【华源证券】黔源电力（002039）-来水改善业绩高增 现金流价值持续凸显-250517（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告公用事业公用事业|电力电力非金融非金融|公司点评报告公司点评报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（维持）（维持）证券分析师证券分析师查浩SAC：S刘晓宁SAC：S邓思平SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 0505 月月 1616 日日收盘价（元）16.01一 年 内 最 高/最 低（元）18.99/14.18总市值（百万元）6,845.21流通市值（百万元）6,845.21总股本（百万股）427.56资产负债率（%）55.1

2、1每股净资产（元/股）9.28资料来源：聚源数据黔源电力黔源电力(002039.SZ)(002039.SZ)来水改善业绩高增 现金流价值持续凸显投资要点：投资要点：事件：事件：公司发布公司发布 20252025 年一季报，年一季报，2025Q1 实现营收 4.01 亿元，同比增长 53.88%；实现归母净利润 0.52 亿元，同比增长 348.38%；实现扣非归母净利润 0.51 亿元，同比增长 353.21%。公司一季度业绩处于业绩预告中值。一季度来水一季度来水偏丰，水电发电量同比偏丰，水电发电量同比高增高增，预计预计 20252025 年来水回到常年中值上下年来水回到常年中值上下。2025

3、Q1 公司完成发电量 14.63 亿千瓦时，同比增加 59.40%，其中水电发电量 13.63亿千瓦时，同比增加 81.91%，主要受益于 2025Q1 来水同比偏多 62.7%；光伏发电量 1.00 亿千瓦时，同比下滑 40.58%。水电电量高增带动发电收入及发电利润增加，2025Q1 公司实现毛利 2.11 亿元，同比增长 92.49%，毛利率同比提升 10.54pct 至52.55%。贵州省水文水资源局 2025 年 3 月 4 日至 6 日组织 2025 年贵州省雨水情中长期趋势预测会商会议，预计 2025 年贵州全省年降水量接近常年，5-7 月贵州省南部以及中西部发生暴雨洪水可能性大

4、（公司北盘江流域水电站占比约 80%，北盘江处于贵州省西南部），公司 2014-2024 年水电平均利用小时数在 2500 小时上下。一季度财务降费效果显著，资产负债率持续下降。一季度财务降费效果显著，资产负债率持续下降。财务降费进一步增厚公司业绩，2025Q1 公司财务费用同比下降 20.21%或减少 0.13 亿元。另外 2025Q1 公司税金及附加同比增加 0.12 亿元，主要受到水资源税增加影响。2025Q1 公司实现经营性现金流 2.72 亿元，同比增加 63.94%。公司通过还债使得资产负债率持续下降，截至2025 年 3 月底，公司资产负债率 55.11%，较 2024 年 12

5、 月底下降 1.04pct。公司现金流价值持续凸显，一方面存在潜在分红提升空间，另一方面公司通过持续公司现金流价值持续凸显，一方面存在潜在分红提升空间，另一方面公司通过持续还债还债，利润中枢有望稳定上移利润中枢有望稳定上移。根据公司 2025 年财务预算报告，1）公司预计 2025年实现发电量 87.85 亿千瓦时，假设光伏电量不变，倒算水电利用小时数为 2500 左右。2）公司预计 2025 年全年资本性支出 2.11 亿元，其中技改 1.7 亿，光伏投资 0.4亿（为前期在建项目 7.79 万千瓦）。预计 2025 年利润+折旧摊销 12.5 亿，通过还债使得资产负债率下降 2 个百分点至

6、 54.14%。盈利预测与评级：盈利预测与评级：中性假设公司 2025-2027 年利用小时数维持 2500 左右，预计公司 2025-2027 年的归母净利润为 4.13、4.53、4.76 亿元，当前股价对应的 PE 分别为 17、15、14 倍，维持维持“买入买入”评级。评级。风险提示：风险提示：电价不及预期，来水不及预期，新能源政策不及预期。电价不及预期，来水不及预期，新能源政策不及预期。盈利预测与估值（人民币）盈利预测与估值（人民币）20232023202420242025E2025E2026E2026E2027E2027E营业收入（百万元）1,9901,9332,4232,4502