【山西证券】2024年四季度煤炭债复盘：煤价变动对估值影响较低-250207（22页）.pdf

1、请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1 1煤炭煤炭2024 年四季度煤炭债复盘年四季度煤炭债复盘同步大市同步大市-A(维持维持)煤价变动对估值影响较低煤价变动对估值影响较低2025 年年 2 月月 7 日日行业行业研究研究/行业分析行业分析煤炭煤炭板块近一年市场表现板块近一年市场表现资料来源：最闻首选股票首选股票评级评级相关报告：【山证煤炭】12 月进口量环比下降，动力 煤 延 续 增 长-煤 炭 进 口 数 据 拆 解2025.1.27【山证煤炭】12 月供给持续回升，制造业投资延续高增-煤炭月度供需数据点评2025.1.24分析师：分析师：胡博执业登记编

2、码：S0760522090003邮箱：刘贵军执业登记编码：S0760519110001邮箱：投资要点：投资要点：四季度煤价偏弱运行四季度煤价偏弱运行，发债主体对煤价敏感性存在差异发债主体对煤价敏感性存在差异。四季度供需偏弱，动力煤旺季不旺，炼焦煤因需求端因素波动相对更大。12 月以来动力煤再次验证价格底部。炼焦煤随着后续稳增长政策不断出台，需求端存在一定改善预期。价格调整在一定程度上改变市场预期，发债主体对煤价敏感性也存在差异，中高等级煤企抵御煤价变动能力更强。整体来看煤价波动主要影响偿债稳定性而非违约概率，因此更多影响潜在估值风险。预期趋稳预期趋稳，中低等级和长久期或存在挖掘空间中低等级和长

3、久期或存在挖掘空间。行业经历三季度信用负反馈之后，四季度预期整体趋稳，行业利差受无风险利率影响较大。超长债发行在市场调整后虽然有所降速，但考虑到当前融资成本较低，预计未来煤炭企业仍会尝试发行超长期限品种，同时中短期品种发债也较为畅通。资产荒仍存，可适当在中低等级和长期限品种间挖掘机会。风险提示风险提示：行业景气度下行，资金面收紧，市场风险偏好变化，发债主体逃废债。行业研究行业研究/行业分析行业分析请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2 2目录目录1.煤炭行业基本面季度回顾煤炭行业基本面季度回顾.51.1 供给端：山西复产效果有限.51.2 进口煤：小幅放量，

4、进口结构延续 2023 年趋势.61.3 需求端：分化趋势延续，水电挤压火电.81.4 价格与盈利：价格高位震荡，亏损面曾创新高.91.4.1 价格表现：2024 年以来煤炭价格维持高位震荡走势.91.4.2 收入情况：受量价因素影响，营收下滑.101.4.3 成本情况：营业成本和各类费用均有所下降.111.4.4 盈利情况：四季度行业毛利率有所回落.121.4.5 亏损面：亏损率呈回落态势，单位亏损金额水平较低.121.5 投资与杠杆水平：投资正增，杠杆合理.132.煤炭债市场分析煤炭债市场分析.152.1 一级市场：四季度净融资转正，一年期以下供应显著增加.152.2 二级市场：存量煤炭债

5、规模提升，行业利差受无风险利率影响较大.173.投资建议投资建议.204.风险提示风险提示.20图表目录图表目录图图 1：中国原煤累计产量及增速中国原煤累计产量及增速.5图图 2：中国原煤产量季节分布（万吨）中国原煤产量季节分布（万吨）.5图图 3：中国进口煤累计产量及增速（万吨；中国进口煤累计产量及增速（万吨；%）.6图图 4：中国进口煤季节分布（万吨）中国进口煤季节分布（万吨）.6图图 5：进口分煤种占比进口分煤种占比.7行业研究行业研究/行业分析行业分析请务必阅读最后股票评级说明和免责声明请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3 3图图 6：进口分国别占比进口分国别占比.7图图 7：中国进

6、口煤均价中国进口煤均价.7图图 8：中国进口煤分煤种价格走势中国进口煤分煤种价格走势.7图图 9：固定资产投资及分项投资增速（固定资产投资及分项投资增速（%）.8图图 10：下游行业需求累计同比（下游行业需求累计同比（%）.8图图 11：中国全社会用电量累计同比增速中国全社会用电量累计同比增速.9图图 12：水电增速水电增速%.9图图 13：秦港秦港 5500 大卡平仓价走势大卡平仓价走势.10图图 14：京唐港主焦煤库提价走势（元京唐港主焦煤库提价走势（元/吨）吨）.10图图 15：煤炭行业营业收入及增速（煤炭行业营业收入及增速（%）.10图图 16：煤炭行业营业成本及增速（煤炭行业营业成本