商贸零售行业老铺黄金：定位高端古法金渠道卡位带动高增长、品牌积淀决定成长天花板-250108（26页）.pdf

1、 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 商贸零售商贸零售 证券证券研究报告研究报告 2025 年年 01 月月 08 日日 投资投资评级评级 行业评级行业评级 强于大市(维持评级)上次评级上次评级 强于大市 作者作者 何富丽何富丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120003 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 商贸零售-行业点评:上美股份：大众品牌空间广阔，小店送礼刺激增长 2024-12-23 2 商贸零售-行业点评:洗衣家清大空间，若羽臣高端洗护“绽家”绽放 2024-11-22 3 商贸零售-行业点评:华熙生物：变革

2、元年，业绩短期承压，静待拐点 2024-11-05 行业走势图行业走势图 老铺黄金：定位高端古法金，渠道卡位带动高增长、老铺黄金：定位高端古法金，渠道卡位带动高增长、品牌积淀决定成长天花板品牌积淀决定成长天花板 一、为什么古法金市场快速崛起？一、为什么古法金市场快速崛起？2018-2023 年黄金品类增速（cagr11%）高于黄金珠宝全行业（cagr7%），其中的古法金产品增速（cagr65%）又明显高于黄金品类中的其他产品（硬金cagr16%/普通黄金 cagr4%），2023 年古法金市场规模快速增长至 1573 亿元、占到黄金品类的 31.2%，根据弗若斯特沙利文预测，未来几年有望维持

3、20%+年化增速、是珠宝行业增速的 2 倍以上。我们分析，驱动古法金快速崛起的动因包括：1）供给端的典型工艺升级，与普通黄金的易变形且款式单一相比，古法金通过传统手工工艺实现用金密实和款式精致丰富，而且金饰历史工艺的高同质化加强催化了古法金热潮。2）需求端的审美回归国潮，一方面古法金工艺富蕴文化内涵，另一方面古法金比硬足金产品更厚实以及比 K 金纯度更高意味着价格更高以及有一定保值，于是古法金吸引了重国潮的年轻人和从西式珠宝回流的有钱人。3）持续的产品和营销创新，产品端推出足金镶嵌复合产品满足有钱人需要、增速和毛利率更高，营销端加强营造古法金市场教育、为产业链增收增利。二、老铺如何实现超额高增

4、长二、老铺如何实现超额高增长?老铺黄金 2021-2023 年每年净开店 3-5 家、截至 2023 年底全国门店数 30家，但其 2021-2023 年收入年化增长 59%至 32 亿元、业绩年化增长 91%至4.2 亿元，2023 年主要得益于同店销售增长 115%至 1 亿元、以及净利率提升近 6 个点，预计 2024 年延续同店高增长态势。公司短期以高端渠道卡位带动高增长，长期其品牌积淀决定成长天花板。我们分析，老铺得以实现超额高增长的体现在：1）“人”：差异化定位优势、高端古法金领先品牌。老铺人均消费 3 万多元、是国内同行的数倍，公司以直营模式专注高端古法金赢得了错位空间、国内同行

5、多为加盟模式偏向大而全发展。但目前作为小众高端金饰品牌，品牌壁垒还有待积淀加强。2）“货”：工艺和审美加持、产品溢价更高。古法金工艺壁垒并不高，2023 年老铺在古法金市场规模排第 7 且研发费用率仅 0.3%，但公司最早提出古法金概念且具备匠人精神、工艺和审美得到市场好评，因此其产品溢价更高，足金黄金/镶嵌产品克单价 700+/1000+、毛利率 37%/46%。3）“场”：先发占位优势、高端渠道领先布局。老铺在我国前十高端购物中心覆盖率达 80%、是内地黄金珠宝品牌的 TOP1，通过合作信任积累，贯通拓展 SKP 系/万象城系、分别已开设 4/10 家门店。考虑新进入者竞争，高端品牌和产品

6、的人设容易再现但不容易超越（需时间积淀）、长期成长天花板更需要品牌及品质积淀；而且高端渠道的占位不容易争得、渠道是最直接的优势所在也带动了短期高增长。三、国产奢侈品的尽头是谁三、国产奢侈品的尽头是谁?海外奢侈品消费的借鉴海外奢侈品消费的借鉴 高端黄金珠宝兼具奢侈品（社交工具）和金饰（保值功能）的消费属性，到底哪些人在消费奢侈品？韩国是个人奢侈品人均消费最高的国家，可能原因有文化基因重视经济和外在攀比、阶级和财富分化加剧和家庭财富增加等。中国比韩国更内敛，但同样追求美好寓意和体面作风、同时经济调整期的消费从纯消耗型消费品向带保值属性转移，高端中式金饰可能是普通中产的社交工具、高净值人群的保值品（