李宁(02331.HK)-港股公司研究报告：26Q2流水承压短期波动不改中长期成长-260720（5页）.pdf

核心结论速览： 26Q2李宁大货流水承压，全渠道同比低单位数下降：受宏观经济疲软、消费低迷及极端天气因素影响，26Q2流水由Q1的中单位数增长转为低单位数下降。零售渠道低单下降、批发中单下降，电商中单增长。 直营渠道持续调整门店，零售净关66家、批发净开38家：截至26Q2末大货门店6063家（同比-36），较年初净减28家。直营渠道净减少66家，批发渠道净增加38家，体现公司“开大店、关小店及低效店”的渠道优化策略。 库销比接近4个月，库存及库龄结构健康：尽管流水承压且折扣同比加深，公司库销比保持在接近4个月的健康水平，库存管理能力优异。 户外及荣耀金标品类低基数下增速亮眼：运动生活和跑步流水同比下降，篮球降幅环比扩大；综训因功能性服装表现较好实现增长；户外品类和荣耀金标系列在低基数下增速亮眼，占比分别达中单位数、低单位数。 童装业务表现强劲，Q2流水低双位数增长：李宁YOUNG门店1516家（同比+81），Q2童装流水同比实现低双位数增长。 维持“买入”评级，目标价19.69港元：预计26-28年归母净利润29.41/31.59/34.11亿元，给予26年15倍PE，看好洛杉矶奥运周期品牌和业绩势能向上。一、26Q2流水：全渠道承压，品类表现分化。1.1 整体流水由增转降。2026年第二季度，李宁大货全渠道流水同比实现低单位数下降，而26Q1为增长中单位数，受宏观经济疲软、消费低迷以及极端天气因素影响环比明显走弱。分渠道看： 线下渠道：同比低单位数下降。 零售（直营）渠道：低单位数下降（奥莱表现良好，Q2仍实现小幅增长）。 批发渠道：中单位数下降。 电商渠道：中单位数增长。零售渠道表现略优于批发渠道，主要由于奥莱渠道的贡献。1.2 折扣同比承压。Q2整体折扣面临同比压力，其中线下及线上折扣同比均有加深。折扣压力的主要来源： 终端消费疲软下的促销力度加大。 渠道库存调整需求。 行业竞争加剧。截至期末，公司库销比接近4个月，库存及库龄结构均处于健康水平，反映公司在承压环境下仍保持了较好的库存管控能力。1.3 品类表现分化。| 品类 | 26Q2表现 | 特征 |||||| 运动生活 | 同比下降 | 消费疲软影响 || 跑步 | 同比下降 | 行业竞争加剧 || 篮球 | 降幅环比扩大 | Q1已承压，Q2进一步恶化 || 综训 | 同比增长 | 功能性服装表现较好 || 户外 | 增速亮眼 | 低基数下高增长，占比中单位数 || 荣耀金标 | 增速亮眼 | 低基数下高增长，占比低单位数 |综训品类的增长主要得益于功能性服装的较好表现。户外和荣耀金标在低基数下增速亮眼，虽然目前占比仍较小（中单位数、低单位数），但体现了李宁在新品类的拓展潜力。二、门店渠道：直营收缩、批发扩张，渠道结构持续优化。2.1 大货门店变化。截至2026Q2末： 李宁大货门店6063家，同比减少36家。 较年初净减少28家。 零售（直营）渠道净减少66家。 批发渠道净增加38家。公司持续坚持“开大店、关小店及低效店”的渠道优化策略，提升门店店效。2026年受终端零售折扣、新店型（龙店及户外店）的新开店影响，预计短期对零售渠道形成冲击。期待消费趋势好转及新店型顺利拓展后，公司同店改善。2.2 童装门店与流水。 李宁YOUNG门店1516家，同比增加81家。 较年初净减少2家。 26Q2童装流水同比实现低双位数增长，表现依然强劲。童装业务的强劲增长是公司多品类布局的重要亮点，低双位数的流水增速大幅优于大货表现。三、盈利预测与估值。3.1 盈利预测。广发证券预计2026-2028年：| 指标 | 2026E | 2027E | 2028E ||||||| 营业收入 | 310.75亿元 | 332.46亿元 | 357.04亿元 || 同比增速 | +5.0% | +7.0% | +7.4% || 归母净利润 | 29.41亿元 | 31.59亿元 | 34.11亿元 || 同比增速 | +0.2% | +7.4% | +8.0% || EPS | 1.14元 | 1.22元 | 1.32元 || PE | 11.3倍 | 10.5倍 | 9.7倍 |2026年盈利增速预计仅+0.2%，反映了Q2流水承压和折扣加深的短期影响，但2027-2028年增速有望恢复至7-8%。3.2 估值与评级。参考可比公司估值，给予2026年15倍PE，对应合理价值19.69港元/股（按1HKD=0.87CNY换算）。当前股价14.80港元，维持“买入”评级。核心看好逻辑：公司有望借助洛杉矶奥运周期，实现品牌和业绩势能向上。四、未来3-6个月关键观察线索。消费趋势变化：终端消费能否回暖，流水能否重回增长。新店型拓展：龙店及户外店的拓展进度和单店表现。户外品类增长：低基数下的高增长能否持续，占比能否进一步提升。奥运周期催化：洛杉矶奥运周期的品牌营销推进。延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部案例，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：李宁26Q2流水表现如何？A：大货全渠道低单位数下降（Q1为中单位数增长），受经济疲软、消费低迷及极端天气影响。零售-低单、批发-中单、电商+中单。库销比接近4个月，库存健康。Q2：门店变化情况如何？A：大货6063家（较年初-28家，直营-66/批发+38），持续关小店开大店。童装1516家（同比+81），Q2流水低双位数增长。Q3：各品类表现如何？A：运动生活/跑步同比下降；篮球降幅扩大；综训增长（功能性服装驱动）；户外和荣耀金标低基数下增速亮眼。Q4：当前估值水平如何？A：广发证券给予26年15倍PE，目标价19.69港元。当前14.80港元，预计26-28年归母净利29.41/31.59/34.11亿元，维持“买入”。Q5：童装业务表现如何？A：26Q2童装流水同比低双位数增长，门店1516家（同比+81），是公司多品类布局的重要亮点，增速大幅优于大货。Q6：李宁的中长期催化剂是什么？A：公司有望借助洛杉矶奥运周期实现品牌和业绩势能向上，户外和荣耀金标等新品类拓展，以及新店型（龙店/户外店）的持续推进。数据来源说明。本报告数据主要来源于广发证券《李宁（02331.HK）：26Q2流水承压，短期波动不改中长期成长》（2026年7月20日）、公司公告等。所有数据均基于已公开信息编制。