医药生物行业2025三季报总结之CRO、CDMO：改善趋势延续积极把握底部反转机会-251106（11页）.pdf

1、评级：增持（维持）相关报告证券研究报告/行业专题报告报告摘要2025年CRO、CDMO板块三季报完美收关，我们选取具有代表性、市场关注度高的22只CRO与CDMO创新药产业链核心标的分别组成CRO与CDMO板块，对各项指标进行解读，发掘数据背后的行业趋势。1）2025Q3呈持续改善趋势：2025Q1-Q3CRO、CDMO核心标的板块收入+8.8%，归母+49.4%，扣非+26.0%。分季度看，2025Q3收入+11.3%，归母+51.9%，扣非+52.2%，呈持续改善趋势。2）需求端持续好转：源于2024年全球投融资逐步恢复，2025Q1-Q3外需为主的公司在手订单持续恢复，如药明康德2025

2、Q1-Q3持续经营业务在手订单同比+41.2%，康龙化成2025Q1-Q3新签订单同比+13%。此外，随着国内降准降息逐步落地，2025年前三季度国内CRO订单也呈逐步恢复态势，2025Q1-Q3昭衍新药新签订单累积同比+17%，益诺思同比+29.37%。3）供给端有望逐步出清：2025Q1-Q3板块固定资产+9.0%、在建工程-1.5%，均较过去三年增长快速放缓4）盈利能力：毛利率、净利率及扣非净利率略有波动，2025Q1-Q3板块整体毛利率药为39.8%（+2.7pp），净利率与扣非净利率分别为约22.9%（+6.2pp）与18.1%（+2.5pp）。2有我CRO/CDMO（药明康德、药明

3、生物、药明合联、康龙化成、皓元医药、毕得医药、睿智医药、方达控股等）及国内临床前CRO（昭衍新药、美迪西、益诺思、成都先导、泓博医药、和元生物等）有望迎来估值修复机会，建议重点关注；2源于CRO板块受国内外投融资环境、不利因素影响较大，但随着国内政策逐步发力，我们预计板块有望逐步恢复，持续重点关注临床CRO（泰格医药、普蕊斯、诺思格、博济医药、阳光诺和、百诚医药等）投资机会。2)CDMO:源于下游技术持续突破，多肽、寡核酸、XDC、双抗CDMO开发生产需求有望快速提升，持续关注相关产业链（药明康德、药明合联、药明生物、凯莱英、诺泰生物、圣诺生物、金斯瑞生物科技、泰德医药、东耀药业等）投资机会；

4、2随着全球投融资逐步恢复、前端项目持续向后端延伸，小分子CDMO（凯莱英、普洛药业、九洲药业、博腾股份、维亚生物、康龙化成、皓元医药、维亚生物、药石科技、金凯生科等）有望逐步恢复，建议重点关注。风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、新药研发失败风险、汇率波动风险、环保和安全生产风险、数据样本存在一定筛选，或与实际情况存在偏差的风险需求持续改善，估值仍处历史低位我们选取药明康德、康龙化成、泰格医药、凯莱英、昭衍新药、博腾股份、美迪西、九洲药业、药石科技、皓元医药、成都先导、诺泰生物、睿智医药、百诚医药、阳光诺和、和元生物、普蕊斯、博济医药、泓博医药、金凯生科、圣

5、诺生物及诺思格等22只以CRO、CDMO业务为主业的等覆盖创新药研发各个阶段的外包服务核心标的，组成板块进行分析。估值消化较为充分，2026年核心标的平均PE约pmb34.0pmbtimes。自2021Q4以来，板块经历地缘政治、投融资波动、疫情反复、政策扰动等悲观预期持续调整，据WIND数据分析，截止2025年11月6日，核心标的PE（TTM）约37.7X，较2021年高位的178X回落79%。此外，据WIND数据分析,2020年11月6日至2025年11月6日板块核心标的近5年平均PE（TTM）约64.2X，而据WIND一致预期数据分析，截止2025年11月6日，2026年核心标的平均PE

6、约34.0X，较近5年平均PE（TTM）折价约47%，我们认为当前估值水平处于历史低位。收入利润：Q3单季度收入利润持续改善，景气恢复有望延续收入端：2025前三季度CRO、CDMO板块收入恢复增长。整体来看，源于国内创新药景气度提升及全球投融资恢复带来需求端向好，2025Q1-Q3CRO、CDMO核心标的板块表观收入恢复增长，达779.8亿元（+8.8%）。(divcenter)图表3：营业收入概况（亿元）(/divcenter)利润端：归母、扣非净利润高速增长。2025年前三季度CRO、CDMO核心标的板块归母净利润178.9亿元（+49.4%)，去除非经常损益后扣非归母净利润约141.5