航海装备行业机械“回归”系列二：中国船舶从追赶到领军20年深度回首-240811（39页）.pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3939 Table_Page 公司深度研究|航海装备 证券研究报告 广发机械“回归”系列二广发机械“回归”系列二 中国船舶：中国船舶：从追赶到领军，从追赶到领军，20 年深度回首年深度回首 核心观点核心观点：中国船舶：从追随者到主导者，世界级船企之路复盘中国船舶：从追随者到主导者，世界级船企之路复盘。（1）03-08 年上年上行周期，天时地利人和：行周期，天时地利人和：中国 2001 年加入 WTO（天时），中国的码头资源禀赋+配套制造能力+低钢材价格（地利），人口红利造就低廉的劳动力成本（人和）。（2）09-20 年下行周期，年下行周

2、期，修炼内功：修炼内功：中国船舶加大研发投入提升竞争力，接单结构开始逐步趋于多元，份额保持扩张同时进行业务和人员规模控制，人均产出保持稳定。（3）21-24 年上行周期，年上行周期，涅涅槃槃重生：重生：造船业正式迎来拐点，中国船舶领先受益。本轮周期与前一轮有何不同？本轮周期与前一轮有何不同？本轮周期相比上一轮的确定性和持续性更强。（1）需求端主驱力的变化：）需求端主驱力的变化：上一轮主要由下游贸易景气驱动，而本轮周期需求主要由老龄+环保驱动，需求后坐力更强、持续时期更长；（2）供给端的约束：）供给端的约束：上轮周期扩产几乎不存在瓶颈，本轮扩产刚性确立了本轮供需缺口的持续性。（3）格局变化：格局

3、变化：市场份额进一步向头部集中，中国船厂全球地位崛起，高端船型竞争力提升+产业链自给率提升。（4）利润率有望超越前高：利润率有望超越前高：上轮周期船价与钢价同步上涨，本轮船价大概率创新高+钢价下行，我们认为利润率有望超越前一轮高点。当下时点，如何看待中国船舶的未来？重视盈利当下时点，如何看待中国船舶的未来？重视盈利+重组两大拐点。重组两大拐点。盈利节奏上，中国船舶低价船交付周期已临近尾声，我们测算当前接单毛利率近 26%，接近前高水平，未来预计仍将持续上升。重组拐点上，集团内资产整合后预计将带来效率、利润率和规模的提升，年产能合计约2476 万 dwt，手持订单合计约 6875 万 dwt。盈

4、利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计公司 24-26 年归母净利润 51.6/76.6/106.8亿元，参考公司历史估值中枢，我们给予中国船舶 2024 年每股净资产4 倍 PB 估值，对应每股合理价值 47.0 元，维持“买入”评级。风险提示。风险提示。全球宏观经济环境下行；成本及汇率波动；燃料价格波动。盈利预测：盈利预测：2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）59485 74839 95236 96178 106315 增长率（%）-0.4%25.8%27.3%1.0%10.5%EBITDA（百万元）-828 3671 8544 11565 1

5、5253 归母净利润（百万元）172 2957 5160 7660 10683 增长率（%）-19.3%1,614.7%74.5%48.4%39.5%EPS（元/股）0.04 0.66 1.15 1.71 2.39 市盈率（P/E）557.00 44.61 32.98 22.22 15.93 ROE（%）0.4%6.1%9.8%12.7%15.1%EV/EBITDA-24.28 13.18 8.96 5.71 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 38.05 元 合理价值 47.0 元 前次评级前次评级 买入买入 报告日期 2024-08-11 基

6、本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）4472/4472 总市值/流通市值（百万元）170176/170176 一年内最高/最低（元）43.10/25.10 30 日日均成交量/成交额（百万）38/1544 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%）0.68/16.22 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No.BOS186 021-38003678 分析师：分析师：孟祥杰 SAC 执证号：S0260521040002 SFC CE No.BRF275 010-59136693 分析师：分析师：汪家豪 SAC 执证号：S026