交运行业航空序列深度研究4：现实与预期的交织-250118（43页）.pdf

1、航空序列深度研究航空序列深度研究4 4：现实与预期的交织：现实与预期的交织2025年1月18日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明华西证券交运行业首席分析师：游道柱邮箱：SAC NO：S1120522060002仅供机构投资者使用证券研究报告|行业深度研究报告本篇报告主要观点本篇报告主要观点回顾反思：回顾反思：22年8月以来我们合计外发5篇航空深度报告（3篇行业深度、2篇公司深度），但23年以来航空股价表现并不好，我们总结之前对航空研判存在的不足，包括对疫后经济及航空需求恢复考虑不足（包括节奏与持续时间）、对油价间接影响需求恢复的速度考虑不足。宏观总结：宏观

2、总结：以年度为单位，当前总体经济增长中枢低于2019年，24年制造业与非制造业均面临不同程度的价跌、量跌，个人就业环境也弱于前一年。但24年9月重要会议后，24年四季度制造业订单量在回升，非制造业量、价环比回升。2424年航司经营总结：年航司经营总结：24年三大航机队建设继续低于年初的计划，2025年行业ASK潜在增量来自利用小时数的增长（尤其淡季）与飞机架次增长。考虑2019-2024年飞机引进机构以及其他供给端的影响因子，我们判断未来春秋航空的ASK增长弹性最大。24年航司客座率基本恢复至19年水平，其中票价是主因，淡季ASK调整是次因。2525年航空展望：年航空展望：经济预期变化是牵动航

3、空基本面预期的第一因子。如果25年继续出台重大政策抬升经济预期，将会带来商务出行需求的修复，同时提升个人支出中愿意用于旅游的占比。在既定供给下，出行需求总量增长预期的抬升，则意味着航空有机会通过价格筛选出相对支付能力较强的旅客。投资建议：投资建议：经济预期变化是牵动25年航空基本面预期的第一因子，同时当下弱现实仍有机会推动航司继续下调飞机的引进计划（增强行业供给端逻辑）。我们期待宏观政策落地对商旅、因私出行需求的提振，进而带来航空板块业绩弹性。受益公司包括中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空、吉祥航空、海航控股、中国民航信息网络等。风险提示风险提示：宏观经济增长不及预期、油价大幅上涨或汇率大

4、幅度贬值。12目录目录contents02 宏观总结：24年面临什么样的需求环境？01 回顾反思：之前对航空研判犯过哪些错误？03 立足当下：24年航司采取了哪些经营策略？04 展望未来：哪些因子将牵动航空未来预期？05 投资建议及风险提示31 1回顾反思：之前对航空研判犯过哪些错误？回顾反思：之前对航空研判犯过哪些错误？1.1 1.1 正视过去的错误是为了更好把握未来正视过去的错误是为了更好把握未来2222年年8 8月以来我们合计外发月以来我们合计外发5 5篇航空深度报告（篇航空深度报告（3 3篇行业深度、篇行业深度、2 2篇公司深度）：篇公司深度）：航空困境反转研究三部曲：疫情后航空需求展

5、望（2022/8/9）、春秋航空：比较优势正在扩大的低成本航空龙头（2022/9/13）、南方航空：新一轮航空大周期正在徐徐展开之南航篇（2023/4/25）、当前市场对航空出行担心什么？（2023/7/25）、航空24年三季报深度总结：需求是核心变量（2024/11/12）。但但2323年以来航空股价表现并不好，因此我们希望通过反思，找出之前对航空研判犯过的错误，期待对未来有所帮助年以来航空股价表现并不好，因此我们希望通过反思，找出之前对航空研判犯过的错误，期待对未来有所帮助。图表：图表：2323年以来航空当月年以来航空当月RPKRPK以及相较以及相较1919年同期恢复率变化趋势年同期恢复率

6、变化趋势资料来源：wind，华西证券研究所图表：图表：20232023年以来中国国航、春秋航空、沪深年以来中国国航、春秋航空、沪深300300等累计涨幅情况（等累计涨幅情况（%）资料来源：wind，华西证券研究所460.0%70.0%80.0%90.0%100.0%110.0%120.0%130.0%400.0500.0600.0700.0800.0900.01000.01100.01200.01300.01400.023/1 23/3 23/5 23/7 23/9 23/11 24/1 24/3 24/5 24/7 24/9 24/11当月RPK（亿人公里）相较19年同期（%）-50.0%-