歌华有线-充分受益于数字电视产业化及盈利模式的逐渐清晰-070619（15页）.pdf

1、 jkki 2007年年6月月19日日 公司研究 公司研究 深度报告 深度报告 歌华有线歌华有线 (600037) /29.95 元元 充分受益于数字电视产业化及盈利模式的逐渐清晰充分受益于数字电视产业化及盈利模式的逐渐清晰非周期性消费品传媒 非周期性消费品传媒 强烈推荐A强烈推荐A(维持) 我们的观点我们的观点 ? 对于歌华有线投资价值的把握，不是注重短期所得税返还、营业税减免等政府扶持手段， 而应关注有线数字电视未来发展趋势的把握和在整个产业链中歌华有线作为网络运营商所起的作用；应更加关注随着国内数字电视用户数的不断增加，会吸引内容提供商投资数字电视付费频道，双方携手共同开发其所蕴涵的商业

2、价值，有线数字付费业务、增值业务等将向“内容和用户”良性互动的越发清晰的盈利模式迈进。 ? 公司未来收入大幅提升的渠道很多： 公司未来收入大幅提升的渠道很多：歌华在北京有线数字电视用户的基本收视费仅仅是 18 元/月，而目前国内平均数字电视基本收视费为 23.8 元/月；同时对于一户多机的户主目前歌华采取的是免费的形式，没有额外收费，而国内其他城市比如处于同等消费水平的深圳，天威视讯所采取的方式是将额外增收 14 元/月的收视费，这一措施在国内被普遍采用，采取这一增收方式后将提高公司的收入。 股价表现的催化剂股价表现的催化剂 ? 未来 12 个月，有三个因素可能构成股价表现得催化因素：1、公司

3、进行跨地域收购有线网络和大股东可能的优质资产注入；2、奥运建设可能带给公司的额外收益；3、公司在2007 年可能继续获得类似于数字电视转换过程中的专项补助资金性质的政府补贴，这实际上是缓减了数字电视转换给公司带来的短期业绩压力。 投资评级与估值：投资评级与估值： ? 预测歌华有线 2007 年到 2009 年的主营业务收入分别为 11.7 亿、13.3 亿和 17.9 亿，对应分别为 0.39 元/股、0.48 元/股和 0.53 元/股的盈利预测。 ? 当前歌华股价对应的2007年到2009年的EV/EBITDA值分别为40.58倍、 33.2倍和26.12倍，虽然与国际可比有线网络运营商相

4、比估值水平偏高，但基于我们对数字电视产业长期增长前景的看好，有线网络运营商在整个产业链条中扮演着承前启后，整合推动产业链向前发展的角色， 并具有垄断优势的， 处于非常有利的地位； 而歌华有线跨地域扩张、收视费提价的预期，作为北京市政府确立的北京市文化信息产业的龙头企业，我们认为可以给予歌华有线相对较高的溢价，我们维持歌华有线“强烈推荐-A”的投资评级。 投资风险提示投资风险提示 ? 1、IPTV、卫星数字电视的发展快于我们的预期，并在未来几年内迅速产业化，将对有线网络运营商产生实质性的竞争；2、公司未来的提价幅度和额外加收第二台机顶盒基本收视费计划推迟，而资本开支的大幅增加使公司盈利大幅下降；

5、3、目前公司策略性免费提供付费业务和增值业务，以培养用户群体和消费习惯，公司计划下半年开始实施收费，作为一种新的商业模式，加上国内数字电视产业链（特别是内容环节）还比较薄弱，付费业务和增值业务的发展可能低于我们的预期；4、目前估值水平偏高，短期受大盘调整影响较大。 上证指数：上证指数：4253.34 股本数据 股本数据 A 股总股本（万） 106,013 流通 A 股（万） 58,321 流通市值（亿） 173.97 股价表现股价表现 绝对值相对上证3 个月(%) 50.9 10.9 6 个月(%) 119.237.4 1 年(%) 269.6100.2 52 周波动(元) 36.26-8.4

6、8 资料来源：招商证券 股价走势 股价走势 相关研究 相关研究 文化传播行业 2007 年中期投资策略报告 6/13/2007 主要财务指标主要财务指标 会计年度 2006 2007E 2008E 2009E 会计年度 2006 2007E 2008E 2009E 主营收入(万元) 102,421.7 117,401.2 133,371.7 179,961.3 每股收益(元) 0.41 0.39 0.48 0.53 同比增长率(%) 14.47% 14.63% 13.60% 34.93% 每股净资产(元) 5.54 3.77 4.15 4.59 营业利润(万元) 37,278.70 40,89