【正信期货】沪锌：淡季下游平淡，社库快速累库-250825（16页）.pdf

1、研究员：潘保龙研究员：潘保龙投资咨询号投资咨询号：Z0019697Z0019697研究员：王艳红研究员：王艳红投资投资咨询号：咨询号：Z0010675Z0010675第一部分：核心观点第二部分：产业基本面供给端第三部分：产业基本面消费端第四部分：其他指标目目 录录核心观点宏观：“美联储传声筒”Nick Timiraos：美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上再度转向，但与去年相比，这次明显更为谨慎，因为目前通胀正逐步偏离美联储目标，且政策已不如一年前那般紧缩。基本面：近期宏观情绪平静，关注美联储官员的表态。现货端淡季下游成交平淡，周度锌价窄幅震荡运行。供给端，在利润刺激下，国内炼厂推迟检修，精炼锌

2、产出放量，国内社库加速累库。另一方面，LME库存持续去化，这背后是精炼锌产出地域分化的结果。海外炼厂成本高，在长协加工费创历史新低的背景下，海外高成本炼厂亏损压力大，产能利用率降低，出现减产。国内炼厂成本低，目前无论是长协加工费还是现货加工费均有较好的冶炼利润，因此国内冶炼产出大幅放量，7月产量同比增速超20%。精炼锌进口亏损趋势性扩大亦从侧面反映了内外冶炼境遇分化格局。预计进口亏损将继续扩大，关注精炼锌出口窗口打开的机会。从全球整体视角看，锌矿周期性供给转宽逐步落地，全球锌矿产量回升带动锌矿现货TC边际持续走强。矿端增产到冶炼放量的传导节奏由于海外炼厂减产而被延缓，但考虑到国内存量和新增冶炼

3、产能充足，能够消化矿端的增量，因此全球锌矿产出的增加最终能够落实为精炼锌产量的增加。需求一侧，贸易争端可能拖累全球经济增速，锌需求总量存收缩隐忧，即使各国快速达成新的贸易协议，全球经济增速维持韧性，锌的总需求也难有增量预期，维持存量为主。无论对需求是偏乐观还是悲观的估计，锌供需平衡均有过剩倾向，并带来长期锌价重心的下行压力。策略：短中期来看，整个有色板块波动率进一步下降，锌将由平衡走向过剩的预期未改，策略上仍可逢高布局长线空单。产业基本面-供给端2.1 2.1 锌精矿产量锌精矿产量 据ILZSG,2025年5月全球锌精矿产量为101.93万吨，同比增加2.49%。2025年锌矿国际长协TC价确

4、定为80美元/吨，创历史最低，同比上一年腰斩，海外高成本炼厂可能会面临运营压力海外高成本炼厂可能会面临运营压力。尽管如此，但应注意2024年的长单tc是被严重高估的，从现货tc的变化来看，锌矿供给边际宽松的趋势没有改变。全球全球锌锌精矿产量精矿产量万吨万吨8590951001051101151201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年2021年2022年2023年2024年2025年锌锌矿加工费矿加工费-年度国际长协基准价年度国际长协基准价$300$194$250$229$191$210$223$245$203$172$147$245$300$159$230$274$

5、165$80 050100150200250300350产业基本面-供给端2.2 2.2 锌锌精矿精矿进口进口量及加工费量及加工费锌精矿进口量锌精矿进口量万吨万吨 国内1-7月累计进口锌精矿303.65万实物吨，同比增加46.31%，进口矿进口量同比增加，助推加工费上调。截止8月22日，根据SMM，进口矿加工费报92.5美元/吨，国产矿加工费报3900元/吨，国产、进口矿加工费近期多次上调。锌精矿加工费锌精矿加工费国产（左）元国产（左）元/吨，进口（右）吨，进口（右）美元美元/吨吨131823283338434853581月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年

6、2021年2022年2023年2024年2025年-50050100150200250300100015002000250030003500400045005000550060002021/4/162021/6/162021/8/162021/10/162021/12/162022/2/162022/4/162022/6/162022/8/162022/10/162022/12/162023/2/162023/4/162023/6/162023/8/162023/10/162023/12/162024/2/162024/4/162024/6/162024/8/162024/10/162024/