【建银国际证券】大健康和生物科技：估值高企下 行业驱动力依然强劲-250813（3页）.pdf

1、 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。1 审慎乐观审慎乐观。2025 年至今，香港主要上市生物科技公司股价平均上涨幅度超 137%，其 2025 年市销率均值从 2024 年 12 月 6 日的 8.7 倍升至 2025 年 8 月 12 日的 18.8 倍。板块上涨主因创新药对外授权带来的丰厚现金收益及对美关税的免疫能力（如我们2025 年 6 月 17 日报告所述）。近期板块回调源于：（1）再鼎医再鼎医药药（9688 HK，未评级，未评级）和和黄医药（和黄医药（0013 HK，未评级，未评级）等企业于 2025 上半年药物销售额不及预期；（2）市场担

2、忧特朗普计划对医药产品实施阶梯式关税（一年半内或达 150%，最终或升至 250%）。首选首选股股：信达生物信达生物 2025 上半年业绩稳健。上半年业绩稳健。原百济神州（现名BeOne Medicines，6160 HK，目标价 230.00 港元，优于大市）2025 上半年业绩超预期，在考虑美国关税影响后仍然上调全年毛利率指引，并首次实现自由现金流。如我们 2025 年 7 月17日报告所述，预计康方生物（9926 HK，目标价145.00港元，优于大市）2025 上半年净亏损收窄至 1,400 万元人民币（2024上半年亏损 2.39 亿元），经调整净利润 2,300 万元（2024 上

3、半年亏损 2.46 亿元），主要受益于双抗药物 AK104 与 AK112 的强劲销售。信达生物信达生物（1801 HK，目标价，目标价 110.00 港元港元，优于大市优于大市）将于 27日公布上半年业绩。其 2025 上半年净亏损或可能收窄至 9,500万元人民币（2024 上半年亏损 3.93 亿元），剔除股权激励费用后的经调整净利润 500万元（2024上半年亏损1.87亿元）。公司二季度总产品收入同比增长 30%至 27 亿元人民币（环比增长12%），上半年收入 52 亿元人民币（同比+36%）达全年预测的46%。随着 GLP-1/GCG 双靶点减重药玛仕度肽于 2025 年三季度初

4、上市，可望维持其全年产品收入增长 37%的预测。基于运营效率提升及资本成本（WACC）下调假设，将主要基于 DCF 的分部总和目标价从 100.00 港元上调至 110.00 港元。中国生物科技企业创新药对外授权持续活跃中国生物科技企业创新药对外授权持续活跃。我们内部数据显示，2025年1月到8月中国创新药及研发平台对外授权交易额达401 亿美元（2024 年同期 38 亿美元），其中首付款从 11 亿美元增至 32 亿美元，交易数量从 9 笔升至 26 笔。典型案例包括三生三生制药制药（1530 HK，未评级，未评级）PD-1/VEGF 双抗 SSGJ-707 于 2025年 5 月 20

5、日及 7 月 28 日分别将全球及大中华区权益授权给辉瑞，总金额 63 亿美元（含 1.01 亿美元股权认购）。商保商保目录目录助推高价创新药放量助推高价创新药放量。2025 年 8 月 12 日，国家医保局公布 2025 年国家医保目录和首设的商保报销目录初审名单。310 个药品通过初审（2024 年 249 个）。121 个高价生物药进入商保目录初审（共 141 个申报），包括：（1）驯鹿生物（未上市）BCMA 靶点 CAR-T 疗法福可苏；（2）合源生物（未上市）CD19 靶点纳基奥仑赛；（3）科济药业科济药业（2171 HK，未评级，未评级）BCMA 靶点泽沃基奥仑赛；（4）复星凯特复

6、星凯特（复星医药复星医药 2196 HK子公司子公司）CD19 靶点阿基仑赛；（5）药明巨诺药明巨诺（2126 HK，未评级，未评级）CD19 靶点瑞基奥仑赛。ADC 药物方面，科伦博泰科伦博泰（6990 HK，未评级未评级）Trop-2 靶点芦康沙妥珠单抗与吉利德靶点芦康沙妥珠单抗与吉利德（未上市未上市）戈沙妥珠单抗（Trodelvy）亦入选。商业保险参与支付有望覆盖现有医保难以承担的百万元级年治疗费用（如 CAR-T 疗法）。以上有提及建银国际有覆盖的大健康和生物科技公司，以及其主以上有提及建银国际有覆盖的大健康和生物科技公司，以及其主要参考数据：要参考数据：公司公司 建银建银国际国际评级