【研报】商业贸易行业电商2020Q4财报总结：竞争加剧平台扩张进入深水区-210328（21页）.pdf

1、具体公司来看：(1)阿里加大核心电商投入力度，继续收缩边缘业务。当前竞争格局下，提供高品质及有价格竞争力的商品、增加用户触达维系粘性、提高下沉市场的渗透率争夺增量市场优先于利润释放。FY3Q21 贡献利润的核心收入科目客户管理业务(广告及佣金)维持了20%增长，但平台型核心电商经调整EBITA同比增长10.5%至733亿元，环比放缓1.2pp。近两季度客户管理业务收入与平台型核心电商经调整EBITA增速的差异，反映了集团在手淘改版、聚划算补贴、淘宝特价版、淘宝直播&短视频、淘宝买菜、C2M等一系列核心业务上 的投入增加。FY3Q21云计算经调整EBITA转正，菜鸟经营性现金流转正，成为

2、集团造血业务。非平台部分业务亏损同比收窄16亿元至亏损67亿元。FY21以来阿里在部分战略新业务及大文娱上有明显减亏，FY3Q21大文娱经调整EBITA亏损14亿元(同比收窄19亿)，创新业务亏损同比略下降1亿至20亿元。虾米音乐公告播放器业务于2月5日正式停止服务，边缘业务继续收缩;而社区电商3月整合原有赛马项目为MMC事业群并由戴姗负责，特价版加大淘客等推广渠道的补贴力度换取更快的用户增长，主业集中资源火力全开。我们认为集中力量投入主业的趋势将持续。综合来看，阿里经调整EBITA仍然保持在与行业规模扩张近似的健康水平，且在手现金充沛，调整期资源充足。(2)拼多多核心电商平台加速货币化，多多

3、买菜拖累利润释放节奏。3Q20拼多多non-GAAP净利润已转正至4.7亿元，释放了电商平台逐步成熟为供血业务的信号，战略重心将逐步转向外延拓展多多买菜等新项目。Q4延续了这一趋势：测算Q4 GMV增长约57%，单季度广告及佣金货币化率环比提升0.4pp至3.6%，在表观货币化率上已经接近阿里FY2020的水平(3.7%);同时，拼多多2021年起不再每季度披露GMV，规模增长的中频观测方式将从GMV切换至收入。全局来看，我们认为拼多多将继续加大电商货币化力度为集团造血，以保障在购物补贴和买菜业务的投入力度。拼多多董事长兼CEO陈磊在2021年3月20日华尔街日报的专访中表示，拼多多的计划是继

4、续投入补贴，直到取代阿里巴巴成为十亿中国消费者的首选购物平台。向十亿用户进发的过程中，我们认为拼多多将左手变现更多广告资源，右手将收入投入到更有战略意义或更具效率的营销策略上，保持研报接受邮箱 p9激进的规模扩张。拼多多为人熟知的“低价”“补贴”，无不是阶段性获取市场份额的有效手段;“中国消费者的首选购物平台”最终显然不会是以低价为核心竞争力的渠道;从“低价” 走向“匹配精准”是拼多多的必由之路。多多买菜是关乎拼多多存亡的战略业务。Q4业绩说明中管理层已表达了将在人力、技术、资本、资源等方面做出投资，股权投资、收购资产、自营设施均有可能。第三方基础设施稀缺、供应链运营模式重的特点，可能导致社区

5、电商的转盈利速度慢、投入回报周期长于平台电商，对公司报表利润产生负面影响。2020年底拼多多新引入1P销售模式，以补足平台商家无法提供的货品、提升用户消费体验，我们认为此种阶段性打法的亏损可视为拉新促活、增加粘性的营销投入。京东Q4年活跃买家环比增长3030万至4.7亿，环比增速创新高;全年新增用户80%来自下沉市场。参考questmobile数据，2020Q4至2021年1月，京东APP的MAU同比增速均保持在30%以上，2021年增长惯性值得期待。我们认为京东在低线用户中的适应能力和最终渗透率或高于市场预期;低线市场整体商品流通效率偏低，京东提供的优质商品与可靠服务对用户更具吸引力。202

6、0前三季度京东整体的利润释放已经较为充分，Q4再投资从而获取更好的用户增长、拓展新业务：销售旺季保持规模增长优先的理念，自营商品进销差毛利率略有降低(含广告则毛利率有上升)。用户流量增加有利于撬动3P开放平台增长， 3P GMV占比同比去年Q4提升，用户转化率、商家续签率两方面均有明显提升。 物流及其他服务收入同比增长95%，增速大幅提升;考虑商城业务整体毛利率有所提升而综合毛利率略下降0.2pp，物流板块毛利率则存在一定程度下降。新业务(扣除资产销售)non-GAAP亏损1