广合科技-公司投资价值分析报告：服务器PCB龙头携手优质客户快速成长-240310（63页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅为根据证券发行与承销管理力法、首次公开发行证券承销业务规则等法律法规的要求就发行人在中华人民共和国首次公开发行人民币普通股股票进行投资者教育之目的而编制。研究报告仅供该等投资者了解有关信息，不得为任何目的、以任何形式、被全部或部分的复制、直接或间接地转发或提供给任何他人或在任何媒体公开。投资者应自主审慎做出投资决策并自行承担投资风险。其他重要信息，请参阅提示函、本报告的页脚、首页重要提示及尾页的免责声明。证券研究报告 1 1 广合科技投资价值分析报告 服务器 PCB 龙头，携手优质客户快速成长 2024 年 03 月 10 日 公司概览：服务器 PC

2、B 龙头，核心技术丰富。广合科技主营 PCB 的研发、生产和销售。产品类型可分为单双面板、四/六层板和八层及以上 PCB 板，公司产品精度、可靠性和密度要求较高，主要定位于中高端应用市场，下游应用领域包括服务器、通信、消费电子、汽车电子、安防电子、工业控制等领域。公司营业收入稳定增长，从 2019 年的 13.34 亿元增长至 2022 年 24.12 亿元，年复合增长率达 21.83%；公司利润保持增长趋势，2019-2022 年分别实现扣非归母净利润 1.15 亿元、1.20 亿元、0.76 亿元、2.80 亿元，CAGR 达 34.58%。行业分析：PCB 产业链向中国转移，细分市场推动

3、稳定增长。全球 PCB 行业分布地区主要为中国、日本、韩国和欧美地区，2021 年全球 PCB 行业产值达到 809 亿美元。全球印刷电路板行业集中度不高，生产商众多，市场竞争充分，目前中国已经是全球 PCB 行业产量最大的区域。我国大陆 PCB 行业产值从 2014年的 262 亿美元提升至 2021 年的 442 亿美元，2021 年同比增长达到 25.93%，随着 PCB 产业转移的深化，我国 PCB 产值规模比重有望进一步提升。2019 年以来，以 5G 通讯及终端、新能源汽车、AI 服务器为代表细分市场的需求剧增，PCB 行业不断出现新的增长点，未来 PCB 行业有望保持低个位数稳定

4、增长。公司分析：以服务器领域为主，客户资源优质。公司 PCB 产品布局为“云、管、端”，以云计算相关服务器用高速多层精密产品为主。2022 年实现服务器 PCB板营收 16.35 亿元，占营收比 71.98%。公司积极拓展下游客户，产品已进入戴尔、浪潮信息等国内外知名服务器厂商和 EMS 企业，与联想、华为等服务器厂商合作开发新品。公司持续加大研发投入，2020-2022 年研发费用 CAGR 达 24.04%。中长期看，伴随募投项目黄石广合投产，将新增年产 100 万平方米多高层精密线路板产能，叠加服务器下游需求随着 AI 浪潮增长，公司发展潜力充足。合理估值区间：未来 6 个月公司公允价值

5、区间为 64.40-68.90 亿元。预计公司 2023-2025 年的归母净利润分别为 4.15 亿元、4.91 亿元、5.72 亿元，同比增长 48.7%、18.2%、16.3%。考虑到公司的产品技术优势和未来增长趋势，结合可比公司数据，综合考量相对估值和绝对估值，我们认为公司 IPO 发行后的合理市值在 64.40-68.90 亿元区间，对应每股合理价值区间为 15.25-16.32 元/股。假设不采用超额配售选择权的情况下，按 2022 年经审计的归母净利润 2.80亿元计算，对应 PE 区间为 23-25 倍；2022 年经审计的扣非归母净利润 2.80 亿元计算，对应的 PE 区间

6、为 23-25 倍；按 2023 年预测归母净利润 4.15 亿元计算，对应 PE 区间为 16-17 倍。风险提示：关键假设发生变化导致盈利预测和估值分析变动的风险、毛利率波动的风险、宏观经济及下游市场需求波动带来的风险、市场竞争加剧的风险、二级市场波动的风险、原材料价格波动风险、贸易摩擦风险、PCB 行业整合风险、核心技术人员流失的风险、下游应用领域集中风险、客户集中的风险、新项目投产初期亏损风险等。盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）2412 2677 3369 4091 增长率（%）16.2 11.0 25.8 21.4 归