【民生证券】债券策略周报：债市稳住了吗-250824（24页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 债券策略周报 20250824 债市稳住了吗 2025 年 08 月 24 日 债市观点及组合策略推荐。从未来债市节奏来看，利率短期的调整有企稳迹象：在利率快速调整之后，10 年接近 1.8%，30 年超过 2.05%，短期快速调整幅度较大，市场持仓浮亏较多，空头力量也处于较强状态均说明利率有短期修复的需求。央行近期大量的逆回购投放和超额续作 MLF 也体现对于债市及资金面的呵护。短期对债市影响最大的权益市场虽然继续保持上涨势头，但在利率明显上升后，债市对于股市的上涨可能会逐步钝化（可能还会有影响，但程度会减小），且

2、当前偏弱的基本面也不支持利率快速上升。不过需要注意，考虑年内还有可能出现利率高点，且我们跟踪的利率预测模型认为未来债市依然偏弱，故当前建议按照反弹思路对待，下行时不追涨，上行至高位后再考虑是否关注流动性好的高赔率个券。而年内来看，随着反内卷的继续推进及政策对于价格的支持，预计后续还有再度交易通胀预期的可能性，另外随着本年度政府债券大多在三季度逐步发行完毕，四季度货币对于政府债券发行的支持力度预计会减弱，资金面波动可能会正常加大。因此预计在资金波动加大、通胀预期升温和风险偏好继续提升的影响下，年内 10 年国债利率还是有突破 1.8%的可能性，预计上升至 1.85%左右。而从投资组合构建角度来说

3、，考虑市场情绪不强，建议持仓久期保持在稍低水平，如果利率调整至高位可以关注 30 年国债的短期交易性机会。结构上，虽然在曲线陡峭时应该选择子弹型组合，但子弹型灵活性不强且可能有降仓位、久期的需求，因此最终子弹型在动态投资中不一定会优于哑铃型组合。故还是建议投资者采取哑铃型结构，建议关注 1Y 存单和短信用的资质下沉+长端赔率高的活跃券和 6-7Y 二级资本债凸点。债券择券思路及个券关注。30 年国债方面，目前 2500005-2500002 利差下行至 5BP 左右，近期 25T5 表现稍强。新发债券 25T6 目前主要参考 25T5 发行，25T6 的优势在于：若按照活跃券定价，隐含票息税率

4、高达 6.97%，定价偏高有性价比；其总体存续规模预计也会超过 3000 亿元，从历史上来看也是存量规模很大的 30Y 国债个券；发行节奏很快，9 月底之前能够达到不小的规模。如果 25T6 的实际发行规模与我们预计的规模接近，我们偏好于认为 25T6 有望成为下一只活跃券，那么 25T6 具有投资价值：一是目前 25T6 参考 25T5 定价而不是 25T2，市场考虑了其成为活跃券的不确定性，二是当前 30Y 国债活跃券与非活跃券利差偏阔，这部分利差有压缩空间。在长端利率债方面，交易上可以关注 25T6，25T5；配置可以关注 250215。中短端债券方面，3-5 年利率债方面，可以关注 2

5、50003，240203，240208。5Y 国开活跃券因为调整较多受到投资者关注，但因为其波动较大，且市场可能呈现小幅熊陡走势，故持有价值不强，可以在资金有宽松预期或者央行买债时关注短期交易价值。浮息债方面，重点可以关注 25 农发清发 09，25 国开科创 01。信用债方面，当前债市情绪依然偏弱，在预期后续债市可能还会存在波动的情况下，组合可以逐步减少对于中长信用的关注，对票息有偏好可以少量关注凸点位置，其中 6-7Y 左右二级资本债位置性价比更强。国债期货。目前国债期货 IRR 不高，期货价格整体相较便宜。远月合约因为债市预期和增值税等原因调整幅度更多一些。风险提示：政府债发行节奏加快，

6、经济增长预期显著变化，货币政策的不确定性，流动性风险，利率波动风险。分析师 徐亮 执业证书：S0100525070004 邮箱： 相关研究 1.信用债周策略 20250824:当前怎么看待信用债 ETF-2025/08/24 2.转债周策略 20250823：转债强赎对正股影响几何？-2025/08/24 3.城投债投资框架之四：短期定价的关键变量与高频数据-2025/08/21 4.债券择券系列：基于 250210 的个券交易热度与性价比观测-2025/08/20 5.海外宏观利率攻略系列：如何通过 FOMC发言预测货币政策落地？-2025/08/19 固收定期报告 本公司具备证券投资咨询业