【国证国际证券】3季度利润低于预期，维持全年收入指引-251022（6页）.pdf

1、 本报告版权属于国证国际证券（香港）有限公司，各项声明请参见报告尾页 3 季度利润低于季度利润低于预期预期，维持全年收入指引维持全年收入指引 奈飞奈飞 3Q25 收入符合预期，收入符合预期，经营利润低于指引经营利润低于指引 15%，巴西特别税巴西特别税项确认项确认对对本本季度季度经经营利润率有营利润率有 5 个百分点影响个百分点影响。公司维持全年收入公司维持全年收入同比增同比增 17%指引指引不变不变，我们预计，我们预计4 季度内容季度内容旺季旺季会员增长有望环比加速。会员增长有望环比加速。维持增持评级。维持增持评级。报告报告摘要摘要 3 季度季度因巴西特别税务因巴西特别税务因素因素经营经营利

2、润利润低于指引低于指引 15%：3 季度总收入 115 亿美元，同比增 17%，符合指引及市场预期，增长驱动为订阅会员增长、提价影响、广告增量。分区域看，美国&加拿大、EMEA 收入同比增 17%、18%，贡献收入增量的 44%、34%，对总收入的贡献为 44%、32%。经营利润同比增 12%至 32 亿美元，低于指引/市场预期 10%/11%，经营利润率 28.2%，低于指引（31.5%），主要因确认巴西税务款项 6.19 亿美元（CIDE 税，一项巴西联邦政府层面特别消费税，计入营业成本），该项税款覆盖周期为 2022 年至 3Q25，其中 20%来自 2025 年展业，80%来自 202

3、2-2024 年。该项税务此前未纳入指引，若剔除其影响，经营利润率为 33%，高于指引。净利润 25 亿美元，同比增 8%，净利润率 22%，同比下降 2 个百分点。维持全年收入指引，基于维持全年收入指引，基于 Q3 利润相应下调全年利润指引利润相应下调全年利润指引：公司预计 4 季度收入同比增 17%，经营利润率 23.9%，同比增 2 个百分点。预计全年收入 451 亿美元，同比增 16%，与上个季度指引（448 亿美元-452 亿美元，同比增 15%-16%）保持一致，广告收入翻倍预期维持不变。考虑 3 季度利润低于指引，全年经营利润率预测从29.5%小幅下调至 29.0%。内容内容&用

4、户侧的竞争优势仍在用户侧的竞争优势仍在：3 季度在美国/英国市场的用户观看时长份额为8.6%/9.4%（Nielson/Barb 数据），创新高。4 季度内容储备丰富，包括怪奇物语终季、NFL 圣诞赛季等，预计有望带动会员增长环比加速。10 月宣布与 Spotify 达成战略合作，Spotify 部分热门视频播客将自 2026 年上线 Netflix，平台的内容丰富度持续提升，有望带动用户市场份额提升。3 季度内容现金支出 46 亿美元，同比增 13%，较上半年加速。财务预测及估值：财务预测及估值：我们微调2025年收入预测，下调全年经营利润/净利润8%/10%，预计净利润 110 亿美元，同

5、比增 25%，净利润率 24%，同比提升 2 个百分点。基于2025E-2034E 10 年 DCF 模型，目标价调整至 1,313 美元（前值：1,379 美元），对应40.5x/36.4x 2026E/2027E 市盈率，维持增持增持评级。季度利润不及预期或影响短期情绪，但非基本面恶化所致，我们从内容投入及用户粘性角度，观察到公司中长期维度与竞对的竞争优势仍有扩大的趋势。年初至今 Netflix 股价累计涨幅 39%，对比S&P500/纳指增 15%/19%，表现仍优于大盘。此外，公司仍维持稳定的回购节奏，3 季度回购 19 亿美元，剩余回购额度 101 亿美元。后续建议关注广告业务进展、

6、会员里程碑数据公布等。风险：风险：会员增长不及预期；内容延期；广告增速不及预期。财务及估值摘要财务及估值摘要 数据来源：公司财报，国证国际预测 财年截止12月31日202320242025E2026E2027E收入（百万美元）33,72339,00145,09252,90058,325同比增长（%）6.7%15.6%15.6%17.3%10.3%净利润（百万美元）5,4088,71210,92813,73715,292净利润率（%）16.0%22.3%24.2%26.0%26.2%摊薄每股盈利（美元）12.019.825.131.635.2市盈率（倍）97.560.548.338.434.5市