【东吴证券】山西汾酒（600809）-2024年报及2025一季报点评：步稳行健，笃志进取-250430（4页）.pdf

1、证券研究报告公司点评报告白酒 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/4 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 山西汾酒（600809）2024 年报年报及及 2025 一季报点评：一季报点评：步稳行健，步稳行健，笃志进取笃志进取 2025 年年 04 月月 30 日日 证券分析师证券分析师 苏铖苏铖 执业证书：S0600524120010 证券分析师证券分析师 孙瑜孙瑜 执业证书：S0600523120002 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)202.99 一年最低/最高价 147.01/273.68 市净率(倍)6.45 流通A股市值(百万元)247,6

2、40.54 总市值(百万元)247,640.54 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)31.47 资产负债率(%,LF)30.75 总股本(百万股)1,219.96 流通 A 股(百万股)1,219.96 相关研究相关研究 山西汾酒(600809)：多价位精准发力，统筹兼顾规模、效益 2025-03-27 山西汾酒(600809)：大单品势稳力强，越山海继往开来 2025-03-03 买入（维持）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元）31,928 36,011 40,058 44,968 51,96

3、4 同比（%）21.80 12.79 11.24 12.26 15.56 归母净利润（百万元）10,438 12,243 13,470 15,355 18,102 同比（%）28.93 17.29 10.02 14.00 17.89 EPS-最新摊薄（元/股）8.56 10.04 11.04 12.59 14.84 P/E（现价&最新摊薄）23.72 20.23 18.39 16.13 13.68 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 事件事件：公司发布财报，2024 年收入、归母利润分别同增 12.8%、17.3%，24Q4 收入、归母利润分别同降 10.2%、1

4、1.3%。25Q1 收入、归母利润分别同增 7.7%、6.2%，Q1 销售费率上升导致利润增速略慢于收入。24FY 步稳行健，腰部、青花均有较快增长步稳行健，腰部、青花均有较快增长。1）分产品：24FY 公司酒类收入同增13.0%，其中青花同增约15%，估算复兴版同比回落，青20/25增速快于青花整体；腰部产品同增近 20%，老白汾增速快于巴拿马；玻汾经过 Q4 控货，全年增速降至持平左右。2）分区域看：省内省外齐头并进，全年分别同增 11.7%、13.8%。省内玻汾减量，老白汾、巴拿马20、青 25 继续引领消费结构升级，全年收入占比略降 0.4pct 至 37.6%；省外 24Q4 为青

5、20、老白汾提价过渡执行严格控货，全年增速有所下移。结构推升毛利率表现超预期，税金比率同比回落结构推升毛利率表现超预期，税金比率同比回落。24FY 销售净利率同比+1.3pct 至 34.0%，主因毛利率及税金比率改善贡献。全年毛利率同比+0.9pct 至 76.2%,增幅较前三季度改善，主因玻汾 Q4 显著控货减量，24Q4 毛利率同比高增 5.3pct。全年税金及附加比率同比-1.8pct 至16.5%，高基数下正常回落，特别 Q4 回落幅度较前三季度有所加大。全年销售、管理(含研发)费率同比+15.8%、+23.6%，费率同比+0.3、0.4pct，伴随返利兑付效率提升，年内销售费率略有

6、回升；管理研发费用增长主系人员扩张及薪酬增长。25Q1 结构持续抬升，费率略有波动结构持续抬升，费率略有波动。1）收入端：）收入端：25Q1 酒类收入同增7.7%，估算青花增速与整体基本一致，青 26 带动高价位青花增长修复，青 20 实现高单增长；腰部产品同比双位数增长保持引领；玻汾在全年控量基调下，开年同比略增。省内、省外收入同增 8.7%、7.2%，省外为夯实价盘体系，开门红节奏仍适度控制，预计后续季度省内外增速差异将逐步显现。2）收现端：）收现端：25Q1 收现比回落 9.1pct 至 83.5%，24Q4+25Q1公司收入+预收同增 2.7%（略慢于收入增速 3.2%），主因省外节奏