【信达证券】策略周观点：可能重演14年下半年-250713（14页）.pdf

1、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 1 可能重演 14 年下半年 策略周观点 Table_ReportDate2025 年 7 月 13 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 策略研究 Table_ReportType 策略周报 Table_Author 樊继拓 策略首席分析师 执业编号：S1500521060001 邮 箱： 李畅 策略分析师 执业编号：S1500523070001 邮 箱： 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲 127 号金隅大厦B 座 邮编：100031 Table

2、_Title 可能重演可能重演 1414 年下半年年下半年 Table_ReportDate 2025 年 7 月 13 日 Table_Summary 核心结论：核心结论：去年去年 9 9 月以来，月以来，市场的表现和盈利脱钩市场的表现和盈利脱钩，这一特征和，这一特征和 20132013-20152015 年非常类似。年非常类似。20112011-20122012 年通缩前期，股市熊市，年通缩前期，股市熊市，20142014-20152015 通缩通缩后期，股市牛市。背后的原因是，在后期，股市牛市。背后的原因是，在 PPIPPI 下降的初期，盈利的负面影响下降的初期，盈利的负面影响占主导，但

3、占主导，但 PPIPPI 下降到负值足够长时间后，政策和流动性因素可能会持下降到负值足够长时间后，政策和流动性因素可能会持续改善，导致股市表现和盈利脱钩。对比各类利率，能够看到，当下的续改善，导致股市表现和盈利脱钩。对比各类利率，能够看到，当下的1010 年期国债利率只有年期国债利率只有 20142014 年的一半左右，而且过去年的一半左右，而且过去 2 2 年下降的速度幅年下降的速度幅度也不弱于度也不弱于 20142014 年。年。资产荒的环境下，已经对市场产生影响的是保险资产荒的环境下，已经对市场产生影响的是保险资金，我们认为后续随时可能会加强的是居民资金资金，我们认为后续随时可能会加强的

4、是居民资金。20142014 年年 7 7 月突破后月突破后的牛市，的牛市，事后来看并不是盈利强的牛市事后来看并不是盈利强的牛市。但在指数刚突破的。但在指数刚突破的 20142014 年年 7 7月，经济指标出现了连续多个月的持续反弹，比如月，经济指标出现了连续多个月的持续反弹，比如 20142014 年年 4 4-7 7 月的月的 PMIPMI持续反弹。与此同时，更重要的是持续反弹。与此同时，更重要的是 20142014 年年 Q2Q2，房地产政策明显转向积，房地产政策明显转向积极，全国各地放开限购。极，全国各地放开限购。当下的当下的“反内卷反内卷”政策是积极的信号政策是积极的信号，但力度，

5、但力度上弱于上弱于 1414 年年 7 7 月的地产政策拐点。所以，战略上我们认为下半年会出月的地产政策拐点。所以，战略上我们认为下半年会出现类似现类似 20142014 年下半年的行情，但战术上，这里的突破可能不会很顺年下半年的行情，但战术上，这里的突破可能不会很顺畅。畅。（1 1）20142014-20152015 年，年，PPIPPI 持续下行，但牛市越来越强。持续下行，但牛市越来越强。2011-2015年，经济从高点回落，PPI 从通胀的状态进入持续通缩，各行业有产能过剩现象。PPI 从高位回落到通缩的初期（2011-2012 年），股市是熊市，但是通缩的后期（2014-2015 年）

6、股市是牛市。从当下的PPI 数据也能看到，2021-2023 年，伴随 PPI 的下降，股市持续下跌，但近期虽然 PPI 依然有下降的压力，股市反而很强。背后的原因是，在 PPI 下降的初期，盈利的负面影响占主导，但 PPI下降到负值足够长时间后，政策和流动性因素可能会持续改善，导致股市表现和盈利脱钩。去年9月以来，我们能够明显看到，经济预期的下降、房地产数据和PPI数据的波动对股市影响越来越小，这可能意味着股市已经进入了类似 2013-2015 年的阶段。（2 2）宏观层面的资产荒）宏观层面的资产荒可能可能超过了超过了 20142014 年。年。如果是流动性和政策驱动的牛市，那么资产荒的逻辑