【华泰期货】中国货币政策系列二十二：中枢已现，货币周期进入顶部区间-251112（17页）.pdf

1、 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 宏观事件宏观事件 11 月 11 日，人民银行发布2025 年第三季度中国货币政策执行报告指出，下阶段将强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能，持续稳增长、稳就业、稳预期。核心观点核心观点 基调：基调：监管监管虽虽趋缓，增量需等待趋缓，增量需等待 经济表述：外部转向“不稳定不确定性因素较多”的压力仍存但弱化，内部高质量发展“取得积极成效”但“国内经济回升向好基础仍需加力巩固”。货币政策：逆周期调节效果“逐步显现”，金融总量“合理增长”；降低“金融高质量发展”表述强度，未来做好“逆周期和跨周期调节”，提升宏观经济治理效能。展望展

2、望：效果待效果待实体实体传导传导，变局或在下半场变局或在下半场 总量政策。一方面，去掉“金融高质量发展”，对于金融的强监管有所趋缓，在“保持社会融资条件相对宽松”的条件下，预计央行主动驱动流动性收紧的概率不高。另一方面，当前金融总量趋向“合理增长”，在“科学看待金融总量指标”的指引下，我们预计信贷冲量难以进一步扩张，预计本轮货币周期进入到顶部区间，未来关注向实体传导节奏。结构政策。发力方向没有变化，依然是“科技创新、提振消费、小微企业、稳定外贸”四大领域，其中“科技创新”中央行通过专栏的形式提及了对于数字经济的政策支持。外汇市场。对外来看，“外汇韧性”转为“汇率弹性”，在未来美联储降息预期减弱

3、、出口回落压力上升的背景下，人民币汇率波动上升。对内来看，央行删去“三个坚决”，降低了外汇市场干预，也增强了对于货币政策实施灵活性的自主性，考虑到央行重启国债买卖和可能向非银提供流动性的机制安排，关注未来货币政策的再次宽松可能。展望 2026 年，货币政策仍处在等待增量的状态。党的二十届四中全会指出“构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系”，前者关注“恢复公开市场国债买卖操作”对于利率曲线的影响；后者关注“特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排”对于流动性供给驱动的改变。在货币周期进入顶部区间后，关注 2026 年下半年市场压力再次上升对于流动性投放结构变化的驱动，货币政策

4、将更为宽松。风险风险 经济数据短期波动风险，金融市场波动风险 期货研究报告期货研究报告|宏观宏观政策政策 2025-11-12 中枢已现，中枢已现，货币周期进入顶部区间货币周期进入顶部区间 中国货币政策系列中国货币政策系列二十二二十二 研究院研究院 徐闻宇徐闻宇 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 投资投资咨询业务资格：咨询业务资格：证监许可【证监许可【20112011】12891289 号号 宏观政策丨 2025/11/12 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 2/17 目录目录 宏观事件.1 核心观点.1 货币政策执行报告摘要对比分析.3 第一段：总基调.3 第二段

5、：货币政策执行情况.5 第三段：货币政策取得效果.7 第四段：未来货币政策基调.8 第五段：未来货币政策实施.11 货币政策执行报告专栏分析.14 专栏 1 科学看待金融总量指标.14 专栏 2 基础货币与货币的关系.15 专栏 3“十四五”时期金融支持数字经济发展成效与展望.16 专栏 4 保持合理的利率比价关系.16 图表图表 图 1：三季度名义 GDP 增长依然偏弱丨单位：%YOY.4 图 2：三季度工业增加值增长放缓丨单位：%YOY.4 图 3：央行 OMO 利率和 DR007 利率丨单位：%.6 图 4：央行公开市场操作丨单位：万亿元.6 图 5：M 同比增速继续缓步回升丨单位：%Y

6、OY.8 图 6：出口增速和外储增速对比丨单位：%YOY.8 图 7：投资首次出现“负增长”丨单位：%YOY.10 图 8：地产销售压力再次回升丨单位：%YOY.10 图 9：出口再次面临下行压力丨单位：%YOY.10 图 10：制造业景气度短期面临较大逆风丨单位：%.10 图 11：关注央行存款准备金率调整节奏丨单位：%.12 图 12：结构性政策工具使用情况丨单位：%，亿元.12 图 13：关注类贷款暂处于低位丨单位：%PCT.13 图 14：美债利率变动和沪深 300 指数丨单位：%.13 图 15：社会融资规模存量的结构和增速丨单位：%.14 图 16：社会融资规模分项增速对比丨单位：