贝壳~W-港股公司研究报告-初心如磐履践致远-240111（37页）.pdf

1、证券研究报告公司深度研究地产(HS)东吴证券研究所东吴证券研究所 1/37 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 贝壳-W（02423.HK）初心如磐，履践致远初心如磐，履践致远 2024 年年 01 月月 11 日日 证券分析师证券分析师 房诚琦房诚琦 执业证书：S0600522100002 证券分析师证券分析师 肖畅肖畅 执业证书：S0600523020003 证券分析师证券分析师 白学松白学松 执业证书：S0600523050001 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(港元)38.70 一年最低/最高价 35.95/55.80 市净率(倍)2.02 港

2、股流通市值(百万港元)138,234.86 基础数据基础数据 每股净资产(港元)19.12 资产负债率(%)39.21 总股本(百万股)3,723.31 流通股本(百万股)3,571.96 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）60,669 76,695 90,682 106,934 同比-25%26%18%18%经调整后净利润（百万元）2,843 9,594 10,910 12,378 同比 24%237%14%13%每股收益-最新股本摊薄（元/股）0.76 2.58 2.93 3.

3、32 P/E（现价&最新股本摊薄）46.23 13.70 12.05 10.62 Table_Tag 关键词：关键词：#市占率上升市占率上升 Table_Summary 投资要点投资要点 二十余年磨炼成就经纪行业产业互联网龙头二十余年磨炼成就经纪行业产业互联网龙头：贝壳脱胎于链家，长期沉淀数据技术和管理体系打造 SaaS 平台。2022 年公司总交易额达 26096亿元。截至 2023Q3，贝壳共计拥有 40903 家活跃门店、39.9 万名活跃经纪人和 4920 万名移动月活用户。ACN 机制和“楼盘字典”解决行业矛盾，构筑宽广护城河机制和“楼盘字典”解决行业矛盾，构筑宽广护城河：中介行业存

4、在两大核心矛盾（1）C 端单次博弈：大额低频的属性导致经纪人注重短期利益，假房源和赚差价等乱象严重；（2）B 端零和博弈：经纪人之间“跳单”现象频出，导致赢家通吃恶性竞争。公司通过搭建 ACN 网络，实现了基于合作模式的利益分配机制，延长经纪人从业时间；同时配合已收录 2.7 亿套真房源的“楼盘字典”，提高购房者体验。将单次博弈和零和博弈转变为重复博弈和多赢博弈。二手房换手率、新房中介渗透率的提升以及公司领先的市占率助力经纪二手房换手率、新房中介渗透率的提升以及公司领先的市占率助力经纪业务收入稳步增长：业务收入稳步增长：我国二手房市场长期角度看，改善需求带来的换手率提高有望带动总量增长，中介渗

5、透率常年维持高位；新房市场尽管销售金额中枢预计降至 10.2 万亿元，但新房中介渗透率提升是城镇化率高企后的大势所趋。我们预测 2026 年中国二手房/新房中介市场佣金规模将分别增长至 1954/1306 亿元，2021-2026 年 CAGR 分别为 9.0%和0.7%，公司 2022 年新房和二手房业务的市占率分别达到 17.4%和27.2%，未来有望持续稳步提升，为收入增长奠定基础。家装业务优势显著，有望高速扩张成为第二增长极：家装业务优势显著，有望高速扩张成为第二增长极：根据贝壳研究院预测，2030 年我国家装市场总规模将达到 7 万亿元左右。公司前置经纪业务带来流量优势，系统研发和管

6、理模式均可复用。22 年以来接连收购圣都家装和爱空间，在头部城市实现了家装业务经营的正循环，23 年 Q1-Q3 家装业务实现收入 72.1 亿元，同比高增 144.2%，模式跑通后有望高速扩张。投资建议：投资建议：公司作为国内的经纪行业产业互联网龙头，长期沉淀的数据技术和管理系统形成宽广护城河，市占率稳居第一。我们认为随着中国二手房换手率以及新房中介渗透率的不断调高，公司经纪业务佣金收入将稳步增长，叠加协同优势下家装业务赛道的高速发展，公司未来业绩具备可观弹性，是当前市场环境下的优质标的，预测其 2023/2024/2025年收入为 766.9/906.8/1069.3 亿元，经调整净利润分