李宁(02331.HK)-港股公司研究报告：2Q26零售动销逆风下保障库存良性-260717（6页）.pdf

核心结论速览： 2Q26大货全渠道流水同比低单下滑，包含童装后基本持平：受零售环境偏淡、天气不佳导致客流下降、折扣加深导致ASP下降等因素影响，公司2Q26流水端承压。但全渠道库销比维持健康水平（约4个月），库存良性。 奥莱增长对冲线下压力，电商与童装贡献增量：2Q26线下流水低单下滑（批发中单下滑、直营低单下滑），奥莱渠道小幅增长贡献直营近半数流水。电商流水中单位数增长，618大促排名保持稳定。李宁YOUNG低双位数增长，受益于童装纯服装品类布局。 户外与金标系列增速亮眼：2Q户外流水占比中单位数、金标流水占比低单位数。跑步由Q1正增长转为下滑，运动生活鞋类弱于服装，篮球跌幅扩大。H2将推出新缓震科技跑鞋、巴特勒五代、韦德之道13等迭代产品。 预计H1毛利率保持韧性，H2压力加大：提前锁定原材料价格并优化成本结构，折扣加深对毛利率影响有限。但管理层预计H2毛利率将面临更高压力，亚运会及专业资源持续投入推高费用。 H2催化因素丰富：Q3基数走低，新品推出（新缓震科技跑鞋、荣耀系列、库里系列快反）、营销活动（龙店开业、亚运会、成都马拉松）有望改善动销。全年维持净开店目标。 华泰维持“买入”评级，目标价23.97港元：预计2026-2028年归母净利润28.7/32.7/36.9亿元，对应2026年19.0倍PE，看好逆境下经营韧性及专业品牌势能提升。H2：研究背景与业绩全景。运动服饰行业面临零售逆风，李宁展现经营韧性。 2026年二季度，国内运动服饰行业受零售环境偏淡、天气不佳导致客流下降等因素影响，整体承压。李宁在复杂零售环境中坚持健康经营优先，通过奥莱渠道对冲、电商增长、童装贡献以及严格的库存管理，保障了全渠道库存良性。2Q26流水端承压，库存保持健康。 2Q26公司大货全渠道流水同比录得低单下滑，包含童装后全渠道流水基本持平。尽管7月流水端延续承压，全渠道库销比维持健康水平（约4个月，1Q末约5个月）。管理层暂维持全年收入及利润率指引。（数据来源：华泰证券《李宁（2331HK）：2Q26零售动销逆风下保障库存良性》）。H2：渠道分析——奥莱对冲，电商与童装贡献增量。线下结构性分化，奥莱成重要对冲。 2Q26线下流水低单下滑，其中批发渠道下滑中单，直营渠道下滑低单。奥莱渠道小幅增长，贡献直营渠道近半数流水，有效对冲了直营正价店的跌幅。奥莱渠道的增长反映了消费者对性价比产品的偏好，也验证了公司渠道结构的韧性。电商流水中单位数增长，行业排名稳定。 2Q26电商流水中单位数增长，618大促流水及折扣承压，但行业排名保持稳定、位居前列。电商渠道的稳健表现部分对冲了线下的压力。童装业务受益品类布局，低双位数增长。 李宁YOUNG 2Q26流水低双位数增长，受益于服装旺季下童装纯服装的品类布局以及高性价比定位。童装业务的快速增长成为公司重要的增量来源。（数据来源：华泰证券《李宁（2331HK）：2Q26零售动销逆风下保障库存良性》）。H2：品类分析——核心品类承压，户外与金标亮眼。跑步：由正转负，H2有望改善。 跑步品类受消费环境及天气因素下需求走弱、竞争加剧影响，由Q1正增长转为下滑。公司持续拓展跑者及赛事等专业跑步资源，并推出搭载超截胶囊、露弧科技的跑鞋矩阵。预计H2将继续投入跑步资源并推出缓震跑鞋矩阵拉动增长。运动生活：鞋类弱于服装，Soft系列稳健。 运动生活品类中鞋类弱于服装，女子运动套装受益于白鹿代言，通勤Soft系列保持稳健增长。预计鞋类H2将推出薄底鞋菲林系列迭代款和扩充矩阵，以及老爹鞋迭代款。篮球：跌幅扩大，H2新品有望改善。 篮球品类跌幅较Q1进一步扩大。预计H2 NBA新赛季将推出巴特勒五代、韦德之道13等实战篮球鞋迭代产品，同时库里代言及快反产品将一定程度改善篮球品类的逆风。户外与金标系列增速亮眼。 新兴品类中，户外及荣耀金标系列增速亮眼。2Q户外流水占比中单位数、金标流水占比低单位数。户外品类的快速增长反映了消费趋势的变化，荣耀金标系列则体现了品牌向上突破的成果。（数据来源：华泰证券《李宁（2331HK）：2Q26零售动销逆风下保障库存良性》）。H2：盈利与费用——毛利率韧性，H2费用压力加大。H1毛利率保持韧性。 尽管折扣加深（线下/线上折扣分别加深中单位数/低单位数，包含奥莱的整体线下折扣约6折中段），但毛利率受益于提前锁定原材料价格并积极优化成本结构，预计影响有限。H2毛利率面临更高压力。 管理层预计，受零售折扣逆风影响加剧，H2毛利率将面临更高压力。费用端，预计H2费用压力高于H1，由于亚运会及专业资源仍将持续投入，以实现品牌价值提升。库里合作费用影响可控。 库里合作费用将按会计准则逐年分摊，2026年业务尚未全面展开，对当年利润影响可控。上海龙店旗舰店计划下半年开业，H2预计实现净开店。（数据来源：华泰证券《李宁（2331HK）：2Q26零售动销逆风下保障库存良性》）。H2：未来3-6个月机会洞察。机会一：Q3基数走低，动销有望改善。 新品推出（新缓震科技跑鞋、荣耀系列、库里系列快反）及营销活动（龙店开业、亚运会、成都马拉松）有望改善H2动销。机会二：户外与金标系列的结构性增长。 户外品类受益于消费趋势变化，荣耀金标系列体现品牌向上突破，两者增速亮眼且有望延续。机会三：库存健康为盈利提供安全垫。 全渠道库销比约4个月，处于健康水平。健康的库存为后续新品上市和折扣管控提供了空间。机会四：童装业务的持续贡献。 李宁YOUNG低双位数增长，受益于品类布局和高性价比定位，有望持续贡献增量。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部财务预测，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：李宁2026年二季度流水表现如何？2Q26大货全渠道流水同比低单下滑，包含童装后全渠道流水基本持平。线下流水低单下滑（批发中单、直营低单），电商中单位数增长，李宁YOUNG低双位数增长。Q2：奥莱渠道的表现如何？奥莱渠道小幅增长，贡献直营渠道近半数流水，有效对冲了直营正价店跌幅。线下整体折扣约6折中段，库存水平健康（约4个月）。Q3：哪些品类表现亮眼？户外及荣耀金标系列增速亮眼，户外流水占比中单位数、金标占比低单位数。童装业务低双位数增长。跑步、运动生活、篮球等核心大品类承压。Q4：公司盈利展望如何？H1毛利率保持韧性（提前锁定原材料价格），但H2毛利率面临更高压力。费用端H2压力高于H1（亚运会及专业资源投入）。管理层暂维持全年收入及利润率指引。Q5：华泰对李宁的评级和目标价是多少？维持“买入”评级，目标价23.97港元（对应2026年19.0倍PE）。预计2026-2028年归母净利润28.7/32.7/36.9亿元。数据来源说明。本页面所有数据均来源于华泰证券研究所《李宁（2331HK）：2Q26零售动销逆风下保障库存良性》研究报告及相关公司公告。