互联网行业2022年投资策略报告：互联网行业2022年业绩和估值预计将改善-211103（57页）.pdf

1、增速剪刀差仍在，预计电商渗透率仍将稳步上升。据国家统计局，2021 年 1-9 月，社会零售消费总额同比增长 16.4%，高于实物商品零售额同比增速 15.2%，实物商品零售额占社零比从 24.3%降至 23.6%。但如果剔除疫情带来的基数扰动，2021 年实物电商各单月的两年复合增长率均大幅高于社零大盘。考虑到内容电商等新业态对消费者时长的持续占领，线上渠道相较线下在运营效率、供给丰富度上的优势明显，预计基数稳定后 2022年电商渗透率将进一步提升。考虑到整体消费大盘的修复潜力，预计 2022 年电商行业整体增速将维持在较高水平，我们维持前期判断，预计未来五年实物电商复合增长率达15.7%，

2、至 2025 年规模 20.2 万亿元，在社零中占比增至 34.4%。而龙头电商公司因资源禀赋、底层机制和组织效率的差异，在增量抢夺和存量竞争中具备较大实力。行业增量：从用户和品类两个维度看，社区团购是必争之地。经历 PC 互联网、移动互联网和低线城市三轮用户红利后，当下电商行业的用户普及在城市维度基本完成：据极光大数据，20M6 TOP3 电商已覆盖 90%的互联网用户，快递网点亦已覆盖 95%以上的县级城市，乡镇村市场是电商最后的用户池。社区团购通过“集单配送+自提”的模式大幅降低了传统电商最后一公里的履约成本，使得充分渗透乡镇村市场成为可能，据我们的草根调研，兴盛优选在湖南 60%的订单

3、来自县级以下市场。与此同时，生鲜(2020 年线上渗透率 6.9%)、FMCG(多数细分品类线上化率低于 10%)空间大、线上渗透率低，是最有潜力的电商品类。因此，社区团购极有可能成为未来 3-5 年电商渠道最大的增量来源。上一轮的电商下沉(2018-2020 年)更多是借力第三方资源，如通达系快递下沉、微信支付&支付宝快速普及等。而考虑到传统履约体系进入乡镇村市场并不经济，当下新一轮的电商下沉需要平台自身投入大量资源搭建物流体系，生鲜、FMCG 品类对于时效&损耗的高要求更是提升了投入时间和量级。因此，我们预计 2022 年监管步入常态化以后，头部电商平台仍将持续投入社区团购

4、，争取占据有利的竞争顺位。维持中长期行业规模预测，行业格局优化、商业模型打磨后龙头 UE 有望持续优化。考虑到社区团购突出的产业价值及其在电商竞争中的重要地位，我们维持 2025 年行业规模预测 1.5-2.0 万亿元。展望 2022 年，我们预计在资金压力下，类似食享会、同程生活这类区域型平台将持续出清，而头部玩家将进一步夯实份额、提升市占，预测 2022 年美团优选/多多买菜 GMV 达 1,731/2,190 亿元。与此同时，我们的草根调研反馈美团在供应端积极布局全国统采、拼多多通过分仓优化履约体系，龙头玩家在更加精细的商业模型打磨和规模效应释放之下，预计件单价&毛利率提升、履约

5、&营销费用率下降将推动 UE 持续提升，减轻对公司整体盈利的拖累。存量竞争：内容电商抢夺品宣蛋糕，渠道效率传统电商仍有优势。我们将电商平台职能分为品宣和销售两类：1)品宣，广告本质是流量生意、商家预算分配取决于用户时长分布，抖音&快手平均日使用时长超 100 分钟，大幅领先电商平台，内容生产能力亦强于电商自带内容生态，因此过去承接较多品宣职能的电商平台(主要是阿里)不可避免地遭遇抖快分流;2)销售，分利方最少、产业链各方低价换高周转是流通渠道最高效的形态(典型如 Costco)，而直播电商分利方众多(平台、MCN、红人等)、营销费用高(中腰部红人抽佣达 20%)，尽管在部分定价不透明的非标品类有独特优势，但因较低的渠道效率在品类和场景延伸的过程中缺乏竞争力，因此京东、拼多多等以销售为主的电商平台份额预计不会受到明显冲击。