食品饮料行业中报前瞻暨板块最新观点：食品结构性成长白酒筑底去包袱-260720（15页）.pdf

核心结论速览： 白酒Q2动销持续下滑，但降幅环比收窄：二季度淡季在低基数下动销仍在下滑，政商务场景恢复偏慢，行业K型分化——茅台和大众价位表现相对具备韧性，千元和次高端价位销售承压。预计报表整体仍在下滑，但幅度小于过去两个季度。 五粮液H1归母净利润预增88.8%-99.0%：受益低基数，单Q2归母净利同比增长221%-448%，预计Q2收入/利润同比+8%/+335%。 燕京啤酒H1归母净利润预增25%-35%：U8上半年销量同比增长28%-29%，营收占比已超30%，全国12个销售公司全部正增长，弱势市场接近翻倍。 百润股份H1归母净利润预增19.5%-25.9%：酒类（预调酒+威士忌）与香精香料两大业务收入同比增长，费用精准化叠加税收返还，盈利弹性逐季释放。 H&H国际H1利润预增超700%：收入整体录得双位数以上增长，ANC低到中双位数增长，BNC延续高增，经调整EBITDA同比增长60%-70%，表观净利润增长超700%。 农夫山泉H1收入预增16%，利润预增19%：东方树叶动销超预期（增长超20%），水大盘走弱但农夫份额提升，新品电解质水符合预期。H1锁价成本端未受影响。 零食量贩渠道继续扩容，新鲜零食业态成新风口：有友食品山姆脱骨鸭掌月销稳定4000万元以上；西麦食品Q2利润同比预增39.7%-99.0%；盐津铺子山姆、量贩及定量流通贡献增长。 优然牧业H1有望扭亏为盈：上游存栏持续去化，散奶价格上涨，供需进一步平衡，奶价基本企稳。优然H1利润扭亏为盈，经营利润率提升。白酒板块：需求阶段性下滑，Q2报表承压。二季度淡季在低基数下动销仍在下滑，政商务场景恢复速度偏慢，行业整体呈现K型分化——茅台和大众价位表现相对具备韧性，千元和次高端价位销售承压。企业层面仍在去库存及渠道调整，预计报表整体仍在下滑趋势，但幅度小于过去两个季度。贵州茅台：26年是公司营销市场化改革元年，i茅台成交订单713万人次（截至5月31日），预计单Q2贡献收入在百亿以上。代售模式执行下公司不再强制经销商打款，非标产品销量减少，预计Q2收入/利润同比+1%/+0%。五粮液：H1归母净利润87.30-92.00亿元，同比+88.80%至+98.97%；单Q2归母净利6.67-11.37亿元，同比+221%至+448%。预计Q2收入/利润同比+8%/+335%。山西汾酒：动销端表现良好，上半年动销仍有增长。单二季度淡季消化库存、不催回款，报表端深度调整，玻汾相对有韧性，青花、巴拿马调整幅度较大。预计Q2收入/利润同比-18%/-25%。古井贡酒：Q2动销较差，端午旺季不旺，库存低于25年但仍偏高。产品结构下移，古20销售承压，北方市场重点推古5/古7。预计Q2收入/利润同比-30%/-50%。迎驾贡酒：Q2及端午销售好于25年同期，洞9增速最快，洞16/洞6表现较好。洞9增长受益于洞藏系列受众增长及400-500元需求向下切换。预计Q2收入/利润同比+6%/+5%。水井坊：H1收入10.8亿（-27.8%），归母净利润-0.06亿元转亏，主动调整发货节奏，库存对比去年同期下降50%左右。舍得酒业：H1收入预计同比下降16%左右，归母净利润1.35-1.75亿元（-60.5%至-69.6%）。单Q2收入约7.9亿（-30%），归母净利润中值约-0.8亿元（-179%）。珍酒李渡：公司指引2026年收入增长率自+10%上调至+15%，上半年收入降幅自-15%缩窄至-5%，全年经调整净利润自6亿上调至8亿。预计H1收入/利润同比-5%/-13%。（数据来源：招商证券《食品饮料中报前瞻暨板块最新观点》，2026年7月21日）。食品板块：淡季平稳过渡，关注价格修复。Q2大众品各子板块表现分化，餐饮需求自3月以来增速持续回落，调味品、速冻等餐饮供应链相关板块增速放缓但仍有双位数增长，其中复调表现好于基调。乳制品常温业务继续复苏，上游存栏持续去化奶价反转可期。啤酒、饮料量价有所修复但受天气因素6月动销降速。零食量贩渠道继续扩容。啤酒：燕京U8结构性增长，Q2利润预增19%-31%。行业整体需求增量不明显，5-6月天气影响需求承压，产量基本持平（1-5月销量+0.8%）。燕京U8上半年销量同比增长28%-29%，营收占比已超30%，全国12个销售公司全部正增长。公司H1归母净利润预增25%-35%，Q2归母净利润同比+19%至+31%。青岛啤酒渠道反馈销量仍有个位数下滑，预计Q2收入/利润同比-4%/0%。华润啤酒H1量价均正增长，喜力预计增长20%以上，预计H1收入/利润同比+3%/+4%。饮料：农夫山泉H1利润预增19%，东鹏下调全年目标。农夫山泉：东方树叶动销超预期（增长超20%），水大盘走弱但农夫份额提升，新品电解质水符合预期。H1锁价成本端未受影响，预计H1收入/利润同比+16%/+19%。东鹏饮料：Q2特饮受多雨天气影响较大，500ml果之茶、大咖等产品表现超预期。终端动销增速放缓，全年销售目标下调，预计Q2收入/利润同比+12%/+12%。百润股份：H1归母净利润4.65-4.90亿元（+19.5%至+25.9%），单Q2归母净利润2.49-2.74亿元（+19.7%至+31.7%）。酒类与香精香料业务收入同比增长，费用精准化叠加税收返还，盈利弹性逐季释放。乳制品：优然牧业H1有望扭亏。伊利股份：Q2常温液奶同比改善实现正增长，奶粉、冷饮、奶酪延续较快增速。受补税影响利润增速慢于收入，预计Q2收入/利润同比+4%/0%。蒙牛乳业：H1液奶复苏，特仑苏表现较优，奶粉/奶酪有望双位数增长，联营公司亏损同比大幅改善，预计H1收入/利润同比+6%/+20%。优然牧业：存栏持续去化，散奶价格上涨，奶价基本企稳。原料奶收入微增，经营利润率提升，财务费用节省几千万，H1有望扭亏为盈（利润同比+200%）。调味品：复调表现好于基调。海天味业：Q2受餐饮景气度影响增速环比放缓，库存健康，任务进度完成度高。数字化降本增效，利润率有望提升。预计Q2收入/利润同比+4%/+8%。天味食品：Q2龙虾料受节奏影响发货同比下降，但底料增速可观，并购的食萃+加点滋味增长态势良好。预计Q2收入+10%，利润+7%至+21%。中炬高新：数据化管理提高终端覆盖率，并购味滋美3月并表贡献增量，预计Q2收入+15%，利润+68%至+156%。颐海国际：H1第三方双位数增长（海外、B端持续较快增长），关联方受续期影响增长较慢，整体收入高个位数增长。毛销差持续改善，预计H1收入/利润同比+8%/+15%。休闲零食：量贩渠道继续扩容。有友食品：山姆脱骨鸭掌月销稳定4000万元以上，零食量贩渠道延续高增，传统流通企稳。预计Q2收入/利润同比+27%/+15%。西麦食品：量贩高增，KA逐步恢复，流通渠道10%+增长，原料成本回落，费率下降。Q2利润同比预增39.7%-99.0%。盐津铺子：电商调整仍有拖累，山姆、量贩及定量流通贡献增长，低毛利业务优化与费用改善。预计Q2收入/利润同比+8%/+12%。洽洽食品：坚果快于瓜子，量贩占比快速提升，葵花籽成本回落，利润高弹性释放。Q2利润同比预增529.6%-749.0%。保健品：H&H国际利润预增超700%。H&H国际：ANC低到中双位数增长，BNC延续高增，PNC中至高单位数增长。经调整EBITDA同比+60%-70%，表观净利润增长超700%。公司H1收入预计+22%。仙乐健康：中国区Q2中高个位数增长，美洲区Q2关税政策调整触底回暖，欧洲区保持较快增长。预计Q2收入/利润同比+8%/+20%。（数据来源：招商证券《食品饮料中报前瞻暨板块最新观点》，2026年7月21日）。投资策略：底部不应悲观，关注三条主线。当前板块估值回落较为充分，市场隐含了较为悲观的预期。龙头企业股息率已达4-5%，具备一定吸引力。价格指数已企稳回升，各企业持续出清历史包袱，经营状态更为健康，底部不应悲观。主线一：CPI改善预期下的量价修复。优先关注牧场、调味品、啤酒等格局较优、价格弹性较强的品类。牧场板块供给持续出清，重点推荐优然牧业。调味品受益餐饮链修复和渠道库存回落，推荐海天味业（A+H）、颐海国际、中炬高新。主线二：估值回到合理区间的成长品类。首推农夫山泉（无糖茶高景气，东方树叶品牌/渠道/产品力突出）。推荐百润股份（主业重回增长，威士忌第二曲线）、燕京啤酒（U8结构性增长）、东鹏饮料（能量饮料场景扩张）、西麦食品、有友食品（渠道效率高、产品迭代快）。主线三：股息托底，左侧布局需求修复。白酒重点推荐贵州茅台（4%+股息率，品牌壁垒+i茅台改革+高股东回报）、迎驾贡酒（5%+股息率，率先走出调整）、山西汾酒（清香全国化成长+分红支撑）。港股推荐华润啤酒（啤酒利润估值仅10X），关注卫龙美味（10X PE，双位数增长中枢）。延伸阅读。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部公司业绩前瞻，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：白酒板块Q2整体表现如何？A1：Q2淡季在低基数下动销仍在下滑，行业K型分化——茅台和大众价位表现相对有韧性，千元和次高端承压。预计报表整体仍在下滑，但幅度小于过去两个季度。Q2：哪些食品子板块Q2表现较好？A2：复调表现好于基调（天味+10%、中炬+15%），零食量贩渠道持续扩容（有友+27%、西麦+18%），饮料中农夫山泉H1预增16%-19%，百润H1预增19.5%-25.9%。Q3：乳制品上游拐点是否已到？A3：上游存栏持续去化，散奶价格上涨，供需进一步平衡，奶价基本企稳，Q3旺季有望反弹。优然牧业H1有望扭亏为盈。Q4：当前板块估值水平如何？A4：板块估值回落较为充分，不少龙头企业股息率已达4-5%，具备一定吸引力。价格指数已企稳回升，底部不应悲观。Q5：下半年有哪些投资主线？A5：三条主线——CPI改善预期下的量价修复（牧场/调味品/啤酒）、估值合理的成长品类（农夫山泉/百润/燕京）、股息托底左侧布局（白酒龙头/华润啤酒）。数据来源说明。本报告分析基于招商证券《食品饮料中报前瞻暨板块最新观点》（2026年7月21日发布），数据来源于Wind、公司公告等公开信息。