轻工纺服行业纺织制造龙头企业ROE对比系列深度报告：优选行业格局好&商业模式优&产能布局合理的制造龙头-240301（19页）.pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业深度报告 2024 年 03 月 01 日 推荐推荐（维持）（维持）纺织制造纺织制造龙头企业龙头企业 R ROEOE 对比对比系列系列深度深度报告报告 消费品/轻工纺服 本篇报告本篇报告对纺织制造龙头公司对纺织制造龙头公司，包括，包括运动鞋制造商、面料及成衣制造商、辅料、运动鞋制造商、面料及成衣制造商、辅料、上游纱线制造商，从商业模式、竞争格局、产能扩张节奏及分布、技术壁垒等上游纱线制造商，从商业模式、竞争格局、产能扩张节奏及分布、技术壁垒等角度剖析角度剖析 ROE 的差异的差异。ROE 对比：对比：运动鞋服纵向一体化龙头运动鞋服纵向一体化龙头公司高

2、于上游公司公司高于上游公司。2010 年至 2022 年ROE 平均值从高到低排序：运动鞋制造商（25%-30%）、纵向一体化服饰制造商（12%-29%）、辅料制造商（15%左右）、内衣制造商（13%左右）、纱线制造商（10%-15%）。盈利能力对比：盈利能力对比：行业集中度高行业集中度高&商业模式优商业模式优&产能集中的制造龙头产能集中的制造龙头盈利能力更盈利能力更强。强。从从 2010 年至年至 2022 年年毛销差毛销差平均值平均值高低排序看：高低排序看：辅料制造商（30%）、纵向一体化服饰制造商（15%-27%）、运动鞋制造商（24%左右）、内衣制造商（20%-24%）、纱线制造商（1

3、6%-22%）。从从 2010 年至年至 2022 年年净利净利率率平均值平均值高低排序看：高低排序看：纵向一体化服饰制造商（8%-19%）、辅料（13%左右）、运动鞋制造（8%-13%）、纱线制造商（8%-9%）、内衣制造商（5%-9%）。1）行业竞争格局：所在）行业竞争格局：所在行业集中度高行业集中度高的的头部头部制造制造公司公司具备更强的议价能力，具备更强的议价能力，其其盈利能力越强盈利能力越强。当前集中度从高到低排序：辅料、运动鞋制造商、服装制造商、纱线制造商。2）商业模式：）商业模式：具备较强研发实力具备较强研发实力+产业链一体化产业链一体化+产品产品个性化生产的公司盈利个性化生产的

4、公司盈利能力强能力强。如服装制造商面料壁垒高&纵向一体化生产、辅料的产品个性化生产&快反能力强、运动鞋制造商在产品材料和结构的壁垒均具备更强盈利能力。3）产能分布产能分布：产能布局：产能布局相对集中的公司相对集中的公司管理效率和生产效率更高，规模效应管理效率和生产效率更高，规模效应体现更好，其体现更好，其盈利能力强盈利能力强。华利、申洲、伟星产能布局相对集中，所以从盈利能力角度看：华利高于丰泰、申洲高于儒鸿、伟星高于 YKK。资产周转率对比：劳动密集型公司高于资产周转率对比：劳动密集型公司高于资本资本密集型公司。密集型公司。辅料、成衣/面料机器设备占比较高，上游纱线制造商原料库存较重，均导致资

5、产周转效率偏慢。但运动鞋制造商人工占比更高，对机器依赖度不高，资产周转效率高。权益乘数对比：港资及台资高于内资公司。权益乘数对比：港资及台资高于内资公司。中国香港和中国台湾的公司相对中国大陆公司融资渠道更加多样化，经营杠杆相对较高（丰泰高于华利、维珍妮高于健盛、聚阳和儒鸿高于鲁泰）。投资建议：投资建议：海外需求稳中向好，品牌去库进度良好，2024 年奥运会有望推出新科技，制造龙头有望获得业绩和估值修复。具备较强技术壁垒、优质商业模式、合理产能布局、具备创新能力的制造龙头有望率先复苏。重点推荐：重点推荐：华利集团、申洲国际、伟星股份、台华新材、百隆东方、新澳股份。华利集团、申洲国际、伟星股份、台

6、华新材、百隆东方、新澳股份。风险提示：风险提示：海外需求疲软风险、国际品牌去库不及预期导致订单承压风险、制造公司新产能拓展不及预期风险、原材料价格波动侵蚀利润风险。行业规模行业规模 占比%股票家数（只）314 6.2 总市值（十亿元）1685.1 2.3 流通市值（十亿元）1334.1 2.0 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现-8.4-13.1-27.1 相对表现-11.9-5.1-11.9 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 1、运动鞋服&户外运动阿里数据点评（2024 年 1 月）低基数下 1 月份线上零售保持增长，户外运动势头较强2024-02-24 2、纺 织