牧原股份-002714-A股公司首次覆盖报告：成本优势不断增强布局海外未来可期-260719（23页）.pdf

核心结论速览： 全球最大生猪养殖企业，市场份额持续提升：牧原股份自2021年起按生猪产能及出栏量计全球第一，2024年全球市场份额达5.6%，超第二至第四总和。2025年商品猪出栏7798.1万头，2014-2025年CAGR高达40.45%。 行业规模化加速，龙头份额有望进一步提升：规模化养殖渗透率从2015年的43.3%提升至2024年的70.1%，预计2029年接近80%。牧原市场份额从2020年3.44%提升至2025年11%，头部集中趋势明确。 成本优势领先同业，完全成本持续下行：2025年全年生猪完全成本为12元/kg，长期低于同行，目标向10元/kg以下迈进。公司通过二元轮回育种、低豆日粮、智能猪舍等全链路技术构筑成本护城河。 财务表现极具韧性，资本开支高峰已过：2014-2025年平均净利率达18.31%，EBITDA率持续优于同业。2021年后资本开支进入下行通道，2024年以来经营性现金流持续高于资本开支，分红率从2022年30%提升至2025年48%。 屠宰业务首次全年盈利，第二曲线启动：2025年屠宰量2866.3万头，产能利用率98.8%，屠宰业务首次实现全年盈利。公司屠宰产能达2900万头，后续有望量利齐升。 出海业务从技术输出迈向重资产布局：2025年与BAF在越南西宁省投资约32亿元建设160万头出栏的高科技楼房养殖项目，同时与泰国正大集团战略合作，海外商业化可期。 猪周期弱化，盈利稳定性提升：能繁母猪存栏呈下降趋势，猪价从“暴涨暴跌”转为窄箱体震荡。养殖+屠宰天然对冲，叠加养猪大模型赋能，盈利中枢有望上移。一、公司概况：生猪全产业链绝对龙头。牧原股份成立于1992年，深耕生猪养殖30余年，采用“自育·自繁·自养”大规模一体化的现代农场生产模式，覆盖生猪育种、饲料生产、生猪养殖、屠宰及肉类产品销售的全产业链。截至2025年末，公司拥有全资及控股子公司320家，分布在全国25个省级行政区，生猪养殖场超1000个，生猪产能超8000万头，屠宰场10个，屠宰产能2900万头。公司实际控制人为秦英林和钱瑛夫妇，合计持股51.96%。2026年6月，曹治年接任董事长，秦英林以终身荣誉董事长身份继续在战略决策和技术研发上提供指导。从业务结构看，生猪养殖是核心业务，2025年出栏商品猪7798.1万头，同比增长；屠宰业务自2019年布局，2025年屠宰量2866.3万头，产能利用率98.8%，首次实现全年盈利。二、行业趋势：规模化加速，龙头集中度提升。中国生猪养殖行业正从传统散养向工业化、标准化养殖转变。规模化养殖（年出栏500头以上）渗透率从2015年的43.3%提升至2024年的70.1%，预计2029年接近80%。在政策调控与环保要求趋严背景下，中小散户持续退出，头部企业凭借资金、技术、成本优势加速扩张。牧原作为全球第一大生猪养殖企业，市场份额从2020年的3.44%提升至2025年的11%。2024年全球市场份额达5.6%，超过第二至第四名总和。随着行业集中度提升，未来猪价波动幅度有望收窄，利好头部企业盈利中枢抬升。从产能储备看，公司生猪产能已超8000万头，依托生产效率提升，未来有望突破1亿头，成长空间充足。三、核心壁垒：全链路技术铸就成本护城河。3.1 饲料端：低豆日粮+动态营养配方。饲料占总成本约60%，核心原料为玉米和豆粕。公司自建饲料厂，自主研发营养配方，持续研发引入大麦、高粱、杂粮杂粕等替代原料，并应用低豆日粮技术。截至2024年，饲料平均豆粕用量占比仅7.3%，低于行业10%-17%水平。通过变频混合技术实现“一日一配方”，精准供给营养。3.2 育种端：独特的二元轮回育种体系。与传统“三元杂交”不同，牧原自2002年开始探索二元轮回育种，经20多年选育，建立肉种兼用的封闭式育种体系，避免外部引种疾病风险，保证种猪遗传性能稳定、适应性强。应用B超测定仪测量眼肌面积、BLUP方法评估遗传性能，提高育种效率。3.3 养殖管理：智能化全链路覆盖。公司自2019年起全面升级生物安全防控，应用四级空气过滤猪舍，灭菌率99.9%，近乎零臭气排放。自主研发智能环控、智能饲喂、智能巡检等5类30余种设备，在全国1000多个养殖场应用330万套，覆盖饲喂、巡检、防疫、环控全流程。AI巡检系统实时监测猪只健康，无针注射减少应激与交叉感染。楼房猪舍使单位土地养殖量达平铺式5倍以上。3.4 成本优势持续领先。得益于种猪育种、营养配方、疫病防控、智能化等方面的持续投入，牧原完全成本长期低于同业。2025年全年完全成本为12元/kg，公司目标向10元/kg以下迈进。通过养猪大模型建设，内部场线离散度有望进一步缩小。四、未来增量：屠宰+出海双轮驱动。4.1 屠宰业务：首次盈利，量利齐升可期。我国是全球最大猪肉生产国和消费国，猪肉产量占全球近五成，猪肉在肉类消费中占比59.5%，消费习惯根深蒂固。屠宰行业正受政策推动快速整合，定点屠宰企业屠宰量占比从2019年35.13%提升至2025年57.16%。牧原屠宰业务围绕养殖产能布局，2022-2025年屠宰量从736万头增长至2866.3万头，产能利用率从约25%提升至98.8%。2025年屠宰业务首次实现全年盈利，2026年1-4月均实现盈利。养殖与屠宰天然具备周期对冲属性，后续屠宰单头盈利有望稳步提升。4.2 出海业务：从技术输出到重资产投资。公司出海首站选择越南，2024年9月与BAF越南农业公司达成战略合作，提供猪舍设计、生物安全管理等技术服务；2025年3月在胡志明市设立子公司；2025年9月与BAF共同投资约32亿元在越南西宁省建设出栏160万头的高科技楼房养殖项目，从轻资产向重资产过渡。2025年8月，公司与泰国正大集团达成战略合作，借助正大在东南亚六国的饲料与养殖网络，有望进一步开拓菲律宾、泰国等市场。以越南为例，2026年猪肉产量预计突破400万吨，年均进口13.5万吨，供给存缺口。2025年公司海外业务营收近400万元，后续标杆项目成功后有望进入高增阶段。五、盈利稳定性提升：猪周期弱化+科技赋能。5.1 猪周期进入窄幅震荡时代。2022年之前，猪周期通常3-5年一轮，价格暴涨暴跌。近年来，随着规模化养殖比例提升和头部企业主动调节出栏节奏，能繁母猪存栏呈下降趋势，猪价波动幅度收窄，转为14-20元/公斤窄箱体震荡。行业进入分层盈利时代，高成本产能持续出清，龙头盈利中枢有望上移。5.2 养殖+屠宰自然对冲。猪价低位时，养殖盈利收窄但屠宰毛利率提升；猪价上行时，养殖利润修复，屠宰利润小幅回落。双业务反向对冲，抹平利润波动。2025年屠宰已实现全年盈利，成为养殖下行期的利润缓冲垫。5.3 养猪大模型赋能成本挖潜。公司正构建养猪大模型，围绕养殖核心技术与经营管理，针对每个猪场、批次生成诊断报告，为各区域、场线生成经营分析报告。当前大模型仍处初期阶段，完全成本还有每公斤两元左右的挖潜空间（目标10元/kg以下）。未来还可对外输出系统性养殖解决方案，开辟新利润来源。六、盈利预测与投资建议。预计2026-2028年公司营收分别为1202.94、1372.12、1466.55亿元，同比-16.55%、+14.06%、+6.88%；归母净利润分别为107.17、233.08、247.37亿元，对应EPS分别为1.86、4.04、4.28元，PE分别为21.5、9.9、9.3倍。公司是稀缺的大体量生猪养殖企业，具备规模及技术双重优势，成本管控领先同业，屠宰和出海业务打开成长空间。首次覆盖，给予“增持”评级。延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部图表，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：牧原股份的核心竞争优势是什么？A：全球第一的生猪出栏规模（2025年7798万头）、全产业链垂直一体化经营、独特的二元轮回育种体系、智能化养殖全链路覆盖、完全成本12元/kg长期领先同业。Q2：公司完全成本还有多少下降空间？A：目标向10元/kg以下迈进。通过养猪大模型建设，内部场线离散度有望缩小，完全成本还有每公斤两元左右的挖潜空间。Q3：屠宰业务为什么能实现盈利？A：屠宰场贴近养殖场布局，成本优势显著；行业集中度提升推动屠宰企业规模化、自动化发展；养殖与屠宰天然对冲，2025年首次全年盈利，2026年1-4月均实现盈利。Q4：出海业务的前景如何？A：越南国内猪肉供给存缺口，2026年产量预计突破400万吨，年均进口13.5万吨。公司与BAF投资32亿元建设160万头出栏项目，同时与正大集团合作，有望在东南亚复制成功模式。Q5：猪周期弱化对公司意味着什么？A：猪价从暴涨暴跌转为窄幅震荡，高成本产能持续出清，龙头盈利中枢有望上移，叠加养殖+屠宰对冲，盈利稳定性显著提升。数据来源说明：以上所有数据来源于中泰证券《牧原股份深度报告：养殖龙头行稳致远，出海+屠宰双轮驱动》（2026年7月19日），分析师何长天（S0740522030001）、赖思琪（S0740525090001）。