公用环保行业专题研究：盈利分红寻价值现货价格觅弹性-250120（34页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 公用环保公用环保 盈利分红盈利分红寻寻价值，现货价格价值，现货价格觅觅弹性弹性 华泰研究华泰研究 公用事业公用事业 增持增持 (维持维持)燃气及分销燃气及分销 增持增持 (维持维持)研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC No.BQR122 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.

2、BTC420 +(86)10 6321 1166 研究员 胡知胡知 SAC No.S0570523120002 +(86)21 2897 2228 行业走势图行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 昆仑能源 135 HK 10.32 买入 华润燃气 1193 HK 31.68 买入 中国燃气 384 HK 8.14 买入 新奥股份 600803 CH 25.20 买入 九丰能源 605090 CH 33.36 买入 深圳燃气 601139 CH 8.58 买入 资料来源：华泰研究预测 2

3、025 年 1 月 20 日中国内地 专题研究专题研究 燃气公司有望进入成本下行周期，看好分红与弹性两个方向燃气公司有望进入成本下行周期，看好分红与弹性两个方向 2025-2027 年市场预期国际原油价格逐步回落、JKM 先升后降、HH 逐年上升，我们看好国内进口管道天然气与部分进口 LNG 中长协的价格逐年下降。燃气公司有望进入成本下行周期，有利于天然气下游需求的增长，工业、商业与电厂的售气价差有望保持稳定，而居民的售气价差有望得到修复。盈利与分红的双重增长，推荐昆仑能源、华润燃气、中国燃气；LNG 现货价格下降的弹性标的，推荐新奥股份、九丰能源、深圳燃气。进口管道气低成本增量有望延续，中亚

4、进口管道气低成本增量有望延续，中亚/中俄中俄/中缅对油价敏感度由高到低中缅对油价敏感度由高到低 中亚线与中缅线负荷率基本稳定，随着中俄东线 2024-2025 年逐步达产、中俄远东线计划于 2027 年投产，我们预计 2025/2030 年俄气在进口管道气量的占比有望达到 45%/51%。若中俄管线全部投产，则俄罗斯有望取代中亚三国成为国内最大的管道气来源地、年输气量可达 1,430 亿方/年。测算得原油价格较基准值上涨或下降 10%，中国进口气平均成本较基准值上涨或下降 5.7%，其中敏感度由高到低分别为中亚线 6.4%、中俄东线 5.0%、中缅线 3.4%。中俄/中亚/中缅对应的油价基准值

5、分别为 66/50/102 美元，三条进口管道气在油价上升或下降阶段的价格弹性差异显著。LNG 进口中长协合同量逐年提升，现货贸易与气价强相关进口中长协合同量逐年提升，现货贸易与气价强相关 澳大利亚和卡塔尔自 2006/2010 年陆续向中国出口 LNG，两国始终保持进口量前二的地位；自 2021 年以来，美国逐渐超越印尼成为中国 LNG 进口量前五大国家之一；2023 年/2024 年 1-10 月进口 LNG CR6 均为 88%。假设美元兑人民币中间价保持 2024 年 12 月均值，当油价变化 10%时，进口LNG 中长协价格变化（元/方）敏感度由高到低依次是俄罗斯（0.27）、卡塔尔

6、（0.24）、澳大利亚（0.22）、马来西亚（0.20）、印度尼西亚（0.18）。若HH 指数变化 10%，我们测算美国 LNG 中长协同向变化 0.07 元/方。LNG 现货需大幅低于市场预期才有望形成替代效应现货需大幅低于市场预期才有望形成替代效应 参考 Bloomberg 一致预期，2025/2026 年原油均价同比-8%/-3%至 73/71美元/桶、HH 同比+37%/+12%至 3.25/3.64 美元/MMBTu，而 JKM 同比+9%/-9%至 13.0/11.81 美元/MMBTu；大部分的 LNG 长协仍然具备价格优势、但价差优势缩小。2025-2027 年，进口 LNG