【开源证券】食品饮料行业点评报告：供给出清叠加价格共振，周期反转信号逐渐确认-260729（3页）.pdf

核心结论速览： 全国奶牛存栏去化约55万头，产能出清进入深水区：截至2026年二季度末，全国荷斯坦奶牛存栏降至579.4万头，产能去化节奏持续加快。尾部牧场后备牛超量淘汰，未来补栏乏力，产能有望继续出清。 喷粉库存回归健康，过剩压力基本消化：日均喷粉量从2024年的1-2万吨降至约4,000吨，过剩压力基本消化。2026H1原奶产量同比+2.4%，乳制品产量同比+6.0%，产量提升速度慢于需求提升速度。 散奶价格淡季“突围”，即期供需已偏紧：5月底以来主产区散奶收购价大幅走高，主流价位2.8-3.1元/公斤，偏紧区域达3.2-3.5元/公斤。二季度为传统淡季，散奶超预期上行，为行业注入第一剂强心针。 合同奶价同比转正，筑底信号明显：7月24日主产区生鲜乳价格3.06元/公斤，环比+0.3%，同比+1.0%。合同奶价是下游乳企对原奶供需判断的滞后反映，其同比转正表明下游开始感知供给趋紧。 龙头牧业2026H1均实现扭亏：现代牧业预计税前利润不低于0.43亿元，优然牧业预计归母净利润7.39-9.03亿元。扭亏主因淘牛数量下降及价格反弹、饲料成本下降、降本增效。 行业进一步向头部集中：现代牧业对中国圣牧的要约收购落地，合计持股81.17%。合并后奶牛总存栏达60.4万头，占全国总存栏10.4%，行业集中度提升为周期反转蓄势。 供给收缩、价格企稳、盈利验证初步齐备，原奶反转信号逐渐显现：行业有望从“左侧磨底”进入“右侧确认”阶段，全产业链均有望受益。研究背景与全景图谱。原奶行业周期反转的逻辑。2024-2025年，中国原奶行业经历了深度调整。产能过剩导致奶价持续下行，上游牧业普遍亏损。经过长达两年的产能去化，行业供给端出现结构性改善，叠加需求端温和复苏，原奶周期反转信号正在逐步确认。开源证券2026年7月29日发布的行业点评报告指出，“供给收缩、价格企稳、盈利验证”初步齐备，行业有望从“左侧磨底”进入“右侧确认”阶段。这一判断基于三大核心逻辑：产能出清进入深水区、价格端出现双信号共振、上游龙头牧业已实现扭亏。供需端：产能出清进入深水区。存栏去化加速。2024-2025年全国奶牛存栏累计去化约55万头。截至2026年二季度末（5月监测），全国荷斯坦奶牛存栏进一步降至579.4万头，产能去化节奏持续加快。分结构看，成母牛比例持续提升，尾部牧场后备牛超量淘汰，叠加资金及贷款约束，未来补栏乏力有望继续出清。产量增速放缓。单产提升速度放缓，产量提升速度慢于需求提升速度。2026H1原奶产量同比+2.4%，乳制品产量同比+6.0%，乳制品产量增速明显快于原奶产量增速，供需缺口正在收窄。喷粉库存回归健康。日均喷粉量从2024年的1-2万吨降至约4,000吨，过剩压力基本消化。喷粉库存的快速下降反映了原奶供需格局的实质性改善。价格端：散奶领涨、合同奶跟进。散奶价格淡季“突围”。5月底以来主产区散奶收购价大幅走高，当前主流价位2.8-3.1元/公斤，偏紧区域（河北、新疆、江苏等）达3.2-3.5元/公斤，表明即期供需已经偏紧。二季度为乳制品传统淡季，散奶在供需持续好转、奶牛热应激的双重背景下超预期上行，为行业注入第一剂强心针。合同奶价同比转正。上半年生鲜乳价格整体处于3.02-3.03元/公斤的低位磨底状态。7月24日，国内主产区生鲜乳价格3.06元/公斤，环比+0.3%，同比+1.0%。合同奶价是下游乳企对原奶供需判断的滞后反映，其同比转正表明下游也开始感知供给趋紧，筑底信号明显。下半年趋势。产业端对下半年供需形势判断普遍偏紧，部分乳企已提前锁定奶源至年底。随着双节备货窗口开启，下游乳企需求进一步释放，合同奶价有望延续企稳回升态势。上游经营：龙头牧业扭亏为盈。现代牧业。2026H1预计录得税前利润不低于0.43亿元，扭亏为盈。主因：淘牛数量下降叠加价格上涨促使乳牛公平值变动损失收窄；相对2025H1的原料奶销售毛利率保持稳定、毛利额有所增长；饲料成本同比下降、其他营运成本及开支管控有效。优然牧业。2026H1预计录得归母净利润7.39-9.03亿元，扭亏为盈。主因：奶价降幅收窄、淘牛价格上涨、持续降本增效的影响下，生物资产公平值变动产生的重估亏损减少；原奶及解决方案业务表现均持续改善。行业集中度提升。7月20日现代牧业对中国圣牧的要约收购正式落地，截至7月21日，现代牧业及一致行动人共持有中国圣牧81.17%的股份，获得控制权。收购完成后，现代牧业和中国圣牧奶牛总存栏达到60.4万头，占比达到全国总存栏的10.4%。行业进一步向头部集中，为后续周期反转蓄势。投资建议。“供给收缩、价格企稳、盈利验证”初步齐备，原奶反转信号逐渐显现，行业有望从“左侧磨底”进入“右侧确认”阶段，全产业链均有望受益。 上游：率先受益且业绩弹性较大，推荐龙头优然牧业，受益标的现代牧业、中国圣牧。 下游：有望迎来竞争环境改善及龙头市场份额回收，同时毛销差及原奶相关的减值亏损有望收窄，推荐新乳业、伊利股份，受益标的蒙牛乳业。风险提示。下游消费复苏不及预期、去产能节奏慢于预期、进口大包粉价格冲击、成本上涨压力等。延伸阅读。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部投资标的分析和盈利预测，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：原奶行业周期反转的核心信号是什么？“供给收缩、价格企稳、盈利验证”初步齐备。具体表现为奶牛存栏去化加速、散奶和合同奶价企稳回升、龙头牧业2026H1均实现扭亏为盈。Q2：产能去化到什么程度了？全国奶牛存栏累计去化约55万头，截至2026年二季度末降至579.4万头。尾部牧场后备牛超量淘汰，未来补栏乏力有望继续出清。Q3：奶价回升的驱动因素是什么？供给端持续收缩（存栏去化、喷粉库存下降）、需求端温和复苏（乳制品产量+6.0%）、季节性因素（奶牛热应激）共同推动。散奶价格淡季超预期上行是先行信号。Q4：上游牧业的盈利拐点是否已经确认？现代牧业2026H1税前利润不低于0.43亿元，优然牧业归母净利润7.39-9.03亿元，均实现扭亏为盈。叠加行业集中度提升，盈利拐点初步确认。Q5：下游乳企将如何受益？原奶供给趋紧有望改善行业竞争环境，龙头乳企市场份额有望回收。同时，原奶相关的减值亏损有望收窄，毛销差改善。数据来源说明。本报告所有数据来源于开源证券于2026年7月29日发布的《供给出清叠加价格共振，周期反转信号逐渐确认》行业点评报告。数据来源包括农业农村部监测数据、公司公告等。