昭衍新药-港股公司研究报告-实验猴刚性缺口驱动战略资源回暖趋势离岸外包构建第二增长曲线-250721（19页）.pdf

1、 证券研究报告|公司深度报告 2025 年 07 月 21 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）实验猴刚性缺口驱动战略资源回暖趋势，离岸外包构建实验猴刚性缺口驱动战略资源回暖趋势，离岸外包构建第第二增二增长曲线长曲线 消费品/生物医药 目标估值：NA 当前股价：21.85 港元 昭衍新药昭衍新药作为国内安评作为国内安评 CRO 行业龙头，具有全面的行业龙头，具有全面的 GLP 资质资质和和战略级实验猴战略级实验猴资源储备资源储备，海外拓展打造增长新引擎。实验猴在供给端受限海外拓展打造增长新引擎。实验猴在供给端受限+需求端旺盛影响下需求端旺盛影响下后续有望涨价，公司有望受益。首次覆盖，给予“强烈

2、推荐”后续有望涨价，公司有望受益。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级投资评级。实验猴实验猴供需不匹配供需不匹配，驱动猴价回暖趋势驱动猴价回暖趋势 供给端：刚性收缩，实验猴价格供给端：刚性收缩，实验猴价格经触底后回暖经触底后回暖。前期商品猴价格高昂，猴场“有猴就卖”导致存量猴老龄化加剧（8 岁以上繁殖母猴占比由 2020 年底的 56.8%增至 2023 年的 80%），繁殖率下降。从增量补充来看，2020 年实验猴进出口全面暂停，虽于 2022 年 5 月放开，但进口量仍受严格限制，叠加繁育周期较长，难以补充供给缺口。需求端：药物研发需求改善，生物药研发用猴更多需求端：药物研发需求改善，生物药

3、研发用猴更多。自去年底至今，我们看到两个临床前 CRO 国内需求改善的信号：1）2024 年底开始，部分上游企业感受到国内药企需求及订单有所好转，作为前置指标，我们认为其回暖大致在 6-12 个月传导到临床前 CRO；2）Q2 国内投融资总金额同比略有下降、环比微增。此外，近年大分子药商业价值突出、研发热情高涨，70%-80%以上大分子药需要用猴做临床前试验，而小分子药仅 20%-30%。海外市场拓展开启新增长引擎海外市场拓展开启新增长引擎：公司具有前瞻性和国际化视野，是国内首批通过美国 FDA GLP 检查的药物临床前研究服务机构。2019 年收购美国Biomere 公司，加快公司国际化战略

4、布局，近几年积极推动“离岸外包”业务，成效显著，海外订单毛利率更高，有望持续拉升公司整体盈利水平。收购猴场，打通产业链上下游，拓展商业价值边界收购猴场，打通产业链上下游，拓展商业价值边界：公司 2018 年宣布建设梧州实验动物基地，2022 年收购猴场（云南英茂 100%股权、广西玮美 100%股权）。公司推进产业链一体化战略，有助于解决实验猴资源稀缺性痛点，保障自身业务稳定性；同时自繁自用降低成本，提升盈利能力。投资建议投资建议：我们看好昭衍新药作为国内安评 CRO 企业龙头，国内需求稳步复苏，离岸外包业务持续推进打造第二增长曲线，同时公司收购猴场打造产业链一体化，有望受益于后续实验猴涨价增

5、厚利润。我们预计公司 2025-2027年实现收入 20/22/25 亿元，归母净利润 3.5/5.5/5.7 亿元，H 股对应 PE 40/26/24 倍，A 股对应 PE 54/35/33 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。风险提示：风险提示：市场需求波动、市场竞争加剧、实验猴价格下降市场需求波动、市场竞争加剧、实验猴价格下降、实验猴进出口、实验猴进出口政策变动等风险政策变动等风险。财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元)2377 2018 1977 2167 2468 同比增长 5%-15%-2%1

6、0%14%营业利润(百万元)561 69 217 262 351 同比增长-18%-88%216%21%34%归母净利润(百万元)397 74 352 547 574 同比增长-63%-81%375%55%5%每股收益(元)0.53 0.10 0.47 0.73 0.77 PE 35.3 189.2 39.8 25.6 24.4 PB 1.7 1.7 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（百万股）746 香港股（百万股）119 总市值（十亿港元）16.3 香港股市值（十亿港元）2.6 每股净资产（港元）10.8 ROE（TTM）0.9 资产负债率 14