裕同科技（002831）-A股公司研究报告：红利+增长属性显著出海深化有望助力国际龙头估值重塑-250903（21页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 公司简介 公司核心客户面临的市场竞争态势已相对好转，盈利表现自 2022年以来已有明显好转。国内消费电子基本盘已呈企稳态势，环保纸塑等业务处于快速发展期。在更优报价、智能化改造等优势加持下，海外毛利率显著高于国内。预计随着海外产能的持续放量，公司整体营收规模有望保持稳健增长，盈利表现有望持续提升。看好公司稳步兑现国内新需求+海外利润率提升的长期增长逻辑，未来增长路径清晰。投资逻辑：投资逻辑：优质客户业绩扰动影响已逐渐消散，盈利表现企稳回升。优质客户业绩扰动影响已逐渐消散，盈利表现企稳回升。2016 至2021 年，公司的毛利率/净利率由 34.4%/1

2、5.8%持续 下降至21.5%/7.2%，主因公司开拓新业务和原核心客户业绩表现欠佳。2021 年以来，苹果手机出货量重拾稳健增长，公司核心客户的业绩扰动影响已逐渐消散。且公司的环保纸塑及烟酒包装等高毛利业务持续贡献业绩增量，拉动公司盈利表现已呈企稳回升态势。环保纸塑及重型包装、潮玩新消费需求不断涌现，有望贡献增长新增量。环保纸塑及重型包装、潮玩新消费需求不断涌现，有望贡献增长新增量。限塑令下环保纸包装成为重要替代选项，公司在成本管控和海外交付等方面打造立体竞争优势，我国汽车出口整体保持较高景气度支撑高行业需求，环保纸塑有望持续放量。24 年 9 月，裕同墨西哥基地正式投产，提升服务墨西哥本地

3、及欧美市场客户的响应速度，有效支撑重型包装等新需求开拓。AI 类新硬件产品、卡牌潮玩等情绪消费带来的业务机会亦可提供相当的增长弹性。海外市场毛利率显著高于国内，有望持续抬升整体盈利表现。海外市场毛利率显著高于国内，有望持续抬升整体盈利表现。2025H1，公司海外毛利率较国内高 9.38pct，主因海外基地在税收政策、人力成本、客户报价等方面具备显著优势。且公司较同业布局更早，在获取低生产成本、低门槛政策支持和提早绑定优质客户等方面具备先发优势。24 年以来，菲律宾和墨西哥基地相继投产，叠加公司将国内智能工厂经验复制至海外，海外高毛利优质增长空间持续释放，有望持续显著抬升整体盈利表现。新发股权激

4、励抬升发展确定性，未来有望保持高分红。新发股权激励抬升发展确定性，未来有望保持高分红。25 年 8 月，公司新发 2.1 亿元的股权激励计划，抬升未来发展的确定性。公司国内已无大规模产能建设，海外以轻资产运营为主，24 年资本开支较 21 年最高点的 18.52 亿元减少 47.19%至 9.78 亿元。23 年以来股利支付率在 60%以上，基本盘业务稳健发展+新需求贡献高增长弹性，叠加股权激励明确未来业绩指引，公司成长性高股息资产属性突出，未来有望保持高分红水平。盈利预测、估值和评级 盈利预测、估值和评级 预计 2025-2027 年公司营业收入 190.02/210.80/232.44 亿

5、元，同 比+10.75%/+10.94%/+10.26%，公 司 归 母 净 利 润16.60/18.47/21.01 亿元，同比+17.86%/+11.25%/+13.75%。2025-2027 年 EPS 分别为 1.80/2.01/2.28 元，对应 PE 分别为15X/13X/11X。参考可比公司 PE 均值，给予公司 2025 年 17XPE，对应目标股价为 30.66 元。维持“买入”评级。风险提示 风险提示 下游需求不及预期；原材料价格大幅波动；海外市场拓展不及预期；汇率大幅波动；核心客户流失。公司基本情况（人民币）公司基本情况（人民币）项目 项目 2023 2024 2025E

6、 2026E 2027E 营业收入(百万元)15,223 17,157 19,002 21,080 23,244 营业收入增长率-6.96%12.71%10.75%10.94%10.26%归母净利润(百万元)1,438 1,409 1,660 1,847 2,101 归母净利润增长率-3.35%-2.05%17.86%11.25%13.75%摊薄每股收益(元)1.545 1.514 1.804 2.006 2.282 每股经营性现金流净额 3.95 2.13 1.99 2.82 3.15 ROE(归属母公司)(摊薄)13.01%12.27%13.67%12.00%15.31%P/E 17.80