：第一，i 茅台上线茅台酒全系产品，本质是精准解决“保真、平价、便利”的购酒痛点，实现普飞购酒平权，需求大幅拓圈，供需关系得以转变；第二，务实重塑产品和价格体系。首先，将产品结构由“橄榄型”调整回归“金字塔型”。其次，在年初务实下调高附加值产品指导价和出厂价，价格体系重新梳理后，在当前环境下更加合理，渠道利润链条明显修复，同时引导茅台次新酒的时间价值。再次，在 i 茅台初显成效且春节后淡季市场价趋于稳定后，公司果断上调飞天出厂价和零售指导价。第三，今年市场化连出重拳，后三季度重点看价。Q1 飞天大幅放量，在全年供给量相对稳定

4、背景下，后三季度供给更加稀缺，但需求在低基数下同比有望改善，供需关系将逐步紧张。5 月飞天批价一改过去几年淡季即跌的态势，稳定在接近 1700 元水平，随着下半年供需紧张，甚至有望小幅上涨，若稳定在 1700-1800 将超市场预期，同时也更凸显精品等高附加值产品性价比，利于高附加值产品放量。我们认为，今年季度间的业绩波动幅度可以看淡，后三季度重点看价，相信管理层会尽最大努力兼顾增长和稳价，但健康可持续发展才正是茅台长期成为价值首选的内核。长期路径：长期路径：以消费者为中心，以消费者为中心，以市场需求为驱动，以市场需求为驱动，市场化市场化重塑重塑渠道渠道和价格体和价格体系系。去年白酒行业巨震，

5、但也推动行业彻底告别旧时代，消费场景全面从政商消费走向商众消费，茅台迎来市场化改革契机。市场化改革的核心在于两点，即渠道市场化及价格市场化重塑：一是重塑渠道体系，正从“封闭平价+开放溢价”的双轨模式向“开放平权+厂商协同”的服务模式转换。以 i 茅台为战略抓手，重塑过去“封闭+开放”的双轨渠道模式，尽可能向开放渠道倾斜，尽可能触达和链接 C端消费者，尽可能向大众消费拓圈，并引领经销商协同向服务商转变；二是价格体系市场化，以需求端为导向，供给端稀缺是保障。公司已制定“随行就市、相对平稳”的价格导向，考虑 2029 年之前可供基酒均无增量，每年可供基酒在 5 万吨附近，即 1 亿瓶。飞天近期提价或

6、已预示进入小幅高频的常态化提价窗口，未来一旦批价上行，零售价和出厂价也可同步市场化上行。资本定价：资本定价：股东回报率股东回报率筑筑根基根基，需求改善定，需求改善定空间空间。从价值视角看，投资茅台重在其厚重感，当下又到历史性的战略布局期。首先，安全边际已更清晰，茅台高 ROE+高 FCFF+高股东回报，对长线资金吸引力增强。其次，向上弹性则来自于市场化改革成效，具备类似看涨期权的特征：一旦宏观经济新动能积极、居民财富效应回升，茅台供需缺口将再次放大，茅台批价温和持续上行，将有望打开估值向上重估空间。投资建议：投资建议：经营已经营已至右侧，至右侧，价值价值凸显凸显，重申“强推”评级。重申“强推”