【海通国际】开润股份（300577）-代工业务深耕优质客户，嘉乐并表注入新增长动力-250124（12页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/纺织与服装/纺织 证券研究报告 开润股份开润股份（300577）公司研究报告）公司研究报告 Table_InvestInfo 代代工业务深耕优质客户，工业务深耕优质客户，嘉乐并表注入新增长动力嘉乐并表注入新增长动力 Table_Summary 投资要点：投资要点：代工业务深耕优质客户，嘉乐并表有望助力业绩增长，品牌业务企稳。代工业务深耕优质客户，嘉乐并表有望助力业绩增长，品牌业务企稳。公司第一大主营为代工业务代工业务，以箱包代工为主，客户多为优质知名品牌，2019-2023 代工业务年均收入增速 13.1%。20

2、24 年公司收购优衣库针织核心供应商上海嘉乐，拓展服装代工业务，我们认为嘉乐整合并表后将成为新的业绩增长引擎，盈利水平有较大改善空间。公司第二大业务为箱包品牌经营箱包品牌经营，自有“90 分”品牌和与小米合作的“小米”品牌，2020 年起因外部环境负面影响出行品类销售，品牌业务 2019-2022年收入年均下降 20.5%。2023 年国内出行消费大幅回暖+优化产品矩阵+渠道精细化运营，品牌收入回升 22.0%，“90 分”品牌扭亏为盈。24H1“小米”持续推新+扩充渠道，“90 分”将推出高毛利产品，我们认为品牌业务已企稳，业绩有望继续回升。代工业务深耕优质品牌客户，拓展服装新增量。代工业务

3、深耕优质品牌客户，拓展服装新增量。公司主要业务分为代工制造和品牌经营业务，24H1 代工/品牌收入占比 83%/15%，毛利率水平相当。箱包代工：箱包代工：公司为耐克、迪卡侬、VF 集团、优衣库、PUMA、戴尔、华硕等知名品牌代工包袋、拉杆箱等产品，生产基地位于印尼、中国滁州、印度。服装及面辅料代工：服装及面辅料代工：2024年 6 月，公司通过收购优衣库针织服装核心供应商上海嘉乐，全面进入服装及面辅料代工领域，主要客户有优衣库、Adidas、Puma、MUJI 等，于中国和印尼建有垂直一体化生产基地。24H1 代工业务收入 15.3 亿元，同比增 21.6%，其中箱包/服装代工收入 12.5

4、/2.7 亿元，分别同比增长 22%/19.9%，依托产能布局优势，箱包、服装代工收入持续高增。代工业务毛利率 23.71%，同比提升 3.1pct，主因客户及产品结构优化+海外产能利用率带动效率提升。品牌渠道扩充品牌渠道扩充+出海，出海，23 年毛利率高增。年毛利率高增。公司自有自有“90 分分”品牌品牌，主要通过国内电商、海外线上跨境电商、海外线下分销渠道销售拉杆箱、包袋、配件等泛出行产品。此外公司 2015 年起与小米集团合作，开发并生产开发并生产“小米小米”品牌品牌拉杆箱、包袋，产品主要通过小米等电商平台销售。我们预测“小米”依靠小米生态链有较好增长潜力。毛利率 25.2%，同比降 1

5、.2pct，主因渠道价格调整+23 年增幅较高（+5.7pct，“90分”扭盈），判断随产品结构优化将恢复。产能全球布局，成本、抗风险优势显著。产能全球布局，成本、抗风险优势显著。公司已在印尼、印度、中国滁州等布局生产基地，并根据订单情况持续扩建。24H1 海外收入占比 77%，不同生产基地分别面对不同区域市场，提高快反能力，有助于应对海外贸易风险，减少物流成本。24H1 产能利用率 91.2%（+8.5pct），境内/境外产能占比 34%/66%，产能利用率94%/90%，未来将继续推进印尼扩产。我们判断印尼成本优势显著，客户下单意愿强烈，产能爬坡有望带动效率提升，盈利水平进一步改善。风险提

6、示。风险提示。原材料、劳动力价格波动风险，自主品牌建设、新渠道拓展不及预期，国际贸易局势恶化，汇率波动风险。主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)2741 3105 4126 5365 6453(+/-)YoY(%)19.7%13.3%32.9%30.0%20.3%净利润(百万元)47 116 400 417 538(+/-)YoY(%)-74.0%146.5%245.7%4.3%29.1%全面摊薄 EPS(元)0.20 0.48 1.67 1.74 2.25 毛利率(%)21.6%2