【海通国际】重回双位数增长，费用使用高效-250827（12页）.pdf

1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究报告 Research Report 27 Aug 2025 农夫山泉农夫山泉

2、Nongfu Spring(9633 HK)重回双位数增长，费用使用高效 Return to double-digit growth,coupled with efficient expense management Table_Info 维持优于大市维持优于大市Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$50.30 目标价 HK$55.90 HTI ESG 3.1-3.5-4.5 E-S-G:0-5,(Please refer to the Appendix for ESG comments)市值 HK$253.24bn/US$32.49bn 日

3、交易额(3 个月均值)US$39.70mn 发行股票数目 5,035mn 自由流通股(%)36%1 年股价最高最低值 HK$50.30-HK$24.35 注：现价 HK$50.30 为 2025 年 08 月 27 日收盘价 资料来源：Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 8.2%32.4%69.7%绝对值（美元）9.0%33.1%69.8%相对 MSCI China 3.8%18.4%21.9%Table_Profit Rmb mn Dec-24A Dec-25E Dec-26E Dec-27E Revenue 42896 49947 56640 63720 Revenue

4、(+/-)0.5%16.4%13.4%12.5%Net profit 12,123 14,439 16,186 18,196 Net profit(+/-)0.4%19.1%12.1%12.4%Diluted EPS(Rmb)1.08 1.28 1.44 1.62 GPM 58.1%59.0%59.1%59.0%ROE 37.5%39.4%39.0%38.8%P/E 47 39 35 31 资料来源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)营收利润重回双位数增长，表现略超市场预期。营收利润重回双位数增长，表现略超市场预期。25H1

5、 农夫山泉实现收入256.22 亿元，同比增长 15.6%，归母净利润为 76.22 亿元，同比增长22.1%。利润表现略超市场预期，主因费用控制良好，销售费用率较市场预期低。包装水业务重回包装水业务重回双位数增长，舆情影响渐消双位数增长，舆情影响渐消。25H1 包装饮用水业务实现收入 94.43 亿元，同比增长 10.7%，去年舆情冲击渐消。24H1 和 24H2 包装水业务收入在舆情影响下分别下跌 18.3%与 24.4%，今年公司凭借强运营能力，重回双位数增长。上半年新增三个水源地（湖南八大公山、四川龙门山、西藏念青唐古拉山），目前布局水源地达 15 处。公司逐渐形成了全国性水源地布局，

6、就近生产、就近销售，有利于运输费用率持续优化。同时凭借“天然水源，透明工厂”寻源活动，巩固“好水”形象，深化消费者对“天然水”和“纯净水”区分的认知，推动业务回暖。茶饮料板块表现夺目，茶饮料板块表现夺目，促销活动可控促销活动可控，费用低于预期，费用低于预期。茶饮料板块达100.89 亿元，同比增长 19.7%，半年度收入首次破百亿大关，茶饮料跃升为第一大收入板块。25H1 我们观察到无糖茶“东方树叶”进行了“一元乐享”等消费者促销活动，但公司缩减了如“十元三瓶”、“第二瓶半价”等促销活动，实现了整体费用的有效控制。基于无糖茶的绝对龙头地位，茶饮料的经营杠杆充分体现，茶饮料分部利润率持续提升至约