机构行为探微系列研究之五：券商配债现状与变革-240828（16页）.pdf

1、 宏观深度报告/2024.08.28 请阅读最后一页的重要声明！券商配债：现状与变革 机构行为探微系列研究之五 证券研究报告 分析师分析师 陈兴 SAC 证书编号：S0160523030002 分析师分析师 谢钰 SAC 证书编号：S0160523080003 相关报告 1.流动性危机还会重演么？“弱美元”系列之一 2024-08-18 2.油价还会继续反弹吗？大宗商品分析框架系列之四 2024-08-17 3.非税收入知多少？财税重塑系列之一 2024-08-15 核心观点核心观点 证券公司投资债市常分为资管和自营两个条线，那么，二者在配置上分别呈现怎样的特点？未来面临着怎样的变革？又会为债

2、市贡献多大增量呢？证券公司如何投资证券公司如何投资？证券公司投资分为自营和资管两大业务条线，资金来源的不同导致二者配置行为存在较大差异。自营方面，自营方面，近年来券商自营规模保持稳定增长，2023 年中达到 5.9 万亿元，且从 2017 年以来，自营业务一直是券商最大的收入来源（2022 年除外）。从资产配置的角度看，券商自营受限制较少，投资范围较为灵活。资管方面，资管方面，证券公司资管业务始于 1995 年，政策变化导致其规模先快速增长后趋于下滑，“资管新规”后券商资管规模不断回落，同时券商资管开始向主动管理转型。过去作为主要通道融资的定向资管计划规模大幅压降，取而代之的是集合资管计划占比

3、持续增长。资产配置受何影响资产配置受何影响？券商自营和资管均以固收类投资为主，自营方面自营方面，首先，首先，自营投资以交易盘为主；其次，其次，自营对利率债和信用债的配置较为均衡；再次，再次，券商自营持有的利率债以地方债和国债为主，持有政金债的规模相对不大，而信用债以公司债和中期票据为主；最后，最后，2023 年以来，券商自营持有的国债占比整体较此前上升、政金债占比趋于下降，信用债中公司债占比回落、普通金融债呈增持趋势。从自营配置的影响因素来看，一方面，一方面，监管引导自营配债尤其是利率债；另一方面，另一方面，券商自营对于利率债采取交易策略参与市场轮动，而对于信用债券则采取配置策略。资管方面，资

4、管方面，券商资管主动管理类产品主要投向债券等标准化资产，信用债是券商资管最主要配置的债券，企业债和公司债的仓位比例近年来近九成。为突出产品收益优势，券商资管配置的债券以风险偏低、票息相对较高的高评级债券为主。券商自营和资管有何变革券商自营和资管有何变革？随着自营规模稳定增长，投资收益波动较高成为亟待解决的问题。相较于传统的纯债投资模式，“固收+”产品能更好地满足投资者对风险和收益的双重需求，近年来，“固收+”基金管理规模明显增长，且将时间维度拉长来看，偏债混合型基金指数相较沪深 300 和中债综合指数均有明显的超额收益，未来券商自营业务或将持续向“固收券商自营业务或将持续向“固收+”模式转型”

5、模式转型。券商资管方面，目前已有 11 家券商通过资管子公司取得公募牌照，而券商大集合参公改造有望推动券商资管公募化进程进一步提速券商资管公募化进程进一步提速，券商资管公募产品或成为债市新的交易力量。风险提示风险提示：政策变动调整超预期，经济恢复不及预期，历史经验失效。谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观深度报告/证券研究报告 1 证券公司如何投资？证券公司如何投资？.4 2 资产配置受何影响？资产配置受何影响？.7 3 券商自营和资管有何变革？券商自营和资管有何变革？.12 图图 1.券商自营业务金融产品投资规模和增速券商自营业务金融产品投资规模和增速.4 图图 2.券

6、商自营业务收入和占比券商自营业务收入和占比.5 图图 3.证券公司自营投资范围的变化证券公司自营投资范围的变化.5 图图 4.券商资管计划投资规模和增速券商资管计划投资规模和增速.6 图图 5.券商资管主动化转型进程券商资管主动化转型进程.6 图图 6.券商资管产品规模和占比券商资管产品规模和占比.7 图图 7.证券公司自营金融产品投资规模和债券类占比证券公司自营金融产品投资规模和债券类占比.7 图图 8.证券公司资管各类型产品规模和固收类占比证券公司资管各类型产品规模和固收类占比.7 图图 9.上市券商不同类别自营投资占比上市券商不同类别自营投资占比.8 图图 10.券商自营在银行间和交易所