网易云音乐-港股公司研究报告-社区生态护城河稳固付费指标上升空间充足-250718（22页）.pdf

1、 证券研究报告|公司深度报告 2025 年 07 月 18 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）社区生态护城河稳固，付费指标上升空间充足社区生态护城河稳固，付费指标上升空间充足 TMT 及中小盘/传媒 目标估值：NA 当前股价：286.0 港元 公司以“音乐社区公司以“音乐社区+技术赋能”为核心深耕垂类，构建在线音乐平台差异化优势，技术赋能”为核心深耕垂类，构建在线音乐平台差异化优势，在后版权时代积极扩张优质音乐内容资源，聚焦年轻化群体，在在后版权时代积极扩张优质音乐内容资源，聚焦年轻化群体，在 AI 等创新技术等创新技术驱动及会员权益的持续优化下，会员规模持续扩张，对标行业来看驱动及会员权益

2、的持续优化下，会员规模持续扩张，对标行业来看 ARPU 值上值上升空间充足，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。升空间充足，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。另辟蹊径破局之路，以社区生态叠加用户体验锚定差异化赛道。另辟蹊径破局之路，以社区生态叠加用户体验锚定差异化赛道。网易云音乐在2013 年由网易推出，在激烈的市场竞争中聚焦音乐社交与用户体验创新，通过“每日推荐”算法满足多元化用户需求，引入乐评、UGC 歌单为年轻用户提供情感共鸣，构建独特社区生态，凭乐评、智能推荐快速实现用户破亿，此后启动“黑胶 VIP”商业化，与阿里 88VIP 合作深化电商+音乐场景联动加速破圈，此后 2022 年开始与 SM、

3、YG 等海外版权方进一步推进合作，打造出了属于公司独特的差异化优势。在线音乐业务主导增长，渠道扩张叠加会员体系完善支撑订阅收入增长。在线音乐业务主导增长，渠道扩张叠加会员体系完善支撑订阅收入增长。2024年网易云音乐在线音乐服务收入同比增长 23.1%至 53.55 亿元，占总收入比重提升至 67.35%，主要得益于会员服务优化及内容丰富，其中会员订阅收入同比上升 22.2%至 44.59 亿元，会员规模持续增长。截至 2023 年底，网易云音乐在线音乐付费用户数达 4412 万，单付费用户月均收入 6.9 元，MAU 达2.06 亿，付费率 21.4%。公司近年来持续推进渠道扩张及会员体系完

4、善，2020年与阿里 88VIP 宣布达成战略合作，为公司作为音乐平台进入生活电商消费场景提供了切入口；会员体系方面，网易云音乐通过分层会员，提供差异化权益，如为黑胶 SVIP 提供有声书、付费数字专辑、超清母带、杜比全景声等丰富权益，满足不同用户需求，推动优质用户加速转化。对标龙头差异化优势显著，对标龙头差异化优势显著，ARPU 值上升空间充足。内容方面，值上升空间充足。内容方面，网易云音乐以“版权采购+原创孵化”双轮体系推进优质音乐内容扩张，坐拥 1.5 亿首正版曲库，依托 77.3 万独立音乐人打造原创生态，原创音乐播放量达 3500 亿，形成“头部版权+小众垂类”的内容矩阵。生态方面，

5、生态方面，平台强化音乐社区概念，打造从“内容消费”到“情感共生”的社交生态，用户日均产出超百万条 UGC评论，日活/月活比例稳定在 30%以上，强情感黏性用户生态优势显著。用户用户价值方面，价值方面，对比国内外行业龙头，网易云在付费率增速上表现优秀，但目前ARPPU 值仍显著低于业内水平，单用户价值挖掘存在明显提升空间，公司聚焦消费潜力较强的年轻群体，且深化“差异化内容+专属权益+跨场景联动”，正逐步缩小与行业头部平台的 ARPU 值差距，有望进一步拓宽增长边界，完善生态闭环，进入新一轮付费指标上升周期。首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。公司以“音乐社区+技术

6、赋能”为核心，深耕垂类，构建在线音乐平台差异化优势，在后版权时代积极扩张版权资源，公司聚焦付费潜力较强的年轻群体，ARPU 值低于行业水平，上升潜力充足。在 AI 等创新技术驱动及会员权益的持续优化下，有望实现付费率及 ARPU 值的 进 一步 上升。我 们 预 期 公司 2025 2027 年营 业收 入有 望达到82.37/88.32/96.63 亿元，经调整归母净利润 19.23/22.22/24.59 亿元，对应PE 分别为 30/26/24x，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：付费用户数增长不及预期、行业竞争加剧、行业监管收紧、版权相付费用户数增长不及预期、行业竞争加