【公司研究】贝泰妮-新股报告：顺势而为水到渠成-210308（40页）.pdf

1、供给角度：行业壁垒高，进入者少 因为消费者非常看重其产品力，功能性护肤品兼具强壁垒特性。据敏感肌护肤品市场调研报告显示，89%的被调研消费者认为产品成分是选购原因，排名成交因素第一；而53%的消费者会因为担心产品没有效果而不购买。据艾瑞咨询报告显示，消费者选择化妆品时最在意产品对肌肤的修复功能（53.4%）。由于产品力重要性高，功能性护肤品研发壁垒更高，行业供给较化妆品行业整体少。据 Euromonitor 数据显示，2019 年我国护肤品市占比超过 0.1%的品牌数为112 个，而市占比0.1%以上的皮肤学级护肤品品牌数量为17 个。 空间大：敏感肌护肤品市场规模空间测算

2、（自下而上）  用户群人数测算 据中国敏感性皮肤诊治专家共识显示，敏感性皮肤在世界各国均有较高的发生率，欧洲为 25.4%89.9%，澳洲约为50%；女性发病率普遍高于男性，美洲女性为22.3%50.9%，亚洲女性为 40%55.98%，我国女性约为 36.1%。 统计局数据显示，2019 年我国女性人口数约 6.85 亿，测算中审慎考虑我们仅考虑 20-49岁女性人群。统计局数据显示，2019 年我国20-49 岁女性人口为 3.05 亿，以36.1%发生率估算，我国敏感肌人群数量约为 1.1 亿。  人均消费测算 据艾瑞

3、咨询报告，2020 年中国女性敏感肌按严重程度分为弱度、轻度、中度、重度四级，各级人群占比分别为24.7%、43.0%、23.2%、9.2%。按敏感肌 1.1 亿总人群测算，各级人群总数为 2.7、4.7、2.6、1.0 千万人。 据艾瑞咨询调研数据显示，四级人群的月均花费分布如下表所示。采用价格段中位数测算，我们得到四级人群抗敏护肤品月花费平均值分别为：548、785、911、918 元/人月。  敏感肌护肤品市场规模测算 考虑到消费者调研的偏高线城市属性，我们使用1）各级人群主流抗敏性护肤品月花费的下限作为保守测算，2）按分布加权平均花费为中性偏乐观

4、测算，得到敏感肌护肤品市场规模上限保守测算4176 亿元，中性偏乐观测算略超1 万亿。 竞争格局：渠道+营销+政策，国货风华正茂 当前化妆品行业格局：分散+国货占比低  我国化妆品行业格局分散，集中程度有提升空间 全球来看，化妆品行业 CR3=27%。成熟市场体现出化妆品行业集中程度较高，据Euromonitor 数据显示，2019 年美国、日本、韩国 CR3 分别为 32/32/52%，CR10 分别为61/50/67%。对比成熟市场，我国集中度仍较低，2019 年CR323.9%，CR1042.2%，未来有集中度提升趋势。 我国化

5、妆品行业本土品牌占比低，未来有望提升 据 Euromonitor 数据显示，2019 年我国前 20 个国产品牌的总市占比仅 14.1%。而我国Top10 品牌中，仅百雀羚和珈蓝集团为本土品牌，市占比合计仅 4.5%。对比来看，在美国、韩国和日本，Top10 品牌中至少有一半为本土品牌，且市占比分别为38%、43%、54%。由于对审美变化、渠道变化、和营销变化把握的灵活性，本土化妆品企业更具优势。相较海外相对成熟的市场，我国本土品牌仍有较大成长空间。随着消费者对国货品牌偏好度的提升，我国化妆品行业未来有国产替代趋势。 资料来源：Euromonitor，西部证券研发中心 格局变化趋势：下游变革拉动+上游政策推动=利好国货龙头 我们认为，由于行业下游的渠道、营销模式变化，优秀的国货龙头有望通过更灵活的政策应对变化，对海外龙头实现细分赛道超越。 同时 2021 年新政的实行，一方面对行业的规范运营起到加强作用，提升了行业集中程度；另一方面也对我国传统优势项目和特色植物资源做了鼓励支持。优秀的国货龙头有望享受行业集中程度提升红利，提升市占比。